海外REITs发展及案例专题研究报告

2017 年 5 月1 评级业务总部汪潇逸电话：010-88090028邮件：wangxiaoyi@chinaratings.com.cn侯宁嬿电话：010-88090183邮件：houningyan@chinaratings.com.cn戴诚电话：010-88090163邮件：daicheng@chinaratings.com.cn市场部电话：010-88090123邮件：cs@chinaratings.com.cn中债资信是国内首家以采用投资人付费营运模式为主的新型信用评级机构，以“依托市场、植根市场、服务市场”为经营理念，按照独立、客观、公正的原则为客户提供评级等信用信息综合服务。公司网站：www.chinaratings.com.cn 电话：010-88090001地址：北京市西城区金融大街 28 号院盈泰中心 2 号楼 6 层海外 REITs 发展及案例专题研究报告 专题报告 2017 年第 43 期 总第 360 期 内容摘要REITs 是一种通过发行股份或受益凭证的方式来汇集特定多数投资人的资金，由专门的托管机构进行托管，并委托专门的投资机构进行房地产相关投资经营管理，将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金。作为成熟市场中一种重要的资产类别，其特点在于：收益主要来源于租金收入和房地产的升值且收益的大部分用于发放分红；另外REITs 的长期回报率相对稳定，介于股债之间。自 1960 年在美国出现以来，REITs 产品在过去几十年中获得了迅猛发展，在海外发达经济体中，REITs 已在各自的股市市值和整体资本市场中占有重要地位。 本文对美国、日本、新加坡、澳大利亚海外成熟 REITs市场的发展历程和主要特点进行了介绍和总结，并针对各市场典型的 REITs 案例进行剖析，以期能为我国 REITs 市场的发展方向提供参考。 海外 REITs 发展及案例专题研究报告 2 美国 一、简介及发展历程 二十世纪五六十年代美国经历了战后经济复苏时期，大量退伍军人和居民的住房需求刺激了美国房地产发展的需求，在美国投资信托日益发展之际，不少议员提出建议发展REITs。到 1960 年美国历史上第一部《REITs 法案》由美国国会正式发布，标志着现代REITs 正式诞生。同年艾森豪威尔总统签署了《国内税收法》，对符合要求的 REITs 予以公司层面免交公司所得税，大大刺激了战后美国 REITs 的发展。 二、美国 REITs 主要特点 《国内税收法》规定了可以免除公司层面所得税的 REITs 的要求。其中对于 REITs 的资产要求： （1）总资产的 75%以上是由房地产资产（包括房地产权益、房地产抵押权益、在其他REITs 中的股份、土地及附着物的权益等）、现金（包括应收现金帐目）或政府债券组成； （2）所持有任何一个企业发行的债券，不超过 REITs 自身总资产的 5%（政府债券除外）； （3）所持有的任何一个单位有投票权的证券，所占股份不超过该单位发行总额的 10%（政府债券除外） 对 REITs 的利润来源要求，需符合如下要求： （1）总利润的 75%以上是来自被动性的且与房地产有密切关系的租金、房地产抵押投资的利息或投资其它 REITs 所得的分配收益； （2）总利润（扣除禁止转让所得收益后）的 95%以上是来自上一条的收益或者其它投资分红。 对 REITs 的利润分配要求 95%以上的扣除资本所得后的利润应分配给股东。正是因为REITs 的高额分配比例，使得中小投资者可以有机会参与到房地产投资中，并获得高额的REITs 收益分红。 为了取得 REITs 的合法地位，在 REITs 成立后的第一税收年度，它必须向有关部门申请地位评定。 1986 年是美国 REITs 发展的一个分水岭，《税收改革法案》解除了 REITs 在资产运营管理方面的管制，此前美国税法规定 REITs 不能自己经营管理资产，必须委托第三方房地产运营公司进行资产的管理运营。该法案的通过使 REITs 可以对资产的运营管理内部化，不必完全依靠第三方经营公司管理资产，减小了运营者和 REITs 持有人之间因代理问题产生的矛盾和利益冲突，但是还不能经营非收租类业务。 因此 REITs 的结构经过创新到 1992 年产生了一种新型结构，即伞型 REITs。伞型海外 REITs 发展及案例专题研究报告 3 REITs 一经推出便在美国得到了广泛的应用和发展，成为权益型 REITs 的主流形式。90 年代以来美国已有一大半以上的大型 REITs 采用了伞型结构的 REITs，至今也成为美国 REITs产品的主流结构，约有 2/3 新设立的 REITs 采用了 UpREITs 结构。原因在于根据美国国内税法，REITs 为投资公司，房地产资产在向 REITs 转移的过程中，因资产的所有权发生转移需缴纳资本利得税。而伞型 REITs 通过成立有限合伙企业，将房地产资产转移给合伙企业成为有限合伙人，REITs 再通过发行或募集的资金换取合伙单位（OP）成为普通合伙人，暂时推迟了资产转移产生的资本利得税。只有当 REITs 参与人将合伙单位（OP）出售以换取 REITs 股份或现金时，有关财产的转让才实际发生，因此伞型 REITs 给投资者提供了很好的延迟纳税优惠，投资者通常到愿意承担税务后果时才出售 OP 合伙单位。 在组建伞型 REITs 时，由一家或者多家房地产企业出资成立有限责任合伙企业，将房地产转移至有限合伙企业并取得经营型合伙单位（Operating Partnership Unit，简称 OP单位），投资者购买伞型 REITs 的股份，而伞型 REITs 则将募集来的资金用来购买合伙企业的合伙股权凭证，相当于以普通合伙人的身份加入经营性合伙企业。 图 1：UpREITs 结构示意图 来源：网络，中债资信整理伞型 REITs 有以下几个优点： （1）递延纳税功能。对于资产出售方来讲，将资产出资成立合伙企业换来的经营型合伙单位的份额（OP）在变为 REITs 股份和现金前，不需要缴纳资产转移的资本利得税。因为对于资产出售方来讲，将资产转移至经营性合伙企业与出售至 REITs 公司并不一样，前者在税法规定中不为投资性公司，可以不需缴纳资产转移产生的税款。当经营性合伙企业收购一个或多个物业资产时，换回的经营型合伙单位份额可以由合伙企业来决定何时和出售多少份额为 REITs 股份，起到了递延纳税的功能。 （2）灵活购买资产，扩大 REITs 规模。对于传统 REITs 来讲，按照税法要求 REITs 成立以后每年收益的 95%需要分配给 REITs 股份持有者，如此对于 REITs 来讲可留存的收益就变的很有限，成为 REITs 经营者购买新资产，扩大规模的障碍。而在 UpREITs 中，经营型合伙企业的 OP 是不需要股利分红的，合伙企业的持有人就可以利用 OP 单位的留存收益，购买其他资产，从而灵活扩大 REITs 规模。 海外 REITs 发展及案例专题研究报告 4 图 2：DownREITs 结构示意图 来源：网络，中债资信整理 DownREITs 和 UpREITs 类似，但组织结构更复杂，区别在于