产能爬坡，规模效应助推盈利回升

1 公司报告│公司深度研究 请务必阅读报告末页的重要声明 申通快递(002468) 产能爬坡，规模效应助推盈利回升 投资要点： ➢ 老牌快递企业，三十年砥砺前行 申通快递品牌初创于 1993 年，是我国最早成立的民营快递公司之一。截至2022 年末，公司全国地市级区域网络覆盖率达 100%，区县级区域网络覆盖率达 99.5%，形成覆盖率较为全面的快递服务网络。 ➢ 上游电商消费韧性犹存，行业竞争趋于缓和 2022 实物商品网上零售额为 11.96 万亿元，同比增长 6.2%，网络零售保持增长韧性。直播带货、短视频、社交电商等电商新模式，为线上零售和快递业务注入增长新动能。伴随着农村电商市场稳健扩张，下沉地区的快递业务也有望继续开辟更大版图。 快递行业并购整合加速，市场份额加速向头部集中。根据国家邮政局数据，截至 2022 年底，快递行业 CR8 达到 84.5%。 ➢ 规模效应促进降本增效，阿里赋能注入新活力 基础设施建设成效凸显，边际改善动力强劲：一方面，通过收购、新建、改造转运中心的方式优化中转网络布局，持续投放自动分拣设备提升分拣效率；另一方面大力提升自有运力，数智化加持增强管理效能。 借力阿里，拓展横向新业务场景：阿里入股公司以来，双方在物流地产、信息技术等领域展开多方合作。公司与阿里平台在菜鸟裹裹、C2M、网格仓、按需配送等方向进行了多维度的合作和协同，实现多项新业务场景拓展。 加盟商体系稳定，维护共生共赢合作关系：通过数智化产品赋能、融资政策支持、推行末端网点扁平化管理等手段扶持网点。 ➢ 盈利预测、估值与评级 我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 392.39 亿元、454.23 亿元和523.58 亿元，同比增速分别为 16.54%、15.76%和 15.27%，归母净利润分别为 6.12 亿元、10.22 亿元和 14.90 亿元，同比增速分别为 112.59%、67.03%和 45.80%，3 年 CAGR 为 73.0%。EPS 分别为 0.40 元/股、0.67 元/股和 0.97元/股。绝对估值法测得公司每股价值为 14.60 元，可比公司 2024 年平均估值 12.06 倍，鉴于公司正处于产能释放期，盈利能力逐步提升，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司 2024 年 16 倍 PE，目标价 11 元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：宏观经济复苏不及预期；快递行业价格竞争超预期；成本管控效果不及预期；跨市选取可比公司风险。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 25255 33671 39239 45423 52358 增长率（%） 17.10% 33.32% 16.54% 15.76% 15.27% EBITDA（百万元） 84 1541 2006 2736 3552 归母净利润（百万元） -909 288 612 1022 1490 增长率（%） -2,603.16% 131.64% 112.59% 67.03% 45.80% EPS（元/股） -0.59 0.19 0.40 0.67 0.97 市盈率（P/E） -16.7 52.8 24.9 14.9 10.2 市净率（P/B） 1.9 1.9 1.7 1.6 1.3 EV/EBITDA 204.9 13.1 10.2 7.8 6.0 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2023 年 10 月 24 日收盘价 证券研究报告 2023 年 10 月 25 日 行 业： 交通运输/物流 投资评级： 增持（首次） 当前价格： 9.93 元 目标价格： 11.00 元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 1,530.80/1,492.05 流通 A 股市值(百万元) 14,816.01 每股净资产(元) 5.46 资产负债率(%) 60.46 一年内最高/最低(元) 13.74/9.54 股价相对走势 作者 分析师：田照丰 执业证书编号：S0590522120001 邮箱：tianzhf@glsc.com.cn 分析师：李蔚 执业证书编号：S0590522120002 邮箱：liwyj@glsc.com.cn 相关报告 -30%-13%3%20%2022/102023/22023/62023/10申通快递沪深300请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告│非金融-公司深度研究 投资聚焦 核心逻辑 伴随公司产能持续扩张，公司规模效应正逐步显现。公司在转运中心、自动化分拣设备、自有运力以及数智化改造方面着重发力，降本增效效果有望持续释放。 不同于市场的观点 公司前期因基础建设投入不足以及行业价格竞争因素导致份额下降，引发投资者的担忧，我们认为公司底层网络稳定，随着价格竞争烈度趋缓，公司在扩充产能、数智化建设、拓展业务场景持续发力，公司市场份额和盈利能力有望得到双重提升。 核心假设 收入端，我们假设信息服务收入 2023-2025 年同比分别增长 10%、8%和 8%；有偿派送收入分别增长 16%、15%和 14%；中转收入分别增长 20%、20%和 20%；物料销售收入分别增长 5%、5%和 5%；仓储配送收入分别增长 15%、15%和 15%；其他收入分别增长 8%、5%和 5%。 成本端，我们假设面单成本 2023-2025 年同比分别增长 8%、8%和 8%；派送成本分别增长 14%、14%和 14%；运输成本分别增长 15%、15%和 15%；职工薪酬分别增长 14%、15%和 16%；折旧摊销分别增长 15%、15%和 15%；其他中转成本分别增长 8%、8%和 8%。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 392.39 亿元、454.23 亿元和 523.58 亿元，同比增速分别为 16.54%、15.76%和 15.27%，归母净利润分别为 6.12 亿元、10.22亿元和 14.90 亿元，同比增速分别为 112.59%、67.03%和 45.80%，3 年 CAGR 为 73.0%。EPS 分别为 0.40 元/股、0.67 元/股和 0.97 元/股。绝对估值法测得公司每股价值为14.60 元，可比公司 2024 年平均估值 12.06 倍，鉴于公司正处于产能释放期，盈利能力逐步提升，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司 2024 年 16 倍 PE，目标价 11 元，首次覆盖，给予“增持”评级。 投资看点 ⚫ 短期来看，公司在扩充产能、拓展业务场景等方向持续发力，业务量增长态势较行业领先，公司市场份额有望持续得到提升。 ⚫ 长期来看，随着件量规模的攀升以及前期自动化设备、数智化建设等方面的基建投放，规模效应得到进一步发挥，降本增效效果有望持续释放，公司的盈利能力和盈利质量有望得到双重提升。 请务必阅读报告末页的重要声明 3 公司报告│非金融-公司深度研究 正文目录 1. 老牌快递企业，三十年砥砺前行 ......................