2019年度债市投资策略：方兴未艾，慎终如始

债市年度策略报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 债市年度策略报告 2018/12/26 方兴未艾，慎终如始 ——2019 年度债市投资策略 核心要点：分析师 基本面奠定货币宽松，但利率下行有底美长债利率水平是国内长债利率下行的硬约束。中美利差倒挂带来的资本外流压力将给央行增加更大的调控成本，给流动性带来更大的负面效应，因此我们认为在“定向调控、精准滴灌”的货币政策主基调下，多重权衡，央行货币政策将维持结构性宽松。我们认为中美长债利差不应倒挂也没有必要倒挂，因此我们的判断是中美长债利率维持正利差。中国长债利率下行空间不在于中美利差的压缩甚至倒挂，而在于美债利率的下行空间。美债、美股、美国经济依赖并影响美加息路径从全球看，超级量化宽松后的高杠杆是制约全球经济增长的主要因素，随着流动性收紧对全球经济尤其是新兴经济体的负面冲击，加上贸易壁垒打压，全球总需求的下滑势必也会影响美国经济增长动力。流动性收紧环境下的估值回调和经济不确定性增加，流动性风险依然是全球股票市场和美股最大的风险。美股下跌及美联储加息步伐放缓将增加美债的配置价值。相比较而言，美元强势，即使美联储加息，美长债利率上行幅度远弱于短端，跌幅有限，且美债在绝对收益上优于黄金的配置价值。美债处于加息周期末期，由于 2019 年全球贸易战演进的不确定性、欧洲政局动荡、伊朗制裁等诸多政治、经济方面的不确定性增加，使美债加息路径不确定性增加。利率债行情研判：震荡市而非趋势市阶段性恐慌情绪升温无疑将带来债券市场阶段性的机会，总体判断为震荡市而不是趋势市。而从最近的市场表现来看，加息预期的短期扭转和恐慌情绪升温带来 10年期美债收益率大概高达 40bps 幅度的波动。国内货币政策受基本面影响会尽维持宽松格局，服务实体经济，但利率有底，其波动幅度会小于美债。全球金融市场恐慌情绪与经济悲观预期带来的投资机会将较频繁，结合考虑美债影响和国内信用扩张手段或有所增加，预计波动范围 3%-3.6%。三大主线主导信用债投资机会我们认为未来影响信用债产业分化的三大主线分别为供给侧改革、贸易战和基建稳增长。供给侧改革推动的上游原料价格的上涨，利润的高位随着环保政策柔性，或难以维持，价格下跌，利润压缩，降低下游行业成本。贸易战的不确定性对中国制造影响深远，敏感性较大的行业和企业面临不确定性增加，信用面临恶化风险。基建发力稳增长，融资方式和融资渠道以及如何发力是关键，决定了相应券种的投资机会。政策助力融资难题，龙头民营企业将受益。刘丹 座机：66568482 邮箱：liudan_yj@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130513050003 感谢李欣怡、李惠、付延平为研究报告提供支持 相关深度报告 2018/11/26 中美长债利差不可轻言倒挂 2018/11/12 如何看待美股的调整与资产配置机会—美债周期深度专题报告 2018/09/04 拓展央行基础货币供给方式助力降杠杆、防风险 2018/06/21 国际流动性约束利率下行，国内流动性避免违约加速—2018 年债市中期策略报告 2018/06/14 潮起潮落潮不眠——美债周期的全球流动性风险专题报告 2018/02/28 房地产长效机制影响深远——债市深度专题报告 2018/01/18 实体经济发展需稳健货币政策—债市深度专题报告 2018/01/08 剖析影响债市的核心因素—2018 债市年度投资策略 2018/01/08 货币供给为何趋紧—债市深度专题报告 2017/12/25 从货币需求谈利率，兼论房地产长效机制—债市深度专题报告 债市年度策略报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 目 录 一、基本面奠定货币宽松，但利率下行有底 ............................................................................................................................ 3 二、美债、美股、美国经济依赖并影响美加息路径 ................................................................................................................ 5 三、利率债行情研判：震荡市而非趋势市 ................................................................................................................................ 9 四、三大主线主导信用债投资机会 ............................................................................................................................................ 9 债市年度策略报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 插 图 目 录 图 1 . 2018 年债券市场行情回顾 ................................................................................................................................................. 3 图 2. 汇率贬值，中美长债利差持续压缩 .................................................................................................................................. 3 图 3 . 美加息短期利率快速大幅上行，中美短端利率出现倒挂.............................................................................................. 3 图 4 . 美联储加息推升美元融资成本 ......................................................................................................................................... 5 图 5 . 美加息期限利差收窄到一定程度，股市大跌 ................................................................................................................. 5 图 6. 大多数经济体相对美元贬值，资本外流 .........................