2019年高等教育行业投资策略：不经历疾风，怎能知劲草

请阅读最后一页的重要声明 页码: 1 / 24 2019 年高等教育行业投资策略 2019 年 1 月 9 日 不经历疾风，怎能知劲草 陈怡 分析员 vivien.chan@ztsc.com.hk +852 3979 2941 《民办教育促进法》开启民办教育资本化时代 《民办教育促进法》于 2016 年 11 月正式通过，从法律层面破解了民办教育发展目前面临的法人属性、产权归属、扶持政策、平等地位等方面的突出矛盾和问题。民促法三审的核心在于非义务教育阶段的民办学校可以自主选择成为非营利性或者营利性教育机构，义务教育阶段的民办学校必须为非营利性。民促法三审从营利与非营利的划分标准、税收优惠、用地政策、剩余财产处理、过渡办法等多个维度进行完善，明确了民办教育的市场属性。 《民促法实施条例（送审稿）》动摇了民办教育上市地位与扩张模式，但我们认为对高等教育影响有限 1）关于送审稿第 12 条，K9 阶段必须登记为非营利性，未来新法若适用，那么 K9 作为标的被兼并收购也大概率不可行；高等教育可以选择登记为营利性或非营利性，兼并收购或协议控制上市在营利性前提下仍具可行性，但由于设立为营利性后，相关的土地和税收优惠减少，运营成本上升，存在盈利能力下滑的风险，可通过扩大学生规模、适当提高学费、多元化教育业务等方式进行对冲。2）送审稿第 7 条对民办高校的影响较大，母体高校将在政策要求下逐步实现与营利性独立学院脱钩，从财务角度看，民办高校的成本端将节省向母体高校支付的管理费。此外，由于母体高校被强制性退出，独立学院等将会加速转设成为民办普通院校，潜在的高校并购标的数量有望增加。我们认为送审稿对民办高校的影响较为有限，外延并购逻辑不受影响。 上市公司先发优势明显，进入扩张竞争时期 截至 2016 年，全国共有民办高校 742 所，新设立民办高校的牌照审批速度减缓，资源有限，民办高教行业已经进入存量博弈时代。目前行业集中度低，未来行业整合和集中度提升是必然趋势，各个民办高教集团将会加速跑马圈地，优质学校标的倾向于选择与教育从业经验丰富、业内口碑良好、运营管理能力强的教育集团合作。上司公司凭借雄厚的资本实力，通过收购进行跑马圈地，扩张学校网络，壮大集团优势。 2019 继续向前，期待估值修复 我们认为民办高校原则上可以选择登记为营利性，因此送审稿的规定限制有限。收购兼并新学校依然是高教集团业绩增长的驱动力。从政策端、需求端和供给端分析，我们认为在 2019 年政策逐渐落地明朗化后，市场悲观情绪有望缓解，板块估值有望迎来修复。 高教公司重点推荐： 公司 代码 评级 货币 股价 目标价 市盈率 FY1 市盈率 FY2 潜在升幅 中教控股 839 HK 买入 港元 9.49 13.20 21.2 19.2 39% 新高教 2001 HK 买入 港元 3.37 6.10 13.6 11.1 81% 希望教育 1765 HK 买入 港元 0.79 1.16 17.0 10.3 46% 资料来源：彭博，中泰国际研究部 请阅读最后一页的重要声明 页码: 2 / 24 2019 年高等教育行业投资策略 2019 年 1 月 9 日 目录 2019 外延并购逻辑持续，期待估值修复.................................................................................................................................. 4 高等教育板块政策风险较小 ................................................................................................................................................. 4 《送审稿》暂不影响民办高校 VIE 架构和外延并购逻辑 ............................................................................................. 4 新学校驱动业绩增长 ............................................................................................................................................................... 4 2019 年港股高教板块有望迎来估值修复 ......................................................................................................................... 4 行业整合空间大，龙头成长路径清晰 ................................................................................................................................ 5 风险提示..................................................................................................................................................................................... 5 中国学历教育体制发展 .................................................................................................................................................................... 6 学历教育体制发展完善 .......................................................................................................................................................... 6 民办高校需求旺盛 ........................................................................................