9月外贸数据分析：如何看待出口环比十年新高？

宏观经济 宏观研究 证券研究报告 国际贸易 2023 年 10 月 13 日 如何看待出口环比十年新高？ ——9 月外贸数据分析 相关研究 《美国政策“两难”下的我国出口机会》 2023.9.7 《新兴国家转型与我国出口潜在韧性——外循环“破局”系列之四》 2023.6.20 证券分析师 屠强 A0230521070002 tuqiang@swsresearch.com 贾东旭 A0230522100003 jiadx@swsresearch.com 王胜 A0230511060001 wangsheng@swsresearch.com 联系人 屠强 (8621)23297818× tuqiang@swsresearch.com 主要内容：  引言：9 月美元计价出口同比升至-6.2%、好于市场预期，环比（5.0%）达到十年同期新高，出口压力实质性好转，得益于我们此前强调的发达国家短期“控通胀”诉求强化。  9 月出口环比录得十年同期新高，出口压力实质性缓和。9 月出口当月同比（美元计价）回升 2.6pct 至-6.2%，明显好于市场预期（WIND，-7.6%），出口环比（5.0%），处于2011 年以来同期最高水平。虽然一定程度上与前期出口环比大幅走弱形成的低基数有关，但在 8 月出口环比回升至季节性后，9 月明显超季节性显示出出口压力确实在边际好转。  驱动逻辑：主因发达国家“控通胀”诉求强化、带动进口增速向需求水平回归。前期受制于发达国家鼓励本土制造业供给、主动降低自海外进口需求，发达国家进口增速（-4%左右）持续低于消费需求增速（+4%左右）的情况（后者仍然强劲）。但这一情况短期面临阻力，减少从中国、东盟等国家进口便宜商品，会短期加剧发达国家通胀压力，也即发达国家政策面临“中期鼓励制造业回流”、“短期加剧通胀压力”的两难，伴随下半年以来欧美通胀超预期、“控通胀”诉求强化，发达国家也在主动推动进口重新向需求水平回归，目前发达国家进口增速高基数下仍回升至-1.5%，是支撑我国出口压力有所缓和的主因。  国别线索：对发达国家出口增速回升幅度明显大于对新兴国家，显示发达国家提升进口的直接传导。9 月我国对发达经济体出口增速大幅回升 6.2pct 至-9.0%，其中对英国（+18.1pct 至 5.3%）、对日本（+13.7pct 至-6.4%）以及对欧盟（+8.0pct 至-11.6%）出口增速显著回升，对美国（+0.2pct 至-9.3%）出口增速也有所上行。相较而言，对非发达经济体和地区出口增速（-0.3pct 至-6.3%）则有所回落，其中对东盟（-2.4pct 至-15.8%）出口增速回落，对韩国（+7.5pct 至-7.0%）出口增速继续回升。  商品线索：回升幅度较大的也是消费需求驱动的领域，也包括此前供给竞争更激励、主动减少出口的领域。具体来看，消费电子（+5.8pct 至-6.8%）回升幅度较大，其中手机（+13.2pct 至-22.8%）、电脑等自动数据处理设备（+6.3pct 至-11.5%）均回升明显，显示发达国家消费需求强劲的同时、也在推动相关产品进口回升。此外汽车（+10.0pct至 45.4%）等回升幅度也相当明显，结束今年 4 月以来受供给侧竞争加剧而持续下滑势头。与此同时，加工贸易为代表的能源资源（+6.3pct 至-8.2%）和纺织服装（+2.9pct 至-7.7%）等低附加值商品增速也有所回升，也受益于发达国家终端需求仍强的传导。  进口方面，大宗商品价格普涨暂抑进口量，加工贸易进口稳定,回暖或源于消费品，显示内需仍在温和改善路径中。9 月大宗商品价格普遍走强令我国进口暂时趋弱，原油、铁矿石、铜和大豆进口数量明显回落。另外，加工贸易方面，机电产品进口增速小幅回落，其中改善最明显的是自动数据处理设备和汽车及零配件。  发达国家短期正从“需求强、进口少”转为“需求强、进口升”，我国短期出口压力将迎来缓和。出口是海外供需匹配后的结果，前期出口承压并非来源于“海外缺需求”，而是“海外有需求、但减少进口”，发达国家供给侧鼓励本土制造业。但“需求强、进口少”势必加剧通胀压力，发达国家已在持续强化“控通胀”诉求，将对应缓和 24Q2 之前我国出口压力，根据需求-进口-出口的对应数量关系，我们维持年底出口增速低基数下回升至 11%左右判断不变。明年出口预计“倒 U 型”。明年下半年美国经济“硬着陆”风险增加（领先指标显示美国信贷条件恶化影响半年后的美国失业率），出口或面临新一轮压力，届时重点关注新兴国家向扩内需转型、拉动我国出口的结构性机会。  风险提示：美国居民超额储蓄加速消耗，全球产业链重构，新兴国家转型不及预期。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 宏观研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 7 页 简单金融 成就梦想 一、9 月出口环比录得十年同期新高，主因发达国家“控通胀”诉求强化、带动进口增速向需求水平回归 9 月出口压力边际上有所好转，环比达到 2011 年以来同期最强水平。9 月出口当月同比（美元计价）回升 2.6pct 至-6.2%，明显好于市场预期（WIND，-7.6%），9 月出口环比（5.0%），处于 2011 年以来同期最高水平。虽然一定程度上与前期出口环比大幅走弱形成的低基数有关，但在 8 月出口环比回升至季节性后，9 月明显超季节性显示出出口压力确实在边际好转。 图 1：中国出口当月环比（美元计价，%） 资料来源：CEIC，申万宏源研究 而从驱动指标来看，出口回升得益于发达国家“控通胀”诉求强化，推动自身进口增速由大幅低于需求的水平、逐渐向需求回归。前期受制于发达国家鼓励本土制造业供给、主动降低自海外进口需求，发达国家进口增速（-4%左右）持续低于消费需求增速（+4%左右）的情况（后者仍然强劲）。但这一情况短期面临阻力，我们此前报告《美国政策“两难”下的我国出口机会》中指出，减少从中国、东盟等国家进口便宜商品，会短期加剧发达国家通胀压力，也即发达国家政策面临“中期鼓励制造业回流”、“短期加剧通胀压力”的两难，伴随下半年以来欧美通胀超预期、“控通胀”诉求强化，发达国家也在主动推动进口增速重新向需求水平回归，目前发达国家进口增速高基数下仍回升至-1.5%，是支撑我国出口压力有所缓和的主因。 -20-15-10-505101520123456789101112环比季节性（春节调整，%）2023年出口环比（%）2022年出口环比（%） 宏观研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 7 页 简单金融 成就梦想 图 2：发达国家进口增速持续低于需求增速形成我国出口压力，但 7 月以来有所好转 资料来源：CEIC，申万宏源研究 二、国别线索：对发达国家出口增速回升幅度明显大于对新兴国家，显示发达国家提升进口的直接传导 9 月我 国 对发 达经 济 体出 口 增速 大幅 回升 6.2pct 至-9.0%