建筑装饰行业2019年投资策略：夜空中最亮的星

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019 年 1 月 4 日 建筑和工程 夜空中最亮的星 ——建筑装饰行业 2019 年投资策略 行业年度报告 ◆2018 年建筑板块回顾：18 年主要建筑装饰企业收入及利润平稳增长，新签订单增速边际下滑。正如我们前期所判断：1）受制于融资，基建板块 18年上半年度估值下行。18 年 7 月信用边际改善，板块估值修复，信用成为主导建筑板块估值走势的核心因素；2）化工工程至 18 年 Q3 仍有较强相对收益，新签订单跟随石化化工景气而呈现快速增长。然而 18Q3 随着油价预期之外走弱，板块估值亦下行；3）国际工程板块盈利能力提升，Q3 受益于汇兑收益，但预期之外的中美贸易摩擦叠加新签订单下滑，致估值下行。 ◆基建增速边际改善有确定性：我国基建投资尚处于“补短板”阶段，需求侧仍有较大空间。历史上基建投资周期与社融增速波动成显著正相关。截至 18 年 11 月，广义/狭义基建增速为 1.2%/3.7%，主要受到城投融资、非标回表等因素的负面影响。化解地方政府隐形债务风险与基建补短板并不矛盾。我们预计 19 年基建投资将更多以表内资金推进：财政将进一步发力（中央财政扩张、地方专项债扩容），城投债及非标融资边际企稳，信用环境改善信贷亦将有正面贡献。预计 19 年广义/狭义基建投资增速有个位数回升，若财政、信用超预期改善，不排除狭义基建投资增速可回升至 10%以上。这一情景下，建筑板块估值有进一步提升空间。 ◆维持建筑装饰板块“买入”评级：基建投资是 19 年为数不多预期增速边际向上的方向，是为“夜空中最亮的星”。历史上看，建筑装饰板块在基建增速改善之前及期间均有较强相对收益。央企及地方国企虽有负债率限制，但仍可通过债转股、永续债，资产证券化等方式化解。央企及地方国企 PB多在 1 倍附近，属历史底部区间，蕴含较大向上弹性。 ◆标的选择及聚焦：19 年建筑装饰板块可以分为估值提升及利润释放两大方向。估值提升：铁路投资及部分区域公路投资景气度最优，推荐山东路桥、中国铁建；其他央企及地方国企业绩增长均较为稳定，均将受益于估值提升，推荐中国建筑，关注隧道股份、上海建工、中国中冶。设计板块较高增速有确定性，前端受益于基建项目储备，推荐苏交科，关注中设集团。19 年海外新签预期好转，国际工程亦将有弹性，推荐中材国际。利润释放：化工工程受益于 16 年以来高质量订单的快速增长，19 年预计将进入利润释放阶段，推荐中国化学，关注延长化建。 ◆风险分析：基建增速不及预期，业主方及建筑企业融资不及预期，原材料大幅上涨，海外订单签约不及预期，化工工程利润增长不及预期。 证券 代码 公司 名称 股价 （元） EPS（元） PE（X） 投资 评级 17A 18E 19E 17A 18E 19E 000498 山东路桥 5.06 0.51 0.46 0.62 10 11 8 买入 300284 苏交科 10.37 0.57 0.70 0.87 17 12 9 买入 601186 中国铁建 10.87 1.18 1.40 1.66 9 8 7 买入 601668 中国建筑 5.7 0.78 0.85 0.97 7 7 6 买入 600970 中材国际 5.47 0.56 0.78 1.01 10 7 5 买入 601117 中国化学 5.36 0.32 0.43 0.59 17 12 9 买入 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2018 年 12 月 28 日 买入（维持） 分析师 孙伟风 (执业证书编号：S0930516110003) 021-52523822 sunwf@ebscn.com 行业与上证指数对比图 -30%-18%-5%8%20%12-1701-1803-1805-1806-1808-1809-1811-18建筑和工程沪深300资料来源：Wind 相关研报对基建可以更乐观——建筑装饰行业关于2018 年 7 月 31 日政治局会议影响点评 ····································· 2018-08-01 信用及财政边际有改善，短期估值驱动更为显著——2018 年 7 月 23 日国务院常务会议影响点评 ····································· 2018-07-24 2019-01-04 建筑和工程 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 投资聚焦 研究背景 18 年基建投资增速超预期下滑。随着近期财政政策、信用政策的边际改善，随着国家再度明确“加大基础设施等领域补短板力度”，19 年基建投资增速有望边际改善。 我们区别于市场的观点 我们认为基建投资更多受融资端主导，而非需求侧。历史上看，基建投资受新增社融增速影响较大。从拆分中国铁路总公司、城投企业融资结构以推断后续基建投资中增量资金来源为财政（中央财政、地方专项债）及信贷，后续可以持续跟踪这两项指标的变化以推断全年基建投资增速大致区间。 我们总结了建筑装饰板块历史上超额收益的阶段，发现其在基建投资增速边际改善之前及期间均有较为显著的相对收益。结合我们对 19 年基建投资的判断，我们判断在 19 年上半年整个建筑装饰板块均会有较强表现。 在投资主线上，我们将 19 年投资机会划分为估值提升及利润释放两大方向。主要由于传统基建企业（央企及地方国企）业绩波动不大，其投资收益和估值有较为直接关系。同时，部分建筑装饰企业现阶段估值（18 年动态 PE 或者 PB）已有安全边际，可关注业绩释放所带来的投资机会。 投资观点 19 年建筑装饰板块可以分为估值提升及利润释放两大方向。 估值提升：铁路投资受益于中央财政扩张，融资压力不大；高速公路项目有较为明显的回款来源，部分区域投资增速较快。投资景气度较好，订单及收入的预期改善，推荐山东路桥、中国铁建；其他央企及地方国企业绩增长均较为稳定，均将受益于估值提升，推荐中国建筑，关注隧道股份、上海建工、中国中冶。设计板块较高增速有确定性，前端受益于基建项目储备，推荐苏交科，关注中设集团。19 年海外新签预期好转，国际工程亦将有弹性，推荐中材国际。 利润释放：化工工程受益于 16 年以来高质量订单的快速增长，19 年将进入利润释放阶段，现阶段 PB 估值处于历史底部。推荐中国化学，关注延长化建。 风险提示 基建增速不及预期，业主方及建筑企业融资不及预期，原材料大幅上涨，海外订单签约不及预期，化工工程利润增长不及预期。 2019-01-04 建筑和工程 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 目 录 1、 2018 年建筑装饰板块回顾 ........................................................................................................ 4 1.1、 物极必反—2018 年观点回顾及复盘 ............................................................................................