涤纶毛条-复合短纤双龙头，客户拓展持续推进

证券研究报告·公司深度研究·纺织制造 东吴证券研究所 1 / 17 请务必阅读正文之后的免责声明部分 江南高纤（600527） 涤纶毛条&复合短纤双龙头，客户拓展持续推进 2023 年 09 月 27 日 证券分析师 李婕 执业证书：S0600521120003 lijie@dwzq.com.cn 研究助理 郗越 执业证书：S0600122080022 xiy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 2.04 一年最低/最高价 1.91/2.22 市净率(倍) 1.61 流通 A 股市值(百万元) 3,532.79 总市值(百万元) 3,532.79 基础数据 每股净资产(元,LF) 1.27 资产负债率(%,LF) 5.47 总股本(百万股) 1,731.76 流通 A 股(百万股) 1,731.76 相关研究 中性（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 831 839 937 1,060 同比 -5% 1% 12% 13% 归属母公司净利润（百万元） 84 67 69 73 同比 -19% -20% 3% 5% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.05 0.04 0.04 0.04 P/E（现价&最新股本摊薄） 42.29 52.72 50.96 48.54 [Table_Tag] 关键词：#规模经济 #新产品、新技术、新客户 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 公司概况：涤纶毛条及复合短纤维双龙头。公司以涤纶毛条起家、复合纤维不断发展，截至 23H1 末拥有 3.6 万吨涤纶毛条与 23 万吨复合短纤维产能，为国内生产规模最大的涤纶毛条与复合短纤维生产企业，2022年 复 合 短 纤 维 / 涤 纶 毛 条 / 化 工 贸 易 / 其 他 营 收 占 比 分 别 为56%/21%/20%/3%。公司产品主要应用于呢绒织物及一次性卫生用品，以内销为主，下游客户包括宝洁、恒安集团、阳光集团等知名企业，前五大客户占比 30%以上。 ◼ 业绩纵览：近年业绩增速有所放缓，盈利能力与油价、需求、产品结构密切相关。2001-2012 年公司多次大幅扩产复合短纤维业务，期间营收/净利高速增长，CAGR 分别为 23%/27%；2013-2019 年，受原油及化纤大宗商品价格下跌、叠加下游需求疲软影响，同时参股公司大幅亏损，营收/净利 CAGR 分别为-6%/-16%；2020 年疫情刺激复合纤维市场需求，业绩增幅明显，2021 年后业绩有所回落。公司盈利能力主要受到原油价格、下游需求、产品结构等几方面综合影响，近年呈现波动。 ◼ 发展趋势：涤纶毛条业务较为成熟，复合纤维业务具备增长空间。1）涤纶毛条业务：市场较为成熟、差异化为方向，公司龙头地位稳固。涤纶毛条整体市场趋于成熟、稳定，未来行业发展趋势为差异化、功能性等高附加值产品，公司作为行业龙头、产能市占率超 60%、规模优势凸显，持续投入差异化产品研发将进一步巩固龙头地位。2）复合短纤维业务：一次性卫生市场应用场景丰富，公司产能利用率提升空间较大。复合短纤维主要应用于无纺布生产，下游产品为一次性卫生用品、医疗卫生产品等。从应用领域看，卫生巾、婴儿纸尿裤占比较大、需求较为刚性、发展较为成熟，成人失禁等吸水性卫生用品需求仍有增长空间。公司产量位居行业内头部水平、具备产能优势，同时产品质量优秀、深度绑定大客户，但由于定位高端产能利用率偏低，未来有望通过开拓新客户实现产能利用率的提升、具备增长空间。 ◼ 盈利预测与投资评级：公司是涤纶毛条&复合短纤维双龙头，经过数次产能扩张后龙头地位稳固。公司具备规模优势、客户资源优质、生产技术先进，预计未来涤纶毛条业务较为稳健，复合短纤维业务随下游新客户开拓、产能利用率提升、具备较好增长空间。我们预计公司 2023-2025年归母净利润为 0.67/0.69/0.73 亿元、分别同比-20%/+3%/+5%、对应 PE为 53/51/49 倍，估值较高，首次覆盖给予“中性”评级。 ◼ 风险提示：原油及原材料价格波动、下游需求疲软、消费复苏进程不及预期等。 -9%-7%-5%-3%-1%1%3%5%7%9%2022/9/262023/1/252023/5/262023/9/24江南高纤沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司深度研究 2 / 17 内容目录 1. 公司概况：涤纶毛条及复合短纤维双龙头企业 .............................................................................. 4 2. 业绩纵览：近年增速有所放缓，盈利能力呈波动 .......................................................................... 7 2.1. 业绩：需求承压致近年有所回落，复合短纤维贡献主要营收 ............................................. 7 2.2. 盈利能力：与原油价格、下游需求、产品结构相关性较强 ................................................. 8 3. 发展趋势：涤纶毛条业务较为成熟，复合纤维业务具增长空间 ................................................ 10 3.1. 涤纶毛条业务：市场较为成熟，公司龙头地位稳固 ........................................................... 10 3.2. 复合短纤维业务：下游应用场景丰富，产能利用率提升空间大 ....................................... 11 3.2.1. 行业：主要用于无纺布，应用场景丰富，一次性卫生用品规模较为稳定 ............. 11 3.2.2. 公司：规模优势突出、产品质量优，开拓新客户有望实现产能利用率不断提升 . 12 4. 盈利预测与投资建议 ........................................................................................................................ 14 5. 风险提示 ............................................................................................................................................ 15 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司深度研究 3 / 17 图表目录 图 1： 公司发展历程 ....................