东瑞股份(001201)大湾区生猪养殖龙头，供港活大猪份额稳步提升

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 [Table_Title] 大湾区生猪养殖龙头，供港活大猪份额稳步提升 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 东瑞股份：全产业链布局的大湾区生猪养殖龙头 东瑞股份成立于 2002 年，聚焦生猪养殖行业，是内地供港活大猪前三大供应商之一。公司采取“自育自繁自养一体化生态养殖”经营模式，依托自主研发的“高床发酵型养猪系统”，形成了集饲料生产、生猪育种、种猪扩繁、商品猪饲养、活大猪供港及生猪内地销售于一体的完整生猪产业链，是内地供港活大猪领先供应商和粤港澳大湾区“菜篮子”生产基地。 ⚫ 行业自 2022 年 12 月起再次去产能，去化时间仍需积累 自 2022 年 12 月开始，生猪养殖行业再次去产能。2022 年 12 月-2023年 7 月，统计局、农业部统计的能繁母猪存栏量累计降幅 2.7%，上海钢联规模养殖场能繁母猪存栏量累计降幅 0.48%，上海钢联中小散户能繁母猪存栏量累计降幅 12.56%，涌益咨询能繁母猪存栏量累计降幅 8.07%。7 月中下旬以来，随着生猪价格上涨，淘汰母猪、仔猪价格、二元母猪价格虽出现回升，但仍处于相对低位，补栏积极性仍然低迷。我们将猪粮比划分为，5.5-6.0、5.0-5.5、低于 5.0 以供参考，在过去四轮下行周期，每轮周期的亏损时长与亏损深度、疫情直接相关。2022 年 10 月至今，猪粮比 5.0-5.5 共 21 周，猪粮比低于 5.0 仅 7 周，本轮下行周期的产能出清时间将取决于疫情和深度亏损的时间，目前看，去化时间仍需积累。 ⚫ 毗邻粤港澳大湾区，不断扩大养殖产能 香港猪价相比内地普遍具有较高溢价，公司是内地供港活大猪前三大供应商之一，2020-2022 年供港业务收入占公司营业收入比重均超过 50%，此外公司毗邻粤港澳大湾区，在供港活猪运输与配送上具有损耗小、路途短等优势。公司近几年投资新建或改扩建多个养殖场项目，截至目前，已建产能达到 150 万头，在建产能约 50 万头，计划到 2025 年在河源及其周边区域生猪储备产能将超过 200 万头。2022 年公司出栏量为 52.03 万头，同比增长 41.5%，预计 2023-2025年公司生猪出栏量分别为 65/100/160 万头，同比增长 24.9%/ 53.8%/ 60.0%。 ⚫ 调整种猪体系，持续优化养殖成本 2023 年 7 月，公司生猪养殖完全成本约 17.8 元/公斤，其中，优秀场的完全成本达到 15.6 元/公斤。公司对标优秀场的生产管理模式，全面实施降本增效的系列措施，计划年内完全成本降至 17 元/公斤以内，未来两年目标将完全成本降至 16 元/公斤以下。主要举措包括：①加强重大疾病防控工作，完善生物安全体系，对猪群饲养全过程实现精细化的管理，加强生产流程管控，降低死淘率，提高生产效率；②公司研发团队培育不断选育能满足香港品质需求的高产种猪[Table_StockNameRptType] 东瑞股份（001201） 公司研究/公司深度 [Table_Rank] 投资评级：买入（首次） 报告日期： 2023-09-20 [Table_BaseData] 收盘价（元） 23.83 近 12 个月最高/最低（元） 35.88/22.80 总股本（百万股） 213 流通股本（百万股） 91 流通股比例（%） 42.62 总市值（亿元） 51 流通市值（亿元） 22 [Table_Chart] 公司价格与沪深 300 走势比较 [Table_Author] 分析师：王莺 执业证书号：S0010520070003 邮箱：wangying@hazq.com 联系人：万定宇 执业证书号：S0010122030020 邮箱：wandy@hazq.com [Table_CompanyReport] 相关报告 -44%-29%-14%2%17%9/2212/223/236/239/23东瑞股份沪深300[Table_CompanyRptType1] 东瑞股份（001201） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 26 证券研究报告 品种，同时建立面向国内市场有竞争力的种猪体系，降低仔猪的分摊成本；③优化饲料配方，在满足生猪生长需求的前提下，减少营养浪费，提高饲料转化率，降低饲料成本；④早日实现养殖场满负荷生产，进一步摊薄固定成本费用，实现规模效益。 ⚫ 投资建议 东瑞股份是我国粤港澳大湾区重要的优质生猪供应商，也是内地供港活大猪龙头企业，我们预计 2023-2025 年公司实现营业收入 13.33亿元、24.04 亿元、39.87 亿元，同比增长 9.6%、80.3%、65.9%，对应归母净利润-1.61 亿元、2.65 亿元、9.21 亿元，对应 EPS 分别为-0.76 元、1.24 元、4.33 元，首次覆盖给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示 猪价波动风险；原材料价格波动风险；成本上升风险；产能扩张低于预期风险等。 [Table_Profit] ⚫ 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 1217 1333 2404 3987 收入同比（%） 15.7% 9.6% 80.3% 65.9% 归属母公司净利润 43 -161 265 921 净利润同比（%） -79.7% -475.8% 264.1% 248.2% 毛利率（%） 26.8% 14.1% 30.7% 36.2% ROE（%） 1.4% -5.5% 8.2% 22.3% 每股收益（元） 0.20 -0.76 1.24 4.33 P/E 143.60 — 19.16 5.50 P/B 1.97 1.72 1.58 1.23 EV/EBITDA 26.96 24.08 8.44 3.91 资料来源： wind，华安证券研究所 [Table_CompanyRptType1] 东瑞股份（001201） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 26 证券研究报告 正文目录 1 深耕生猪产业二十余载，打造优质养殖产业链 ............................................................................................................ 5 1.1 东瑞股份：全产业链布局的大湾区生猪养殖龙头 .................................................................................................. 5 1.2 公司