美妆行业医疗美容生物材料专题：在研在申篇，供给创造需求，赛道孤品享红利，红海创新谋发展

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 36 页起的免责条款和声明 供给创造需求，赛道孤品享红利，红海创新谋发展 美妆行业医疗美容生物材料专题：在研在申篇｜2023.9.19 中信证券研究部 核心观点 徐晓芳 美妆及商业首席 分析师 S1010515010003 杜一帆 美妆及商业联席 首席分析师 S1010521100002 宋硕 医疗产业链首席 分析师 S1010520120001 从渗透率/项目数量/频次/客单等多维度看，中国医美行业空间广阔、增长确定性强。供给创造需求，新材料、新技术、监管、跨界等多因素驱动医美生物材料日趋丰富，局部减脂、防脱发成为泛医美新赛道。生物材料企业：1）赛道孤品拓蓝海、享红利——PLLA/PCL/重组胶原等；2）红海品类，创新谋发展——交联技术等产品创新，商业模式创新。推荐爱美客、华东医药以及华熙生物、昊海生科、朗姿股份。 ▍空间广阔，轻医美占比快速提升。根据弗若斯特沙利文数据（转引自爱美客 H股招股书）及艾尔建美学与德勤《中国医美行业 2023 年度洞悉报告》，2022年中国医美服务市场规模约 1891 亿元，同比 2021 年基本持平；预计 2030 年达 5323 亿元，2022-2030E CAGR 约+13.8%。从年轻人医美占比和渗透率（20~25 岁为 37.0%/7.9%，26~30 岁占比 24.0%/3.7%，数据来自弗若斯特沙利文，转引自爱美客 H 股招股书）、部位与频次、客单价等维度看，中国医美市场扩容确定性强、空间大。从求美者/医美机构/供给端等角度看，轻医美具备单价低/安全性高/恢复快、医生依赖度低/易内容营销/复购高/粘性强、供给日益丰富等特点，占比快速提升。2022A/2023H1，朗姿医美的轻医美收入占比分别达 79%/82%。 ▍供给创造需求，新材料、新技术、监管、跨界等多因素驱动医美生物材料日趋丰富，局部减脂、防脱发成为泛医美新赛道。1）产品：根据 NMPA 等数据，截至 2023/8/31，共有 81 个生物材料医美产品处于研发或注册阶段：HA 项目32 个、胶原蛋白 16 个、肉毒毒素 8 个、PLLA 8 个、PCL 4 个、PMMA 1 个、溶脂针 6 个、PDLLA 1 个、CaHA 2 个、AG 1 个、PN/PDRN 2 个。2）监管：从严涤浊扬清，推动正规产品销售放量；对 HA 溶液纳入 III 类械、将 HA 复合溶液（HA+氨基酸/PDRN/利多卡因等）按药械管理等极大推动了新品的研发与注册。3）医美扩容：局部脂肪管理空白市场需求大，据弗若斯特沙利文预计（转引自科笛-B 招股书），中国内地局部脂肪堆积管理药物市场规模 2023E-2025E CAGR +143.6%；毛发治疗&护理属泛医美蓝海赛道，多家公司积极布局。4）药企跨界布局医美：优势在研发、品控、注册以及 B 端渠道。 ▍前景探析：赛道孤品拓蓝海，红海创新谋发展。赛道孤品指特定成分/功能/部位的首个或前几个获批产品，享有先发或独家优势，如再生材料（如 PLLA 艾维岚、PCL 伊妍仕、PLLA+HA 濡白/濡生天使）、天然胶原（双美、弗缦）、重组胶原（锦波薇旖美）。透明质酸填充剂品类为典型的红海市场，昊海生科、华熙生物分别以产品创新、模式创新在红海中扩大份额谋发展。各类材料的突破点：1）透明质酸重点在交联技术升级和复合溶液；2）天然胶原：扩产能、降成本；3）重组胶原：发展伊始，型别/功能/交联/剂型等均为方向；4）再生材料：精进工艺（微球技术、包裹工艺等），注册新成分（羟基磷灰石、PHA 等），组合老成分（PLLA/PCL+HA/天然胶原/重组胶原等）。 ▍风险因素：监管力度超预期带来冲击，对业绩产生负向影响；技术进步、工艺创新、场景拓展、新品开发或不达预期；消费者需求与偏好不断变化，传统产品有被迭代的风险；行业竞争加剧，侵蚀盈利能力。 ▍投资策略：短期看，受消化估值、消费大环境等因素影响，医美产业链公司承受一定的压力；但医美产业广阔的发展空间、较高的确定性、不断涌现的生物材料新供给是各公司长期发展的保障。我们从战略定位的清晰度、“赛道孤品”与产品矩阵的配合、单品/赛道空间、产品生命周期等维度综合判断，推荐：1）兼具赛道孤品和完善产品矩阵的爱美客、华东医药；2）在透明质酸红海中进行产品 美妆行业 评级 强于大市（维持） 美妆行业医疗美容产业链专题｜2023.9.19 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 创新、模式创新的华熙生物、昊海生科、复锐医疗科技。关注处品类蓝海阶段的锦波生物（重组胶原龙头）、科笛-B（局部减脂、防脱）。推荐回归医疗本质、管理能力突出，自主展店+并购快速提升份额的医美连锁龙头朗姿股份。 重点公司盈利预测及投资评级 简称 代码 收盘价 EPS PE 评级 22 23E 24E 25E 22 23E 24E 25E 爱美客 300896.SZ 433.69 5.84 8.88 12.04 15.91 74 49 36 27 买入 华东医药 000963.SZ 41.28 1.42 1.71 2.06 2.54 29 24 20 16 买入 华熙生物 688363.SH 90.40 2.02 2.10 2.41 2.99 45 43 38 30 买入 昊海生科 688366.SH 113.96 1.05 2.66 3.33 3.99 109 43 34 29 增持 巨子生物 2367.HK 36.30 1.23 1.52 1.98 2.52 30 24 18 14 买入 朗姿股份 002612.SZ 23.69 0.04 0.46 0.64 0.79 592 52 37 30 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：①股价为 2023 年 9 月 18 日收盘价；②巨子生物股价和 EPS 单位为 HKD，其它公司股价和 EPS 单位为人民币。 美妆行业医疗美容产业链专题｜2023.9.19 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 目录 空间广阔，轻医美占比快速提升 ....................................................................................... 6 年轻群体需求多元，规模远期提升空间大 ......................................................................... 6 轻医美具备多重优势，占比快速提升 ................................................................................ 7 多因素驱动医美生物材料日趋丰富 ................................................................................... 9 供给创造需求：新材料、新技术、新适应症研发增多 ................