A股2023中报分析总结总量篇：A股盈利结束“量价齐跌”趋势，扣非净利润增速触底企稳

策略研究 策略研究 证券研究报告 权威报告解读 2023 年 09 月 03 日 A 股盈利结束“量价齐跌”趋势，扣非净利润增速触底企稳 ——A 股 2023 中报分析总结总量篇 相关研究 《盈利增速触底预计 23Q2 进入复苏周期，重申 2023 权益资产布局年-A 股2023 年一季报&2022 年报分析总量 篇》——2023/05/05 证券分析师 林丽梅 A0230513090001 linlm@swsresearch.com 刘雅婧 A0230521080001 liuyj@swsresearch.com 王胜 A0230511060001 wangsheng@swsresearch.com 研究支持 郝丹阳 A0230121120003 haody@swsresearch.com 联系人 刘雅婧 (8621)23297818×转 liuyj@swsresearch.com 本期投资提示： ⚫ 一、 A 股盈利增速结束了连续 8 个季度的下行，23Q2 扣非净利润增速触底企稳。A 股成长性同比：总量来看，上一轮 A 股盈利下行周期于 23Q1 结束，扣非净利润增速触底企稳，但收入仍略有下行。（1）A 股（非金融和“三桶油”，不含北交所，下同）营收累计增速从 23Q1 的 4.5%下降了 0.2 个百分点至 23Q2 的4.3%，扣非净利润累计增速从 23Q1 的-11.9%回升 0.9 个百分点至 23Q2 的-11.0%。（２）从板块来看，改善的角度呈现出科创板>主板>创业板的特征。23Q2 科创板收入、利润均触底回升，创业板仍在走弱。23Q2 主板（非金融和”三桶油”）、创业板营业收入累计同比增速分别为 3.9%、10.4%，较 23Q1 的分别下滑 0.2 个百分点和 0.7 个百分点，科创板营业收入累计同比增速为 4.6%，较 23Q1 回升 2.9 个百分点。利润端，23Q2 主板（非金融和“三桶油”）、科创板扣非净利润累计同比增速分别为-9.5%、-49.2%，较 23Q1分别回升 0.6 个百分点和 10.4 个百分点，创业板扣非净利润累计同比增速为-8.5%，较 23Q1 下滑 3.1 个百分点。指数角度，沪深 300、创业板指营收利润累计同比增速继续下滑，国证 2000 指数、科创 50 指数营收利润累计同比增速均企稳回升。 ⚫ A 股成长性环比：23Q2 A 股（非金融和“三桶油”）营收、利润环比增速均明显低于历史季节性表现，也体现出单二季度宏观经济活动的走弱。其中 A 股（非金融和“三桶油”）营业收入 23Q2 环比增速为 11.4%，弱于季节性 6.0 个百分点，为 2010 年以来最低水平，扣非净利润环比增速为 14.0%，弱于季节性 7.8 个百分点，为 2010 年以来第二低水平。分板块来看，周期和大消费板块单二季度的经营情况总体偏弱。收入端，仅先进制造板块、金融地产板块 23Q2 营收环比增速好于历史季节性，利润端，仅先进制造、科技 TMT 在23Q2 扣非净利润环比增速均好于季节性表现， ⚫ 二、A 股毛利率和 ROE 持续下行但资产周转率底部企稳，预计 ROE 在 23Q4 或是 24 年拐头向上。23Q2A股毛利率仍然在下行，上游原材料板块盈利能力明显走弱：23Q2A 股（非金融和”三桶油”）毛利率（TTM）继续下行，从 23Q1 的 17.1%下降至 23Q2 的 17.0%，续创 2010 年以来新低。但在行业维度，CPI 同比增速较弱，PPI 进入深度负增长区间，下游成本压力大幅缓解，相关行业毛利率得到持续改善。具体地，二季度毛利率提升幅度较大的行业包括消费板块（社服、美护、商贸零售等）、中游制造板块（机械设备、汽车等）、TMT 板块（传媒、电子、计算机、通信）。化工、煤炭、有色金属、钢铁等周期行业毛利率下滑幅度较大。A 股 ROE 持续下行 8 个季度，滞后于净利润变化，预计 23Q4 或是 24 年拐头向上。周转率企稳回升，价格端小幅走弱。A 股 ROE 指标历史上通常滞后于净利润增速拐点 1-3 个季度，本轮 A 股（非金融和”三桶油”）ROE 上行周期为 20Q1-21Q2，下行周期从 21Q2 高点（9.6%）持续下行至 23Q2 的 7.3%，已连续下滑 8 个季度。进一步对 ROE 进行拆分，中报 A 股 ROE 的下滑主要由销售净利率和权益乘数下滑拖累，而资产周转率底部企稳。从上市板块来看，主板和创业板 ROE 双双下行，23Q2 均为 7.4%，各类风格指数也均有明显走弱。 ⚫ 三、民营企业率先复苏，央企 ROE 具备绝对优势。成长性：央国企收入利润仍在下滑，民营企业企稳回升：（1）收入：23Q2 央企（剔除银行）、地方国企（剔除银行）营业收入累计同比增速分别为 0.2%、4.0%，较 23Q1 分别下滑 0.6 个百分点和 0.9 个百分点，民营企业营业收入累计同比增速为 7.0%，较 23Q1 回升0.1 个百分点。（2）利润：23Q2 央企（剔除银行）、地方国企（剔除银行）扣非净利润增速累计同比增速分别为-6.3%、-9.1%，较 23Q1 分别下滑 8.8 个百分点和 3.7 个百分点，民营企业营业收入累计同比增速为-13.6%，较 23Q1 回升 2.0 个百分点。盈利能力：央国企 ROE 绝对水平靠前，但下滑幅度相对较大，总体各类企业盈利能力普遍承压。（1）毛利率：23Q2 央企（剔除银行）、地方国企（剔除银行）和民营企业毛利率(TTM)分别为 16.3%、14.5%和 20.6%，较 23Q1 均各自下滑 0.2 个百分点。(2)ROE：23Q2 央企（剔除银行）、地方国企（剔除银行）和民营企业 ROE(TTM)分别为 8.2%、7.5%和 7.2%，较 23Q1 分别下滑0.5 个百分点、0.7 个百分点和 0.2 个百分点。央企控费能力相对更强，2023 年以来央企管理费用同比增速进入负增长区间，毛利率同步下降的背景下，央企费用率的下降为盈利增加韧性。 ⚫ 四、盈利趋势展望：政策+基本面预期改善，预计 A 股市场风险偏好有所回升，把握数字经济主线和顺周期布局机会。我们继续提示 2023 年内权益资产机会，重点关注数字经济主线和顺周期的布局机会。（1）政策端：7 月 24 日政治局会议后，国务院、发改委、财政部、证监会等机构政策频出，稳经济增长预期，呵护市场风险偏好。（2）基本面角度，当前已能观察到高频宏观数据提示经济预期企稳（8 月制造业 PMI 继续回升至 49.7，7 月 PPI 当月同比增速止跌），后续伴随着政策组合拳逐步见效+盈利周期企稳回升，基本预期改善也有利于权益资产风险偏好提升。（3）历史来看，四季度大小盘风格切换概率较高，大盘可能阶段性跑赢。（4）展望 2024 年，新旧动能切换之际宏观经济仍在寻找新增长点，继续关注数字经济 AI 等成长板块机会。 ⚫ 风险提示：经济新旧动能切换之际，短期企业盈利复苏可能不及市场预期。数字经济技术路线可能出现扰动。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息