证券业2018三季报综述：增速下滑符合预期，龙头券商全面更优-申万宏源

1行业及产业行业研究/行业点评证券研究报告非银金融/ 证券 2018 年 11 月 01 日 增速下滑符合预期，龙头券商全面更优 看好——证券业 2018 三季报综述 相关研究 证券分析师 马鲲鹏 A0230518060002 makp@swsresearch.com 王丛云 A0230516090001 wangcy@swsresearch.com 研究支持 许旖珊 A0230118070006 xuys@swsresearch.com 华天行 A0230117120002 huatx@swsresearch.com 葛玉翔 A0230118070005 geyx@swsresearch.com 联系人 许旖珊 (8621)23297818×7702 xuys@swsresearch.com 本期投资提示： 上市券商三季报营收/净利润同比-12%/-33%，基本符合预期（原预期营收-14%/净利润-32%）。5 家券商净利润个位数下滑，中信证券净利润 73 亿元稳居行业第一，同比-7.7%；3 家券商营收正增长，国泰君安营收 168 亿元，同比+1.0%。信用业务：利息净收入下滑受利息支出增多影响（三季报-32%），龙头券商股票质押规模压降明显，减值损失计提力度明显增大。3Q18 市场股票质押未解押市值 4.9 万亿元，较1Q18 下降 19%，上市券商买入返售金融资产单季压降 1183 亿/降幅 14%，中信证券/国泰君安/海通证券压降最多，分别为 231 亿/155 亿/149 亿，降幅 29%/21%/15%；上市券商资产减值损失 72 亿元，同比多增 40 亿元，中信证券同比多计提 9.9 亿信用减值损失，信用减值损失比净利润为 16.8%，同比提升 14 pct。自营业务：股市调整自营收入承压（三季报-21%），龙头券商收入增速与投资收益率表现优于同业。9 月末上证综指/中证全债较上年末-14.7%/+5.8%，股指下行下权益类投资业绩承压较重，上市券商普遍加大固定收益类投资配置，计算得到上市券商年化自营收益率约2.98%；中信证券/国泰君安自营收入增速-0.5%/-3.2%，收益率 3.43%/3.78%。经纪业务：成交低迷拖累经纪业务收入增速由正转负（三季报-17.0%），机构客户占比高的券商经纪业务收入增速更优。9M18 股基交易额同比-14%，上市券商经纪业务收入同比-17%；6 家经纪业务收入个位数下滑，其中，中信证券、东方证券等机构客户代理买卖证券款占比超过 50%，经纪业务收入增速分别为-6.7%、-7.1%，显著优于行业。投行业务：股权融资放缓拖累投行业绩（三季报-30%），股权承销集中度大幅提升。9M18，IPO 规模 1195 亿，同比-29%，CR3 51%，较上年提升 27 pct；再融资规模 6332 亿，同比-7%，CR3 40%，较上年提升 8 pct；债券承销同比+18%，ABS7681 亿/公司债 8375亿，同比+36%/+27%；中信证券/中信建投/海通证券投行收入排前 3，且降幅好于行业。 资管业务：唯一仍保持正增长的业务条线（三季报+5.5%），主动管理能力差距拉大业绩分化。2Q18 券商资管 15.3 万亿元，较高点-3.5 万亿元；中信证券/广发证券/东方证券资管收入排前 3，同比+6.0%/+1.2%/+89%，其中东证资管主动管理规模占比最高为 98%。预计大券商的基金子公司业绩保持强劲，进一步带动母公司业绩分化。投资建议：估值层面，当前板块 PB 估值 1.2 倍，大券商在 0.9-1.4 倍之间，仍处于历史底部区域，短期仍可关注股票质押风险缓释下的板块估值修复。综合考虑基本面优异与业绩Alpha，首推中信证券，其他推荐广发证券、国泰君安。当前，前三季度一二级市场疲软背景下，上市券商营收-12%/净利润-33%，而中信证券剔除大宗商品贸易收入影响后主营业务仍保持正增长，净利润下滑 7.7%，主因公司计提信用减值十分保守，且买入返售金融资产规模压降最多反映主动规避风险，而未来减值转回亦能提供一定业绩弹性；未来，无论从国家培育有竞争力的龙头券商还是由间接融资转向直接融资服务于实体经济，都需要以多层次资本市场体系作为基础，则证券公司做市交易和产品创设业务将快速成长，龙头券商凭借资金、定价、风控和客户资源等方面的领先优势，将率先通过提高杠杆倍数来提升 ROE 水平。具体而言，龙头券商业绩 Alpha 长期有支撑，基于：1）场外期权一级交易商稀缺，增强业务排他性，综合考虑资金实力、风控能力和先发优势，中信证券、中金公司最为受益；2）未来商业银行结构性存款由假做真，为龙头券商带来场外期权业务增量；3）企业 ABS 业务前景广阔，龙头券商企业客户基础且更具备创设及承销 ABS 能力。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明18205319/36139/20181101 14:092 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 13 页 简单金融 成就梦想 1. 上市券商三季报业绩基本符合预期 上市券商 9M18 归母净利润整体同比下滑 33%，3Q18 归母净利润整体同比下滑 50%，基本符合预期。（1）9M18 净利润同比：中信证券等 5 家上市券商个位数下滑，降幅为7.7%、5.3%、6.9%；（2）3Q18 净利润同比：华西证券、天风证券 2 家上市券商个位数下滑，降幅为 2.7%、0.4%；（3）9M18 营收同比：3 家上市券商实现同比正增长，国泰君安小幅增长 1.0%；（4）3Q18 营收同比：3 家上市券商实现同比正增长。 表 1：9M18 上市券商营收与归母净利润（单位：亿元） 前三季度营业收入 前三季度归母净利润 三季度营业收入 三季度归母净利润 单位：亿元 9M18 9M17 同比变化 9M18 9M17 同比变化 3Q18 3Q17 同比变化 3Q18 3Q17 同比变化 上市券商合计 1,825 2,081 -12.3% 473 706 -33.0% 592 745 -20.5% 131 261 -49.9% 中信证券 272.1 285.0 -4.5% 73.1 79.3 -7.7% 72.2 98.1 -26.4% 17.5 30.0 -41.7% 国泰君安 167.9 166.1 1.0% 55.1 70.4 -21.6% 53.3 55.1 -3.3% 15.0 22.8 -34.0% 海通证券 161.8 192.6 -16.0% 35.9 61.5 -41.6% 52.3 64.4 -18.8% 5.6 21.2 -73.8% 广发证券 113.6 148.8 -23.6% 41.1 63.7 -35.4% 37.4 48.3 -22.5% 12.6 20.7 -39.2% 中信建投 78.1 83.0 -5.9% 21.9 30.3 -28.0% 25.5 31.8 -19.8% 4.9 11.8 -58.2% 招商证券 77.9 95.2 -18.2% 30.7 41.7 -26.4% 30