【NIFD季报】政策空间充足，利率或未探底——2023Q2债券市场

中国宏观金融NIFD季报主编:李扬殷剑峰张旸 王蒋姜2022 年 4 月债券市场NIFD季报主编:李扬彭兴韵周莉萍、孙雨萌、彭林威2023 年 7 月《 NIFD 季报》是国家金融与发展实验室主要的集体研究成果之一，旨在定期、系统、全面跟踪全球金融市场、人民币汇率、国内宏观经济、中国宏观金融、国家资产负债表、财政运行、金融监管、债券市场、股票市场、房地产金融、银行业运行、保险业运行、机构投资者的资产管理等领域的动态，并对各领域的金融风险状况进行评估。《 N I F D 季 报 》 由 三 个 季 度 报 告 和 一 个 年 度 报 告 构 成 。NIFD 季度报告于各季度结束后的第二个月发布，并在实验室微信公众号和官方网站同时推出； NIFD 年度报告于下一年度 2 月份发布。I 政策空间充足，利率或未探底 摘 要 2023 年二季度，主要经济体通胀水平持续回落，美国通胀重回 3%时代，但核心通胀仍然坚挺，美联储 6 月短暂停止连续加息，非农新增人数较前值大幅下降，一季度经济增长上修至2%超市场预期，表明美国经济增长仍保持韧性。欧元区二季度则连续两次加息，通胀回落慢于美国，经济增长低于预期，制造业数据低于荣枯线，经济增长现疲软态势。 二季度我国经济延续恢复态势，较一季度的良好修复更多呈现边际改善。在全球需求回落的背景下，由于微观主体资产负债表的受损以及对未来的弱预期，经济内生修复动能放缓。上半年经济数据表明，服务业增速高于工业、餐饮消费高于商品消费、二季度末信贷增长略超预期，但居民企业部门中长期贷款可持续性有待进一步观察、CPI 与 PPI 剪刀差持续扩大，阶段性通缩压力增大、季末制造业 PMI 小幅企稳，但回升基础尚不稳固。下一阶段“结构性货币政策”或将继续发力，加快我国微观主体资产负债表的修复进程，进而迈入全面内生经济增长阶段。 债券市场发行量继续保持增长，但地方政府债发行进度不及同期，预计三季度将迎来增长，净融资受债券偿还量大增影响同比下滑，现券结算占比小幅下滑，国债交易结算增幅明显。国债二级市场流动性上升，成交笔数、成交金额由跌转增，平均成交天数、平均换手率提升明显，债券违约仍以房地产行业为主。 国资委修改央企债券发行管理办法，将“一事一批”改为年度计划管理，增大了央企债券发行自主权，内地与香港利率互换市场互联互通合作 5 月正式上线，有利于境内利率衍生品市场发展。 本报告负责人：彭兴韵 本报告执笔人： ⚫ 彭兴韵 国家金融与发展实验室副主任 ⚫ 周莉萍 国家金融与发展实验室高级研究员 ⚫ 孙雨萌 中国社会科学院大学硕士研究生 ⚫ 彭林威 中国社会科学院大学硕士研究生 【NIFD 季报】 全球金融市场 人民币汇率 国内宏观经济 宏观杠杆率 中国宏观金融 中国金融监管 中国财政运行 地方区域财政 房地产金融 债券市场 股票市场 银行业运行 保险业运行 机构投资者的资产管理 目 录 一、主要国家货币政策及利率走势 ........................... 1 （一）主要经济体的货币政策及利率 ........................ 1 （二）我国央行货币政策及利率走势 ........................ 4 二、我国债券市场发展分析 ................................ 18 （一）债券市场发行、存量及交易 ......................... 18 （二）国债二级市场流动性............................... 23 （三）债券市场违约情况 ................................ 25 （四）债券市场改革及法制建设 ........................... 26 （五）债券市场对外开放 ................................ 28 三、展望 ................................................ 29 1 一、主要国家货币政策及利率走势 2023 年二季度，国外货币政策仍主要围绕通胀保持紧缩态势。美国二季度通胀回落明显，6 月暂停连续加息；欧元区及英国通胀下降有限，未改连续加息态势；日本方面，央行行长换帅，但仍承诺将继续实施收益率曲线控制（YCC）下的宽松货币政策。二季度，我国货币政策在“适度、可持续”基础上加大逆周期调节力度，央行于 6 月 13 日下调逆回购利率 10BP 至 1.9%，本轮经济弱势复苏进一步打开政策空间。 （一）主要经济体的货币政策及利率 主要经济体通胀继续回落，美国通胀有所下降，欧元区仍处高位。2023 年二季度，主要发达经济体通胀持续保持回落，美国 6 月 CPI 同比为 3.00%，较 5月下降 1 个百分点，自 2021 年 4 月通胀率破 4 后，首次回到 4%以下，核心 CPI为 4.8%，较 5 月下降 0.5 个百分点，较 2023 年 1 月下降 0.8 个百分点，出现缓慢下降态势；欧元区 HICP（调和 CPI）为 5.50%，较 5 月数据下降 0.6 个百分点，核心 HICP 为 5.40%，较 5 月上涨 0.1 个百分点，连续 7 个月大于 5%，未见下落迹象。英国 6 月 CPI 为 7.90%，较 5 月下降 0.8%，日本 6 月东京地区 CPI为 3.10%，进入 2023 年后保持相对稳定。 图 1 主要发达经济体通胀水平（月同比） 数据来源：Wind。 0.002.004.006.008.0010.0012.00美国:CPI:同比日本:CPI:当月同比欧元区:HICP(调和CPI):当月同比英国:CPI:同比2 美欧加息短暂分化，年内预计仍将继续加息。二季度，美联储于 5 月 4 日如期加息 25 个基点，将联邦基金利率维持在 5%至 5.25%区间，也是自 2022 年 3月以来的第 10 次加息操作，已累计加息 500 个基点，但 6 月 15 日，美联储暂停了连续加息，将联邦基金利率维持在 5%至 5.25%的区间。劳动力市场方面，6 月美国非农数新增就业人数 20.9 万，较前值大幅回落，低于市场预期，为美联储加息以来最低值，但 6 月小时工资环比维持在 0.4%，高于市场预期，其中制造业小时工资环比大幅回升 0.4 个百分点至 0.7%，服务业则略有下降，劳动力市场紧张有所放缓，但仍具有一定韧性。从核心 CPI 驱动因素上看，6 月核心 CPI 下降的主要驱动因素为二手车价格的回落及住房价格涨幅的收窄，二手车和卡车月环比增速（季调）由连续两个月保持的 4.4%下降至-0.5%，住房价格环比增速降至0.4%，较上月下降 0.2%，自 3 月以来住房价格环比增速开始回落，业主等价租金环比增速降至 0.4%，住宅通胀有所放缓，此外 6 月通胀同比下滑的另一个重要原因在于此前的高基数，后期通胀继续下行难度加大。 根据美联储 6 月 FOMC 会议纪要，几乎所有与会官员都预计年内至少还有一次加息，且认为由于通胀远高于长期目