昊帆生物(301393)快速成长的多肽合成试剂龙头

1 公司报告│公司深度研究 请务必阅读报告末页的重要声明 昊帆生物(301393) 快速成长的多肽合成试剂龙头 投资要点： ➢ 全球领先的多肽合成试剂供应商 公司深耕多肽合成试剂领域二十年，研发实力强劲、产品种类齐全，能够满足客户一站式大规模需求。根据中国生化制药工业协会数据，公司在磷、脲正离子型等细分试剂领域市占率为国内第一。2014-2022年公司实现营收超30%、归母净利润近60%的复合增长，整体表现亮眼。近年来公司差异化布局需求量大、技术壁垒高的通用型分子砌块，前瞻性开拓蛋白质交联剂、纳米脂质体等新兴领域，有望带来业绩新增长点。 ➢ GLP-1药物放量有望提升多肽合成试剂需求 多肽合成试剂是药物酰胺键（肽键）合成过程中的重要化学试剂，其需求随下游医药行业发展而快速增加。根据肽研社数据，2020年全球多肽缩合试剂市场规模约为56亿元，预计到2027年将增长至92亿元，CAGR为7.21%。考虑到对多肽合成试剂需求较大的GLP-1类多肽药物近年来取得突破性进展，我们预计相关药物的快速放量与迭代升级有望带动多肽合成试剂市场实现更加快速的增长。 ➢ 客户黏性强，加速扩产匹配下游需求增加 公司客户资源丰富且黏性较强：公司现有200余种多肽合成试剂，产品种类较为齐全，能够满足客户多样化需求，目前已覆盖全球1900余家客户；同时，由于多肽合成试剂的更换属于工艺变更，客户对于更换供应商较为谨慎，而公司较早进入客户供应链，享有先发优势。此外，为了满足客户日益增长的需求，公司于2021年起开始投入自建产能，产能限制逐步减轻，未来有望保持快速发展。 ➢ 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年收入分别为6.43/8.92/12.28亿元，对应增速分别为43.61%/38.88%/37.60%，归母净利润分别为1.84/2.64/3.63亿元，对应增速分别为42.05%/43.88%/37.22%，EPS分别为1.70/2.45/3.36元，3年CAGR为41.02%。DCF绝对估值法测得公司每股价值为102.87元，可比公司2023年平均PE为54倍，鉴于公司是快速成长的多肽合成试剂龙头企业，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司2023年60倍PE，对应目标价102.10元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧；产能扩张不及预期；研发创新不足；安全生产风险；政策法规风险；客户集中度过高。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 369 447 643 892 1228 增长率（%） 30.85% 21.12% 43.61% 38.88% 37.60% EBITDA（百万元） 138 157 244 333 452 归母净利润（百万元） 111 129 184 264 363 增长率（%） 175.73% 16.13% 42.05% 43.88% 37.22% EPS（元/股） 1.03 1.20 1.70 2.45 3.36 市盈率（P/E） 82.6 71.1 50.1 34.8 25.4 市净率（P/B） 24.7 19.1 4.0 3.6 3.2 EV/EBITDA 66.2 58.0 30.1 21.6 15.3 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2023 年 08 月 01 日收盘价 证券研究报告 2023 年 08 月 02 日 行 业： 医药生物/生物制品 投资评级： 增持（首次） 当前价格： 85.18 元 目标价格： 102.10 元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 108.00/23.39 流通 A 股市值(百万元) 1,992.76 每股净资产(元) 5.95 资产负债率(%) 16.53 一年内最高/最低(元) 118.88/84.50 股价相对走势 作者 分析师：郑薇 执业证书编号：S0590521070002 邮箱：zhengwei@glsc.com.cn 相关报告 -20%-10%0%10%2023/72023/72023/72023/7昊帆生物沪深300请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告│非金融-公司深度研究 投资聚焦 核心逻辑 公司是国内多肽合成试剂龙头，研发实力强劲、产品种类齐全，能够满足客户一站式大规模需求。近年来以 GLP-1RA 为代表的多肽药物发展迅速，有望带动多肽合成试剂需求快速扩张，公司深度参与多款 GLP-1RA 的原材料供应，业绩有望随下游药品放量而快速增长。 不同于市场的观点 市场观点：多肽合成试剂市场空间有限、公司产品可替代性强。 我们认为：多肽合成试剂作为酰胺键（肽键）合成过程中的重要化学试剂，其需求有望随下游多肽药物和小分子化学药物蓬勃发展而快速增加，特别是近年来 GLP-1 类多肽药物的快速发展，打破了以往多肽药物销售的天花板，因此我们认为多肽合成试剂的市场规模也有望随之快速扩容。 公司作为多肽合成试剂的龙头企业，与下游客户建立了长期紧密合作关系。一方面，许多下游客户对供应商有着严格的认证壁垒，一旦形成良好的合作关系，则在相当长的时间内会保持稳定。另一方面，根据药品生产质量管理的基本要求，更换缩合试剂属于工艺变更，需要进行杂质谱分析、质量对比研究、稳定性对比考察等操作，涉及工作量较大，下游企业在第一供应商供货及时的情况下一般不会变更供应商。因此，我们认为公司与下游客户的合作关系具有较强的黏性。 核心假设 （1）多肽合成试剂：多肽合成试剂下游需求旺盛，公司产能逐步投放，有望匹配下游订单增长；随着产品结构的调整及大规模销售下的主动调价，预计毛利率降略有下降但仍维持在合理水平。我们预计 2023-2025 年多肽合成试剂业务收入增速分别为 46.27%、39.34%、36.49%，毛利率分别为 42.69%、41.75%、41.02%。 （2）分子砌块：随着公司产能增加，产能限制的影响预计将进一步减弱，分子砌块业务有望恢复增长；随着产品结构的调整及大规模销售下的主动调价，预计毛利率将略有下降但仍维持在合理水平。我们预计 2023-2025 年分子砌块业务收入增速分别为 30.00%、36.62%、44.54%，毛利率分别为 43.00%、42.00%、41.00%。 （3）蛋白试剂：蛋白质试剂业务是公司 2015 年拓展的新业务，目前品类较为单一，预计公司蛋白试剂业务未来仍将保持快速发展，品类丰富度提升及单品销量有望增加，同时跟随市场主动调整价格。我们预计 2023-2025 年蛋白试剂业务收入增速分别为 42.60%、37.75%、37.74%，毛利率分别为 48.00%、47.00%、46.00%。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司 2023-2025 年收入分别为 6.43/8.92/12.28 亿元，对应增速分别为43.61%/38.88%/37.60%，归母净利润分别为 1.84/2.64/3.63 亿元，对应增速分别为42.05%/43.88%/37.22%，EPS 分别为 1.70/2.45/3.36 元，3 年 CA