“浆纸+生态”双核驱动发展，碳汇成长空间广阔

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 公司深度报告● [Table_IndustryName] 造纸 [Table_ReportDate] 2023 年 07 月 22 日 [Table_Title] “浆纸+生态”双核驱动发展，碳汇成 公司深度报告模板 长空间广阔 [Table_StockCode] 岳阳林纸 (600963) [Table_InvestRank] 推荐(维持) 核心观点： [Table_Summary] ⚫ 造纸龙头稳健成长，“浆纸+生态”双核驱动发展。公司为文化纸行业龙头，背靠中国诚通央企平台，以林浆纸一体化产业为基础，向生态业务拓展，目前主要包括造纸、生态园林、林业碳汇三大业务板块。2022 年，公司实现营收 97.81 亿元，同比增长 24.79%；归母净利润 6.16亿元，同比增长 106.51%。 ⚫ 高端文化纸需求持续向好，林浆纸一体化成长性突出。纸浆产能投放驱动浆价快速下行，7 月 20 日，中国阔叶浆、针叶浆和化机浆价格分别较高点下降 36.85%、28.4%、28.39%。成本下行带动文化纸价格持续下降，盈利能力有所下滑。高端文化纸需求稳中向好，印刷新规出台预计将使教辅教材需求增长 10%~20%，且预计二十大以后党建刊物需求将逐步释放。公司整体产量超百万吨，自给浆占比超 50%；红色背景深厚，为党政、教辅教材首选供应商；投资建设 45 万吨文化纸项目，未来产能规模将进一步提升。 ⚫ 生态园林持续发展，业务开拓稳步推进。公司收购诚通凯胜布局生态园林，先后参与雄安新区绿带、延安红色旅游景观带等多项国家和地区重点项目。子公司专业资质完备、人才队伍优良，业务实现长足发展，预计未来仍将维持稳健扩张。2022 年，诚通凯胜实现营收 10.94 亿元，受疫情影响同比下降 36.21%；归母净利润 0.85 亿元，同比增长15.9%。 ⚫ 林业碳汇大有可为，看好 CCER 重启变现。 行业：CCER 是中国的碳定价重要补充机制，未来将在官方支持&碳交易市场扩容带动下加速重启。未来碳交易市场覆盖额有望超百亿吨，叠加碳价提升，对应 CCER 市场规模短期有望达到 223.56 亿元，长期有望达到 734.98 亿元。中国森林资源丰富，林业碳汇兼具生态效益和经营效益，项目优先级较高。伴随后续 CCER 市场开放，森林资源加速开发，未来在 CCER 市场中占比提升空间巨大，短期有望达到 30%，对应 2024 年林业碳汇市场规模为 67.07 亿元；远期有望达到 60%，对应 2030 年林业碳汇市场规模为 440.99 亿元。 公司：公司林业碳汇业务优势明显：1）央企资质背书信誉优质，且主业有望实现协同；2）技术、经验积累深厚制定行业标准，人才集聚打造业内顶尖团队；3）获取碳中和贷款支持，资金实力及成本优势明显。公司具备自有林地 200 万亩，并拥有近万亩绿化苗木基地，未来料将以代运营模式为主。截至 2022 年，森海碳汇签订正式开发合同 9 份，面积达 3,511 万亩，预计 2025 年末将累计签约 5,000 万亩。 ⚫ 盈利预测与投资建议：我们预计公司 23~25 年分别实现营收 109.59 [Table_Authors] 分析师 陈柏儒 ：010-80926000 ：chenbairu_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130521080001 [Table_Market] 市场数据 2023-07-21 A 股收盘价(元) 7.15 股票代码 600963.SH A 股一年内最高价(元) 7.91 A 股一年内最低价(元) 4.84 上证指数 3,167.75 市盈率 22.29 总股本（万股） 180,421 实际流通 A 股（万股） 177,847 流通 A 股市值(亿元) 127.16 00000.00 [Table_Chart] [Table_QuotePic] 相对沪深 300 表现图 [Table_Chart] 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院 相关研究 [Table_Research] 【银河轻工】公司点评_岳阳林纸_业绩表现亮眼，看好 CCER 重启变现 2023-03-13 【银河轻工】公司点评_岳阳林纸_22 年利润高增，碳汇布局引领长期成长 2023-01-17 【银河轻工】公司点评_岳阳林纸_静待盈利改善释放业绩弹性，林业碳汇布局稳步推进 2022-10-26 -20%-10%0%10%20%30%40%2022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-06岳阳林纸沪深300 公司深度报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2 /120.77 / 140.18 亿元，同比增长 12.04% / 10.2% / 16.07%；归母净利润7.2 / 8.26 / 10.34 亿元，同比增长 17.02% / 14.62% / 25.19%；对应 PE 18X / 16X / 12X。公司造纸主业林浆纸一体化稳健成长，生态园林业务开拓稳步发展，林业碳汇未来成长空间广阔，维持“推荐”评级。 ⚫ 风险提示：下游需求不及预期、CCER 市场重启及价格不及预期、原材料价格大幅波动的风险。 主要财务指标 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 总营业收入 9781.49 10959.21 12077.17 14018.21 同比增速（%） 24.79 12.04 10.20 16.07 归母净利润 615.56 720.34 825.68 1033.70 同比增速（%） 106.51 17.02 14.62 25.19 EPS(元/股) 0.34 0.40 0.46 0.57 PE 20.96 17.91 15.62 12.48 资料来源：公司财务报表，中国银河证券研究院整理及预测（股价为 2023/7/21 收盘价） 公司深度报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 3 目 录 一、造纸龙头稳健成长，“浆纸+生态”双核驱动发展 .................................................................................................... 4 （一）深耕造纸领域，产业布局协同 ........................................................................................................................................ 4 （二）背靠央企平台，业务稳健拓展 .................................................