宏观研究：服务业接棒工业复苏，经济增长向稳态回归

宏 观 研 究 证 券 研 究 报 告 宏 观 经 济 专 题 报 告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 服务业接棒工业复苏 经济增长向稳态回归分析师： 杜征征 执业证书编号：S1380511090001 联系电话：010-88300843 邮箱：duzhengzheng@gkzq.com.cn GDP 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 社融与 M2 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 相关报告 1．《消费持续修复 需求不足尚存—4 月经济数据点评》 2．《通胀短期或将继续低位徘徊—4 月物价数据点评》 2023 年 6 月 30 日 内容提要： 服务业复苏推动全球经济增长但衰退风险并未根本性缓解，控制通胀或仍然是央行短期主要任务。随着通胀高位回落以及利率持续抬升，实际利率由正转负。全球主要央行（除日本等极少数外）持续加息增加了未来经济下行或衰退的可能性，全球风险偏好下降，金融市场的不确定性随之上升。 年初在疫情防控平稳转段后，服务业快速修复推动经济总体迅速反弹。不过，当前外部环境更趋复杂严峻，总需求不足问题尚存，预期偏弱亦并未根本性扭转。一是企业信心虽有回升但与常态时期相比仍显不足。二是居民信心回升但总体仍然偏弱。三是市场需求偏弱依然是目前制造业面临的主要问题。 从投资端看，前 5 个月固定资产投资累计增速低于市场预期，一方面受固定资产投资价格指数回落拖累，另一方面受投资动能有所放缓尤其是地产投资拖累加大影响。 消费需求修复有限，与疫情三年居民收入增速普遍放缓、就业压力尚存、人口红利消退等因素有关。 从通胀看，短期或继续磨底，但三季度后通胀或有所反弹，全年来看通胀中枢低于前几年，政策端仍有空间。 上半年从稳字当头、稳中求进的要求出发，稳健的货币政策讲求精准有力，保持流动性合理充裕，把握好节奏与力度，增强信贷总量增长的稳定性，推动企业综合融资成本和个人消费信贷成本稳中有降。展望下半年，短期货币政策或进入观察期，但未来仍存宽松可能。 风险提示：央行超预期调控，通胀超预期，贸易摩擦升温，出口超预期下滑，金融市场波动加大，经济复苏不及预期，国内外疫情超预期变化，中美关系全面恶化风险，国际经济形势急剧恶化，俄乌冲突升级风险，台海局势不确定性风险，海外黑天鹅事件等。 ‐15‐10‐5051015‐10‐5051015202017‐032017‐092018‐032018‐092019‐032019‐092020‐032020‐092021‐032021‐092022‐032022‐092023‐03%%GDP:当季同比GDP:环比(右轴)6810121416182016‐052016‐112017‐052017‐112018‐052018‐112019‐052019‐112020‐052020‐112021‐052021‐112022‐052022‐112023‐05%M2:同比社会融资规模存量:同比 国内宏观经济专题报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 of 24 目录 一、全球经济复苏放缓 .................................................................................................................... 3 1、全球通胀趋于回落但总体仍在高位 .............................................................................................. 3 2、控制通胀或仍然是央行短期主要任务 .......................................................................................... 4 3、服务业复苏推动全球经济增长但衰退风险并未根本性缓解 ...................................................... 6 二、国内服务业较快复苏但总需求不足问题尚存 ........................................................................... 7 1、疫后经济从加速修复到平稳增长 .................................................................................................. 7 2、下半年重点关注的几个问题 ........................................................................................................ 10 三、终端需求复苏不强叠加基数效应拖累通胀，下半年或有所反弹 .......................................... 17 1、CPI 偏弱主要受终端需求复苏偏慢等拖累，下半年或有所反弹 ............................................. 17 2、PPI 短期磨底，下半年趋于回升 ................................................................................................. 19 四、货币政策稳中求进，流动性较为充裕 .................................................................................... 19    图表目录  图 1：美欧通胀回落但仍在高位 ..................................................................................................... 3 图 2：新兴市场国家通胀亦高位回落 ............................................................................................. 3 图 3：剔除基数因素扰动的美欧通胀居高不下 ............................................................................. 4 图 4：美国核心通胀较为顽固 ..............................................................