固收深度报告：特殊财政工具落地时长知多少？

敬请参阅最后一页特别声明 1 在积极的财政政策“加力提效”的工作总基调下，2023 年政府工作报告中将新增专项债限额提升至 3.8 万亿元，然而相较于去年全年 4.15 万亿元（含下半年新增 5000 亿元）仍有缩减，且财政实际支出力度与节奏较去年或有所放缓。4 月以来，新增专项债发行额度明显回落，4-5 月新增专项债发行额度分别为 2647.6 亿元、2754.6 亿元，低于一季度均值 4522.8 亿元。经济进入 Q2 以来多项经济与融资数据表现低于市场预期，5 月通胀数据核心 CPI 小幅回落，再次印证当前终端需求不足现状。宽信用叠加稳增长背景下，下阶段财政政策或继续发力带动基建投资并进一步缓释地方债务风险的概率有所提升。本篇将对各类特殊财政工具落地审批流程、所需时长及可操作性进行分析预判。 1、特别国债——2020 年发行用时约 1-2 月，全国人大及常委会均可审批 特别国债从批准到发行落地通常需要 1-6 个月时间，用时长短主要取决于人大批准后项目审批开始时点。从 2020 年发行流程看，特别国债发行共经历提出—>确定—>提案—>审批—>申报—>分配额度—>发行七步，特殊国债通常在项目开始审批后 1 个月内完成申报并发行落地。另外，特别国债审批并非均需通过全国人大，全国人大常委会也具有审批权限。根据全国人大常委会议事规则，全国人大常委会会议一般每两个月举行一次，开会时间通常为“双月”下旬，如有特殊需要可临时召集会议。全国人大常委会是全国人大的常设机关，可在全国人大闭会期间，行使宪法和法律赋予的职权，二者审批流程及耗用时间无明显差异。 2、专项债——债务限额余额空间可进行调用，不同省份限额可回收再分配 专项债的发行空间主要由两部分组成：新增专项债限额与年度结存限额（存量限额余额空间）。新增方面，2023 年设定新增专项债限额 3.8 万亿，在稳增长压力仍较大的背景下，预计新一批新增专项债（理论最高额度约 1.9 万亿元）将会尽快启动发行；存量方面，2023 年专项债“限额-余额”空间约为 8800 亿元，地方债“限额-余额”空间约为 2.32亿元，北京、上海、江苏、广东等一线城市及东部沿海省份结存空间较大。从发行流程来看，地方政府通常可自行安排新增限额的使用，在地方人大审议通过后向财政部报备即可，资金投放速度相对较快。存量限额方面，财政部有存量限额跨省调用权限。2022 年 9 月国务院提出，依法盘活地方 2019 年以来结存的 5000 多亿专项债限额，70%各地留用，30%中央财政统筹分配。由于地方债存量限额已经过全国人大审批，无需再次审批，但发行专项债结存限额将会增加各地当年财政收支规模，各地预算调整需经省级人大常委会批准。 3、特殊再融资债——立项审批发行用时约 3 个月，关注各地预算调整方案发布情况 通过复盘，我们发现首轮建制县发行特殊再融资债的行政审批周期为 3 个月左右。2020 年 6 月，多省第二次提出《2020年省级预算调整方案（草案）》，并通过人大常委审核；11 月多地陆续通过公开渠道公布入围建制县名单并进行答辩；12 月下旬首批特殊再融资债发行，主要用于偿还地方政府债务，至今已累计发行 1.12 万亿元。 根据《2023 年中央和地方预算报告》内容，2022 年末 31 省市自治区地方政府债务限额为 37.26 万亿元，余额为 34.94万亿元，特殊再融资债的理论发行上限为 2.32 万亿元。2023 年政府工作报告中将财政赤字率从 2.8%提升至 3.0%，对应财政赤字将增加 5100 亿元左右，然而增加的 5100 亿元均来自中央赤字，地方赤字规模仍维持 7200 亿元，低于近年平均水平。今年部分地方政府化债压力较大，用于置换隐性债务的特殊再融资债额度预计将发行 8000-10000 亿元左右，建议关注新一轮建制县试点扩容及各省市第二轮预算调整方案颁布情况。 地方政府在土地收入拖累下财政收支缺口较大，部分地方政府偿债付息压力有所加大，为进一步缓释地方政府债务风险，预计今年将重启特殊再融资债用于化解地方隐性债务。其次，在我们前期报告《哪些特殊财政工具可能重启？》中我们曾提到，2020 年特别国债资金使用出现明显的泛化特征，资金用途多达 12 个基建领域与 6 个抗疫相关领域。Q1 货币执行报告中提及“要增强政府投资和政策激励的引导作用，有效带动激发民间投资”，在基建投资增速有所回落下，稳增长续力或将由中央“加杠杆”主导。特别建设国债有望成为下半年稳增长的重要抓手，关注今年特别建设国债推出可能。 财政工具使用超预期：宏观经济表现不及预期。 固定收益深度 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录 一、新增专项债明增实减，稳增长诉求下，下半年财政政策发力可期.................................... 4 二、各类特殊财政工具审批发行最快何时落地？...................................................... 4 1、特别国债——2020 年发行用时约 1-2 月，全国人大及常委会均可审批 ............................ 4 2、专项债——债务限额余额空间可进行调用，不同省份限额可回收再分配........................... 6 2.1 专项债使用空间有多大？ .................................................................. 6 2.2 资金投放速度相对较快，财政部有存量限额跨省调用权限 ...................................... 6 3、特殊再融资债——立项审批发行用时约 3 个月，关注各地预算调整方案发布情况................... 7 三、地方化债压力叠加稳增长诉求，关注下半年财政工具推出及使用.................................... 8 四、市场回顾.................................................................................... 8 1、利率债市场：收益率全部下行，10Y-1Y 国债期限利差走阔 ...................................... 8 1.1 一级市场：利率债发行数量减少、规模增加 .................................................. 8 1.2 二级市场：收益率全部下行，10Y-1Y 国债期限利差走阔........................................ 9 2、流动性观察：央行净回笼 690 亿元，隔夜资金利率下行........................................ 10 2.1 公开市场操作：央行净回笼资金 690 亿元 ...................................................