热点与高频：市场平行、风格随机漫步

请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 1 [table_page] 宏观周度报告 宏观周报 2023 年 06 月 12 日 宏观点评报告模板 市场平行、风格随机漫步 ——热点与高频 20230612 核心内容： 分析师 近期一个热点问题是，为什么美国高利率环境下没有衰退、中国低利率环境下没有复苏？从资产价格来看确实是这样，美债收益率高位，美股上行；同期中国利率降至 2.7%之后开始平行，A 股最近两周也开始平行，行业风格随机漫步。指数平行、风格随机的市场，应该已经充分定价了“盈利底反弹乏力、政策没有新增量”的利空，但也可能没有明显超跌。此时的市场对政策、行业等方面的利好极为敏感，可以实现“当天定价”。 1.国内资产：国内利率、股市开始平行，商品反弹、汇率继续调整。5 月10 日以来，10 年期国债收益率持续运行在 2.7%左右。进入 5 月 26 日到6 月 9 日的这两周，商业银行 1 年同业存单收益率从 2.42%下降至 2.32%，但长端利率降幅很小。股市最近两周也保持平行震荡，上证综指维持 3200左右，沪深 300 指数维持 3800 左右。USDCNY 进入 6 月之后调整至 7.15。大宗商品在 5 月末出现反弹，螺纹钢从 3500 元/吨以下回到 3700 以上。 2.海外资产：美元指数回落，美股保持上行，美债收益率保持高位。5 月25 日以来，美元指数从 104.3 回落至 103.55；美国 10 年期、1 年期国债收益率分别运行在 3.6%至 3.8%、5.1%至 5.25%的高位区间；金价相应在1950 至 1970 美元/盎司区间。美股保持上行，同时港股、A 股有所反弹。布油从 73 回到 76 美元/桶，LME 铜从 7900 回到 8300 美元/吨。 但是从经济运行和政策应对的角度来看，“美国高利率环境下没有衰退、中国低利率环境下没有复苏”其实只是个表象，更深层次包括三个层面。 1.实际利率：美国联邦基金利率是超过了 5%，但通胀率也有 5%，所以实际利率其实很低。通胀保值国债（TIPS）暗示美国实际利率约为 1.5%左右。中国 5 年期 LPR 是 4.3%，一般贷款加权平均利率是 4.5%，但 CPI现在是 0.2%，PPI 为-4.6%，通胀率为负，所以实际利率反而更高，这会增加偿债压力、降低支出意愿。如果通胀率在负值区间停留过久，还会导致“债务——通缩”循环。所以当前政策的关键应该是实现温和通胀。 2.海外经济：高利率对金融、房地产、信息技术等部门影响明显，但在高通胀环境（日本也实现了多年难求的通胀率）之中，薪资增速也相对较高，这种货币幻觉支撑了消费的稳定。所以，尽管海外 GDP 增速未来还会下行，但全年能实现正增长。未来随着美联储、欧央行等陆续停止加息，全球也将在今冬明春迎来“软着陆”，对中国出口也是重要支撑。 3.中国经济：只依靠消费和服务业的内生修复还不够，出口探底、固定资产投资降速、房地产转型阵痛、工业品降价去库存等产生的名义增速下行压力还是比较大的。当前国内政策的关键应该是供需双向发力稳定商品价格，尽快实现温和通胀（包括房地产和金融资产在内的广义通胀），这样才能保证货币政策效果，以及财政政策空间（增加收入、缓解债务）。 高明 ：18510969619 ：gaoming_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522120001 许冬石 ：（8610）8357 4134 ：xudongshi@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130515030003 詹璐 ：（86755）8345 3719 ：zhanlu@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522110001 研究助理：于金潼 风险提示： 1. 持续通缩的风险 2. 政策时滞的风险 3. 海外衰退的风险 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2 [table_page] 宏观周度报告 宏观日历 日期 事件或数据 6 月 12 日（周一） 1. 中国 5 月货币金融数据 6 月 13 日（周二） 1. 美国 5 月 CPI 6 月 14 日（周三） - 6 月 15 日（周四） 1. 中国 5 月工业、投资、消费、就业等 2. 中国 5 月 MLF 利率 3. 美联储利率决议 4. 欧央行利率决议 5. 美国 5 月零售、工业等 6 月 16 日（周五） 1. 欧元区 5 月 CPI 2. 日央行利率决议 6 月 17 日（周六） - 6 月 18 日（周日） - 6 月 19 日（周一） - 6 月 20 日（周二） 1. 中国 6 月 LPR 报价 6 月 21 日（周三） - 6 月 22 日（周四） 1. 美国 5 月成屋销售 2. 中国端午节假期 6 月 23 日（周五） - 6 月 24 日（周六） - 6 月 25 日（周日） - 6 月 26 日（周一） - 资料来源：Wind，金十数据，中国银河证券研究院 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 3 [table_page] 宏观周度报告 图 1：美国 10 年期、1 年期国债收益率 图 2：美国 10 年期 TIPS 收益率与伦敦黄金价格 0123456美国:国债收益率:10年 %美国:国债收益率:1年 % 1,4001,5001,6001,7001,8001,9002,0002,100-1.5-1.0-0.50.00.51.01.52.0美国:国债实际收益率:10年期 %伦敦现货黄金:以美元计价 美元/盎司 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源： Wind，中国银河证券研究院 图 3：美股道指、纳指 图 4：美股标普指数的波动率指数（VIX） 03,0006,0009,00012,00015,00018,00021,00016,00019,00022,00025,00028,00031,00034,00037,0002019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-03左轴：道琼斯工业平均指数右轴：纳斯达克指数 01020304050607080902018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-09