宏观动态报告：新增非农就业超预期但失业率回升，6月加息仍无必要

1 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 [table_page] 宏观动态报告 宏观动态报告 2023 年 6 月 2 日 [table_main] 宏观点评报告模板 新增非农就业超预期但失业率回升，6 月加息仍无必要 20230602 核心内容： 分析师 ⚫ 新增非农就业远超预期，失业率回升，薪资缓和 单位调查（establishment survey）方面，5 月新增非农就业 33.9 万人，远高于 19 万人的预期；同时，3、4月份的新增非农就业分别从 16.5 万人和 25.3 万人修正为 21.7 万人和 29.4 万人，年内新增就业保持强劲。非农时薪增速略有缓和，5 月同比增长 4.30%，环比 0.33；同时 3 月时薪增速从 0.48%下修至 0.39%，三月均环比增速为 0.33%。家庭调查（household survey）方面，失业率从 3.4%升至 3.7%，超出预期但仍处于较低水平；劳动参与率保持 62.6%，55 岁及以上参与率保持 38.4%。5 月兼职与全职就业均有回落，累计兼职工作人数同比增速为 2.61%，累计全职工作人数同比降低至1.31%。 ⚫ 服务就业保持强势，商品生产低位徘徊，家庭调查中劳动紧张程度弱于非农数据 新增非农就业的结构与经济弱制造、强服务的格局一致。新增的 33.9 万人中，商品生产仅增加 2.6 万人，与制造业 PMI 的底部震荡相符，而服务生产多增25.7 万人，连续三个月增长；剔除政府影响后，私人非农就业新增 28.3 万人。全部非农就业三个月均值降低至 28.33 万人。服务和商品就业距离衰退前状态依然遥远。尽管就业短期较强，但家庭调查反映的紧张程度弱于非农数据，显示劳动市场继续缓慢回落。劳动参与率没有继续下行以及劳动人口的继续增长也有利于缓解劳动供给紧张，不过 2023 年经济进入衰退的可能性在下行。 ⚫ 非农时薪增速缓和，对核心通胀压力没有进一步增加，6 月暂停加息观察仍是稳妥选择 （1）非农时薪增速出现了下修，对核心通胀的压力并没有显著变化，新增就业人数未来也存在下修可能，单一数据暂时不支持 6、7 月份加息；（2）失业率的上升意味着增加了约 50.5 万人的失业人口，在与新增非农就业矛盾的情况下，就业数据对劳动市场变化方向的指向性并不强，薪资仍指向缓慢下行的状态；（3）4 月职位空缺率意外从 5.9%回升至 6.1%，在贝弗里奇曲线的框架下，这意味着失业率短期很难大幅抬升，年内出现降息的概率明显降低，需要观察 FOMC 是否在 6 月经济数据预测（SEP）调整失业率预期；（4）美国周期性较强的部门依然接近衰退的水平，经济的放缓还在持续，弱衰退还是基本假设。 ⚫ 失业率上行引发弱衰退的时点可能延后 失业率和薪资是最重要的两个劳动数据，前者决定衰退的时点，后者决定通胀的压力。因此，在职位空缺率意外上升后，对于失业率抬升的时点需要进一步讨论。虽然历史上职位空缺率的下行在 8 个季度内必然导致失业率的大幅上升，但近期数据显示极高的职位空缺率提高了贝弗里奇曲线左侧的斜率，降低了失业率的牺牲比例，因此失业依旧保持在底部。这并不意味着贝弗里奇曲线下移的过程中失业率可以继续保持历史低位，但在职位空缺率回到相对正常（5%以下）的水平前，失业率可能确实难以明显抬升，导致衰退判定。所以，需要关注职位空缺率下月的变化以确定失业率有继续上行的基础。目前市场已经计入了年内再度加息的预期，也抛弃了多次降息的期待，随着通胀和其他经济数据继续缓慢缓和，美元和美债收益率震荡下行概率更高，美股盈利预期近期没有继续下调且估值的提升也与无风险利率预期的变动关系不大。 高明 ：18510969619 ：gaoming_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522120001 许冬石 ：（8610）8357 4134 ：xudongshi@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130515030003 詹璐 ：（86755）8345 3719 ：zhanlu@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522110001 研究助理：于金潼 主要风险：美国经济衰退提前的风险，市场出现严重流动性危机的风险 2 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 [table_page] 宏观动态报告 美国劳工数据局（BLS）6 月 2 日公布了 2023 年 5 月劳动数据。单位调查（establishment survey）方面，5 月新增非农就业 33.9 万人，远高于 19 万人的预期；同时，3、4 月份的新增非农就业分别从 16.5 万人和 25.3 万人修正为 21.7 万人和 29.4 万人，年内新增就业保持强劲。非农时薪增速略有缓和，5 月同比增长 4.30%，环比 0.33；同时 3 月时薪增速从 0.48%下修至0.39%，三月均环比增速为 0.33%。家庭调查（household survey）方面，失业率从 3.4%升至3.7%，超出预期但仍处于较低水平；劳动参与率保持 62.6%，55 岁及以上参与率保持 38.4%。5 月兼职与全职就业均有回落，累计兼职工作人数同比增速为 2.61%，累计全职工作人数同比降低至 1.31%。 虽然单位调查和家庭调查所反映的信息再次有所矛盾，但美国劳动市场的短期韧性是难以质疑的，这也意味着下半年降低核心通胀的难度和高利率维持的时间都在增加。从资产反应来看，美国三大股指集体收涨，可能受到债务上限问题临近解决的提振，但同时也对失业率的上行做了乐观的解读；美债收益率大幅攀升，进一步计入 7 月再度加息的可能；美元指数同样拉升。我们认为（1）非农时薪增速出现了下修，对核心通胀的压力并没有显著变化，新增就业人数未来也存在下修可能，单一数据暂时不支持 6、7 月份加息；（2）失业率的上升意味着增加了约 50.5 万人的失业人口，在与新增非农就业矛盾的情况下，就业数据对劳动市场变化方向的指向性并不强，薪资仍指向缓慢下行的状态；（3）4 月职位空缺率意外从 5.9%回升至 6.1%，在贝弗里奇曲线的框架下，这意味着失业率短期很难大幅抬升，年内出现降息的概率明显降低，需要观察 FOMC 是否在 6 月经济数据预测（SEP）调整失业率预期；（4）美国的地产、制造业（商品）等周期性较强的部门依然接近衰退的水平，经济的放缓还在持续，弱衰退还是基本假设。 美国 5 月 ISM 制造业 PMI 再度下滑至 46.9，美联储褐皮书也展示了经济放缓的证据；随着美国债务上限问题的解决，财政部新发债务也会在量化紧缩的基础上继续收紧流动性。这种情况下，美联储 6 月暂停加息并观察是谨慎稳妥的选择，目前数据还未体现进一步加息的必要性。市场已经计入了年内再度加息的预期，也抛弃了多次降息的期待，随着通胀和其他经济数据继续缓慢缓和，美元和美债收益率震荡下行概率更高，美股盈利预期近期没有继续下调且估值的提升也与无风险利率预期的变动关系不大。 图 1：新增非农就业（千人）