股权策略周报：美国经济顺风顺水，但市场仍担心衰退

东方证券（香港）有限公司 请参阅最后一页所载的分析员核证、公司披露事项以及免责声明 1 上周五公布的非农就业数据。新增就业 25.3 万个职位，比预期 18 万个多，平均时薪按月弹0.5%，继去月的0.3%还要多。按行业算，新增职业增长较为均匀，专业及商业服务带头，医疗和旅游酒店业继后。这些数据总算是利好经济，在 4 月份的申请失业救济人数有下落迹象，但同时时薪激增对 CPI 有一定的压力。 昨天公布 4 月份 CPI，略微低于预期。按年增长 4.9%，按月 0.4%。核心 CPI 于去月相若——年比增 5.5%，按月增 0.4%，于市场预期一致。随着机票、酒店住宿和新车价格的下降，美国通胀的几个关键因素在 4 月份有所放缓。 家电跌幅创历史新高。住房成本是服务业的最大组成部分，约占整体 CPI 指数的三分之一，上月上涨 0.4%，为一年多以来的最低水平。由于住房指标的计算方式，实时价格变化与政府统计数据之间存在显着滞后。其他指标表明这些指标很快就会回落，但经济学家对确切时间存在分歧。 著名基金经理 Druckenmiller 认为硬着陆是无可避免的。在今年的Sohn 投资会议上，他表示衰退可能在这季度已经开始了，尽管不会像2008年的金融危机那么严峻。他预计失业率将突破5%，公司盈利下降20%，和破产率上升。但他现在部署并没有方向性的仓位，除小部分沽空美元，也认为人工智能将在数年后成为十分重要的板块，建议投资者留意并等待好时机把握。 美国经济顺风顺水，但市场仍担心衰退 2023 年 5 月 11 日 股权策略周报 冯皓霆 (SFC CE: BKB324) 分析师 +852 3519 1201 ht.fung@dfzq.com.hk ht.fung@dfzq.com.hk 分析师 +852 3519 1201 ht.fung@dfzq.com.hk ht.fung@dfzq.com.hk ht.fung@dfzq.com.hk 图 1: 美国劳动时薪录得一年内最高环比增长 数据来源：Trading Economics、东方证券（香港） 仅供内部参考，请勿外传 东方证券（香港）有限公司 2 一、中国互联网企业业绩缺乏惊喜 科技股业绩将令人失望。京东是首家互联网巨头公布 1Q 的业绩，据彭博统计，市场认为1Q的收入增长将持平，是有史以来最低。下周，阿里巴巴被预计公布低单位数的收入增长，而腾讯也可能公布较以往的双位数增速逊色的增长率。同时，据彭博报道，阿里巴巴的认沽对认购期权比例是十月以来最高，意味着投资者觉得其股份将有下行风险。 中国重启但对消费帮助有限。年初时，大家对中国重启的信心膨大，但到现在似乎还没看到有足够的复苏。五一劳动节假期的与定量大幅度增加，但消费能力仍然不足。最近的 PMI 有出现收窄，投资者对中国制造业的憧憬较为不乐观，加上如果美国经济衰退，对中国的出口不利好。4 月份的出口年比增 8.5%至 2950 亿美元，但比 3 月份的双位数增长低，进口更年比跌 7.9%至 2050 亿美元。所以，其他出口国如韩国、日本和其他东南亚国家，也会感受到中国暗淡的复苏。 中国金融板块是否一个避风港？最近一周，CSI300 金融板块指数连续5 天大涨，有几家国企银行都涨停。尽管银行 1Q 业绩显示收紧的净息差，据彭博统计，平均银行市长率只有 0.6 倍，低于 5 年 0.8 倍的平均。所以在美国银行的动荡中，避险资金好像选择流入估值便宜，有国家政策支持，现金流稳定的央企。 图 2: 恒生科技板块指数每股盈利预测持续下降 数据来源：彭博、东方证券（香港） 仅供内部参考，请勿外传 东方证券（香港）有限公司 请参阅最后一页所载的分析员核证、公司披露事项以及免责声明 3 二、日本银行受到美国银行倒闭拖累 日本对美国债的持仓是全球第一。最近 10 年的趋势，日本持有美国国债在外国人之中最大，毕竟日元利率长期在 0%以下，美元的息率较为吸引。从比重角度来看，日本的持仓是外国人总持仓的 25%-35%之间。2019 年后，日本的持仓可能增加了，但因为在 2022 年之前，美联储维持一个很低的利率环境，国债债价一直涨。到了 2022 年，加息步伐加速，日本也可能没有大大减持其美国国债持仓，但因价格下跌，日本的持仓大幅度减少，可是占的比例上大概维持在 30%左右。 日本央行 YCC 的大转向。在 4Q22，日本央行提高了长期利率的交易区间到 0% +/-0.5%，这是 2021 区间的双倍。市场认为因为全球通胀，日本央行必须调高利率应对。但因为，利率上升，这其实对日本银行的净息差是十分利好，所以到 2023 年 3 月（即是硅谷银行事件之前），银行板块表现不俗。 硅谷银行倒闭后对日本银行出现一次性的打击。由于日本银行是美国国债的一个大债东，发生硅谷银行事件后，市场认为日本银行都会受到同样的后果。但日本银行板块指数出现一次性的大跌幅后，慢慢爬上来，不像美国银行的继续下跌。原因是，日本银行因日元利率终于上升而憧憬未来盈利会有改善，同时日本银行跟美国银行在会计上不一样——那些美国债是放在 AFS 里，代表价格会较贴市场，出现巨大的不知名未实现亏损几率较低，最后日本银行本身的杠杆如借贷于存款比例和投资证券的比例也是相对健康的。 所以巴菲特最近对日本市场的喜爱可能是有考虑这些因素。 图 3: 日本的美国国债持仓 数据来源：彭博、东方证券（香港） 0%5%10%15%20%25%30%35%02004006008001000120014005/20131/20149/20145/20151/20169/20165/20171/20189/20185/20191/20209/20205/20211/20229/2022Japan% of total foreign holdings图 4: 日本银行投资证券/贷款/存款比例（1Q23） 数据来源：彭博、东方证券（香港） 0%10%20%30%40%50%60%70%020406080100AFS to depositLoan to deposit仅供内部参考，请勿外传 东方证券（香港）有限公司 4 分析员核证 分析员，冯皓霆，主要负责拟备本报告并谨此声明－ (1) 本报告所表达之意见均准确反映分析员对所述公司(等)/证券之个人见解； (2) 分析员之补偿与本报告的推荐或意见或投资银行部并没有直接或间接的关系； (3) 分析员不是直接或间接地受投资