精细化管理提升品质和效率，逐步走出经营困境

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 公司点评● [Table_IndustryName] 医药行业 [e_ReportDate] 2023 年 5 月 7 日 [Table_Title] 公司深度报告模板 精细化管理提升品质和效率，逐步走出经营困境 [Table_StockCode] 美年健康(002044.SZ) [Table_维持 vestRank] 推荐(首次评级) 核心观点： 合理估值区间：8.5-9.35 元 [Table_Summary]  事件：公司发布 2022 年年报及 2023 年一季度报告，2022 年全年实现收入 85.33 亿，同比下降 7.41%，归母净利润-5.33 亿，扣非净利润-5.68 亿。 22Q4 单季实现营业收入 27.82 亿，同比下降 17.23%，归母净利润-1.45 亿，扣非净利润-1.44 亿。经营性现金流 15.41 亿，同比下降 25.18%； 23Q1 实现营业收入 20.96 亿，同比增长53.82%，归母净利润-1.67 亿，同比亏损减少 61.27%，扣非净利润-1.76 亿，经营性现金流-6039 万，流出大幅减少，去年同期为-4.15 亿。  23Q1 营收大超预期，疫后恢复良好，有望走出经营困境。美年疫情期间经营压力较大，2019 年以来仅 2021 年小幅回正外，其余三年扣非净利润均大额亏损，主要是疫情使得体检门店运营难度加大、体检需求下降。23Q1 收入大幅增长，一方面是由于 22Q4 疫情影响使得体检需求延后至 23Q1 完成，另一方面也是由于疫情后自身健康意识提升、体检需求增加；2022 年公司常规体检客单价 583 元，同比提升12.1%，23 年一季度客单价提升 8.3%。考虑到行业近 3 年来供给收缩，我们认为后续提价有望持续。  公司经营层面，持续积极推动数字化转型、提升管理效率。基于 SaaS 的新一代体检软件扁鹊 2.0 的实施，实现体检业务的分时预约、智能导检、重要阳性自动上报等功能的同时，提升人效、坪效；推进医技类云平台-影像 PACS 云平台、超声 PACS 云平台、心电云平台、眼科云平台覆盖率，借助影像 AI、心电 AI、眼底 AI、超声 AI 提升医疗诊断质量和工作效率。面向 B 端销售的客户管理系统星辰 CRM 实现了分子公司全覆盖；面向 C 端营销平台美年臻选已经覆盖 200 余家分子公司，进一步提升 C 端客户购买渠道，增强客户粘性。  布局 AI 体检，推动 AIGC（人工智能生成内容）作为公司的重要目标之一。进一步利用 AI 人工智能和健康体检大数据赋能企业运营管理能力，如“脑睿佳”（含脑区 AI 分割重建技术）、“肺结宁”（含 AI 智能评估肺结节技术）、眼底分析（含 AI 眼底照相分析技术）、冠脉钙化积分（含 AI 自动判定钙化情况技术）。  投资建议：美年经过 2019 年以来 4 年多的投入和积淀，在精细化管理上开始初见成效，品质提升、口碑回升；行业层面，过往 3 年疫情使得体检行业全行业亏损，且部分小型体检公司退出市场，使得行业竞争格局优化，疫情过后行业有望进入依靠品质提升来推动价格上涨的 良 性 循 环 。 我 们 预 计 公 司 2023-2025 年 归 母 净 利 润 分 别 为6.54/9.12/12.95 亿元，同比增长 222.58%/39.56%/41.98%，EPS 为0.17/0.23/0.33 元，当前股价对应 PE 为 41/29/21 倍，首次给予“推荐”评级。  风险提示：体检质量事件影响对公司品牌的风险、经济波动使得企业体检福利收缩的风险、并购门店经营不达预期致商誉减持的风险。 [Table_Authors] 分析师 程培 ：021-20257805 ：chengpei_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522100001 [Table_Market] 市场数据 2023-05-07 A 股收盘价(元) 6.80 A 股一年内最高价(元) 7.68 A 股一年内最低价(元) 3.95 沪深 300 4016.88 市盈率（TTM） -98.86 总股本（万股） 391425.39 实际流通 A 股(万股) 387244.87 限售的流通 A 股(万股) 4180.52 流通 A 股市值(亿元) 263.33 00000.00 [Table_Chart] [Table_QuotePic] 相对沪深 300 表现图 [Table_Chart] 资料来源：wind，中国银河证券研究院 相关研究 公司点评/医药行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2 主要财务指标 [Table_MainFinance] 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 8,532.85 10,837.09 12,465.17 14,119.76 收入增长率% -7.41 27.00 15.02 13.27 归母净利润（百万元） -533.14 653.52 912.03 1294.89 利润增速% -965.78 222.58 39.56 41.98 毛利率% 34.34 38.89 39.86 41.58 摊薄 EPS(元) -0.14 0.17 0.23 0.33 PE — 40.73 29.18 20.56 PB 3.57 3.28 2.95 2.58 PS 3.12 2.46 2.14 1.89 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 一、疫情过后营收大幅增长，体检市场需求依然良好 美年自 2018 年以后收入增速放缓，主要是 2020 年开始疫情影响，随着 2022 年底防疫政策调整，年末在全国人群一过性感染后，生活逐渐恢复正常，体检门店经营及到检也逐渐恢复正常。公司 2023Q1 开始高增长，实现营业收入 20.96 亿元、同比增长 53.82%，到检人数同比增长 45.2%，客单价同比增长 8.3%，一方面是 22 年 11-12 月受抑制的体检需求在 23 年一季度释放，一方面也是由于人们健康意识的提升，加总 22Q4+23Q1 收入在疫情冲击下依然增长约 5%，反映体检需求良好。利润端 2019-2022 四年压力均较大，2020 年因出售美因基因部分股权实现投资收益及增值有较好业绩，23Q1 单季尽管亏损 1.67 亿，但是公司历史上经营最好的一季度，后续随着体检旺季来临，经营业绩有望逐季回升。 图 1：美年健康 2018-2023Q1 营业收入及增速 图 2：美年健康 2018-2023Q1 归母净利润及增速 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 公司点评/医药行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。