短期经营调整业绩承压，期待多元化自主品牌矩阵驱动长期规模发展

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明shengming 声明 [table_research] 公司点评报告·消费品零售行业 2023 年 04 月 28 日 [table_main] 公司点评报告模板 短期经营调整业绩承压，期待多元化自主品牌矩阵驱动长期规模发展 水羊股份(300740.SZ) 推荐 维持评级 核心观点： ⚫ 事件 2022 年年度公司实现营业收入 47.22 亿元，同比下滑 5.74%；实现归属母公司净利润 1.25 亿元，同比减少 47.22%；实现归属母公司扣非净利润 0.97 亿元，同比下滑 55.05%。经营现金流量净额为0.18 亿元，同比下滑 91.12%。 2023 年一季度公司实现营业收入 10.46 亿元，同比增长 0.05%；实现归属母公司净利润 0.52 亿元，同比增长 25.38%；实现归属母公司扣非净利润 0.37 亿元，同比增长 10.97%。经营现金流量净额为0.59 亿元，同比增长 142.49%。 ⚫ 水乳霜膏品类增速亮眼，面膜品类表现承压，自营比重上升 按产品拆分，水乳膏霜营收占比进一步上升，达到 74.37%，是现有披露口径下唯一增长的产品品类，为公司营收同比增加的主要来源。贴式面膜则由于国内目前技术难度较低，市场较为成熟，产品竞争激烈，阶段性消费需求大幅下降对其影响更为显著，营收规模负增长。非贴式面膜处于消费增长的布局初期，营收规模负增长，但公司收购伊菲丹后，该品类有望呈现变局。报告期内，公司延续此前制定战略，专注自主品牌集中升级焕新，基于品牌的核心品类资产进行延伸，于 422 品牌日推出“春江花月夜”品牌产品体系，匹配御泥坊“多元新唐风”视觉体系，构建自有品牌全新形象。此外，代理品牌方面，公司与强生的合作逐步进入良性发展轨道，城野医生、露得清、李施德林、KIKO 等品牌发展向好，均于 618 期间，在天猫平台成为 TOP 单品。公司还完成了对法国敏感肌院线品牌PierAugé的投资，品牌深耕精致宝妈以及资深中产圈，通过精准KOL、KOC 合作以及 SKP、IFS 等高端百货布局，敏感肌修护心智得到进一步传递，双 11 期间品牌单品融雪面膜取得淘系进口涂抹面膜品类排名 TOP1；此外，城野先生、露得请、大宝、李施德林、Roganine等品牌双 11 销量均位与通品类榜单前列乃至榜首。同时，公司于2022 年 7 月，正式收购此前代理的法国高奢抗衰品牌 EDB90.05%的股权，通过聚焦品牌心智的进一步塑造、产品梯队建设及市场活动宣传，以及在高端百货、高端酒店 SPA 渠道的布局，品牌会员进一步渗透中国高端人群，成为 SKP-S 高端护肤线 TOP2 品牌。此外，公司完成了对法国轻奢品牌 PierAuge 的投资及中国业务的收购，补充公司在自主高端品牌空缺的同时加强海外研发及供应链能力，提升公司海外高端渠道的拓展能力。 按渠道拆分，2022 年主营增长的渠道来源于自有平台，公司于报告期内持续进行私域流量运营，通过自有小程序“水羊潮妆”，增加获客能力，增加会员用户管理，为会员提供更全面、更个性化的系统服务；另一方面，拓展分销渠道“水羊直供”，发力 ToB 业务。第三方平台营收下滑 1.66 亿元，其中淘系平台下滑 3.97 亿元，第 分析师 甄唯萱 ：zhenweixuan_yj@chinastock.com.cn ：（8610）80927651 分析师登记编码：S0130520050002 市场数据 2023.04.27 A 股收盘价(元) 14.54 A 股一年内最高价(元) 20.02 A 股一年内最低价(元) 10.47 沪深 300 3988.42 市盈率 27.12 总股本（万股） 38938.36 实际流通 A 股(万股) 35598.36 限售的流通 A 股(万股) 3340.00 流通 A 股市值(亿元) 51.76 行业数据时间 2023.04.27 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 相关研究 【银河消费品零售】水羊股份 2022H1 点评_借收购不断探索品牌升级逻辑，未来多品牌矩阵表现值得期待_20220814 【银河消费品零售】水羊股份 2021 年年报点评_盈利能力持续改善，长期看好多业务布局的协调共赢发展_20220428 -40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%水羊股份沪深300公司点评/零售行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2 三方平台营收下滑的主要原因是疫情下消费者消费意愿的下滑，而护肤品作为享受资料消费，受外部环境的影响更大。随着流量价格逐渐走高，公司及时布局新型电商渠道，对单一渠道依赖度逐渐下降。报告期内，一方面，抖音投放呈现梯队矩阵化，合作尹可以、张檬等多位头部 KOL 以及 KOC 达人，并于哔哩哔哩、小红书平台深度合作达人。另一方面，持续巩固主流电商渠道合作关系，唯品会、京东等渠道优势品类面膜排名行业前三。 销售模式拆分来看，2022 年自营模式为公司主要销售渠道，营收占比达 66.38%，私域运营持续发力。公司自有小程序水羊潮妆 2021-2022H1 新增会员数超 1300 万；B 端合作平台水羊直供新入驻合作分销商超 7000 家，协同多品牌实现全方位的增长；新增大水滴等品牌的微信、支付宝品牌官方商城，注册用户数持续增长。 按季度拆分，公司第一季度处于相对淡季，第二、第三季度营收会出现环比改善，第四季度由于存在“双十一”等电商购物节，是公司年内营收最高的季度，营收往往可以达到第一季度两倍的水准，占全年营收比重超 40%。2022 第一季度较去年同期实现稳步增长，第二季度营收小幅下滑 11.22%，与往期相比，二季度环比一季度的表现与公司传统的淡旺季规律出现异动，其主要原因系 4-5 月上海疫情封锁，使生产、供应链及物流受到较大制约。第三季度营收小幅下降，与疫情下消费者对收入预期较为悲观，消费意愿下滑有关。第四季度本为公司销售旺季，期间更有“双十一”等电商购物节，但受到疫情蔓延的影响，国内生产消费与快递运输等活动普遍受到影响，公司该季度营收同比下降 3.18 亿元。2023Q1 初期仍存在冲击较大的因素，后续逐步好转，国内逐渐实现复工复产，消费者消费意愿得到提振，公司营收 10.46 亿元，与 22Q1 基本持平。 表 1：2022 年年度营业收入情况 营收情况 营业收入（亿元） 营收增量（亿元） 营收增速 营收占比 营收增量占比 总营业收入（日化行业） 47.22 -2.88 -5.74% 100.00% 100.00% 按产类划分 水乳膏霜 35.12 2.74 8.45% 74.37% -95.12% 面膜 9.05 -5.16 -36.32% 19.17% 179.42% 品牌管理服务 2.74