一季度利润增长76%，持续推进渠道扩张及产品建设

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年04月28日买 入老凤祥（600612.SH）一季度利润增长 76%，持续推进渠道扩张及产品建设核心观点公司研究·财报点评商贸零售·专业连锁Ⅱ证券分析师：张峻豪证券分析师：柳旭021-609331680755-81981311zhangjh@guosen.com.cnliuxu1@guosen.com.cnS0980517070001S0980522120001基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价61.20 元总市值/流通市值32015/32015 百万元52 周最高价/最低价62.22/35.59 元近 3 个月日均成交额85.42 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《老凤祥（600612.SH）-百年品牌底蕴深厚，渠道及产品力推动长期成长》 ——2023-04-18《老凤祥（600612.SH）-三季度业绩稳健正增长，展现龙头经营韧性》 ——2022-10-28《老凤祥（600612.SH）-老牌黄金珠宝企业增长稳健，积极推进门店扩张》 ——2022-09-012022 年业绩平稳过渡，2023 年一季度复苏强劲。公司 2022 年营收 630.1 亿元，同比+7.36%，归母净利润 17 亿元，同比-9.38%，扣非净利润同比+8.66%，整体在疫情下经营韧性强。2023 年一季度营收 245.58 亿元，同比+33.17%，归母净利润 7.16 亿元，同比+76.1%，扣非净利润+57.35%。整体一季度在黄金珠宝消费复苏下，公司凭借产品口碑及渠道经营优势，取得优异表现。此外，公司拟每 10 股派利 14.60 元，合计占当期归母净利润的比例为 44.92%。渠道稳步扩张，进一步注重产品设计。分业务看，公司 2022 年珠宝首饰业务收入同比增长 7.47%，黄金交易业务同比增长 7.8%。渠道扩张方面，公司2022 年净开店 664 家，期末门店总数达到 5609 家。产品建设方面，公司进一步强调研发设计，期内建成并投产运营老凤祥海南加工基地。经营上进一步推进机制改革，已在全公司三分之二以上的企业实施职业经理人制度，以及推进“凤翔计划”，紧抓专技人才培养和青年人才培育，释放经营活力。一季度毛利率提升，费用率保持稳定。2022 年数据看，公司毛利率同比-0.19pct，其中珠宝首饰主业毛利率提升 0.11pct。销售费用率/管理费用率分别同比-0.04pct/-0.05pct,基本稳定。2023 年一季度看，毛利率同比+0.15pct。销售费用率/管理费用率分别同比-0.08pct/-0.01pct。经营性现金流净额 67.69 亿元，同比+9.35%，现金流状况良好。风险提示：门店拓展不及预期、金价大幅波动；消费复苏不及预期投资建议：公司在行业层面受益于终端复苏及集中度提升趋势，同时金价稳步上行也有助于提升基本面。中长期看，公司渠道端持续推进加盟扩张以扩大市场份额；产品端持续提升研发设计能力，满足个性化消费需求；并且有望持续深化体制改革，实现经营效益进一步释放。考虑公司一季度黄金珠宝消费复苏顺利，公司经营向好，我们上调公司 2023-2024 年归母净利润至22.61/26.86 亿元（前值分别为 21.56/25.22 亿元），新增 2025 年预测为30.57 亿元，对应 PE 分别为 14.2/11.9/10.5 倍，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)58,690.7763,010.1479,152.0290,679.19100,772.12(+/-%)13.47%7.36%25.62%14.56%11.13%净利润(百万元)1876.311700.342260.982686.403056.63(+/-%)18.30%-9.38%32.97%18.82%13.78%每股收益（元）3.593.254.325.145.84EBITMargin5.28%5.24%5.40%5.60%5.76%净资产收益率（ROE）20.41%16.79%21.22%23.81%25.63%市盈率（PE）17.0618.8314.1611.9210.47EV/EBITDA13.8213.7710.799.648.59市净率（PB）3.483.163.002.842.68资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司 2022 年营收 630.1 亿元，同比+7.36%，归母净利润 17 亿元，同比-9.38%，扣非净利润同比+8.66%，整体在疫情下经营韧性强。2023 年一季度营收 245.58亿元，同比+33.17%，归母净利润 7.16 亿元，同比+76.1%，扣非净利润 7.33 亿元，同比+57.35%，主要系去年同期各类交易性金融资产公允价值变动损益及投资收益影响较大。整体来看，一季度在黄金珠宝消费复苏下，公司凭借产品口碑及渠道经营优势，取得优异表现。此外，公司拟每 10 股派发红利 14.60 元，合计占当期归母净利润的比例为 44.92%。图1：老凤祥营业收入及增速（亿元、%）图2：老凤祥归母净利润及增速（亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理分业务看，公司 2022 年珠宝首饰业务收入同比增长 7.47%，黄金交易业务同比增长 7.8%。渠道扩张方面，公司 2022 年净开店 664 家，期末门店总数达到 5609 家。其中自营银楼、网点为 194 家（国内自营网点数为 180 家，净增 9 家；海外自营网点数为 14 家，减少 1 家）;连锁加盟店 5415 家，净增加 656 家。产品建设方面，公司进一步强调研发设计，期内建成并投产运营老凤祥海南加工基地。经营上进一步推进国企改革，已在全公司三分之二以上的企业实施职业经理人制度，以及推进“凤翔计划”，紧抓专技人才培养和青年人才培育，释放经营活力。图3：老凤祥单季度营收及增速（亿元、%）图4：老凤祥单季度归母净利润及增速（亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告32022 年公司毛利率同比-0.19pct，其中珠宝首饰主业毛利率提升 0.11pct。销售费用率/管理费用率分别同比-0.04pct/-0.05pct,基本稳定。2023 年一季度看，毛利率同比+0.15pct。销售费用率/管理费用率分别同比-0.08pct/-0.01pct。2023年一季度实现经营性现金流净额 67.69 亿元，同比+9.35%，现金流状况良好。图7：老凤祥毛利率及净利率（%）图8：老凤祥费用率（%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图9：老凤祥存货周转天数（天）图10：老凤祥经营性现金流情况（亿元、%）资料来源：