周期底部，成长可期

建筑材料 | 证券研究报告 — 业绩点评 2023 年 4 月 26 日 605006.SH 增持 原评级：增持 市场价格:人民币 7.92 板块评级:强于大市 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (4.5) (11.3) (7.8) (27.5) 相对上证综指 (9.2) (11.3) (7.8) (39.0) 发行股数 (百万) 600.01 流通股 (百万) 283.56 总市值 (人民币 百万) 4,752.04 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 26.46 主要股东 山东能源集团新材料有限公司 52.74 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2023 年 4 月 25 日收市价为标准 相关研究报告 《山东玻纤》20230418 《山东玻纤》20221026 《山东玻纤》20220823 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 建筑材料：玻璃玻纤 证券分析师：陈浩武 (8621)20328592 haowu.chen@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300520090006 联系人：杨逸菲 yifei.yang@bocichina.com 一般证券业务证书编号：S1300122030023 联系人：林祁桢 qizhen.lin@bocichina.com 一般证券业务证书编号：S1300121080012 联系人：郝子禹 ziyu.hao@bocichina.com 一般证券业务证书编号：S1300122060027 山东玻纤 周期底部，成长可期 公司发布 2023 年一季报，23Q1 营收 6.3 亿元，同减 24.6%；归母净利 0.9 亿元，同减 51.4%；扣非归母净利 0.1 亿元，同减 91.8%；EPS0.15 元。公司产能向百万吨规模迈进，仍具备较高成长性。当前玻纤行业成本支撑较强，且已初现好转信号。维持公司增持评级。 支撑评级的要点  玻纤价格仍在底部，23Q1 营收利润同比下滑明显：23Q1 营收 6.3 亿元，同减 24.6%；归母净利 0.9 亿元，同减 51.4%；扣非归母净利 0.1 亿元，同减 91.8%，相比 22Q4 实现由亏转盈（22Q4 扣非归母净利-0.3 亿元）。公司 23Q1 非经常性损益 0.7 亿元，主要为非流动资产处置损益。  盈利水平同比下降，毛利率环比改善：23Q1 毛利率 14.8%，同减 21.7pct，环比提升 3.4pct；净利率 14.1%，同减 7.8pct，环比下降 1.1pct。  控股股东变更为山东能源集团，协同效应有望增加：山东能源集团是山东省第一大国有企业，主导产业为矿业、化工、电力、新能源新材料、高端技术装备和物流。山东能源集团将新材料产业作为重要发展目标，着力打造纤维及复合材料产业集群，相比以煤炭为主业的原股东临矿集团，能在资源上为公司提供更多支持。  产能向百万吨迈进：公司现有产能 41 万吨；2022 年 6 月提出 2025 年玻纤及制品产量达到 100 万吨的战略目标；2023 年 2 月公告建设年产 30 万吨高性能玻纤智造项目，包含一条超高模量 3 万吨生产线，一条高模量12 万吨生产线，以及一条 15 万吨 ECER 生产线；产能建设稳步推进。  行业库存、出口量初现好转：据卓创资讯，2023 年 3 月行业库存 80.0 万吨，环比减少 2.3%/1.9 万吨，行业自 2022 年 12 月起连续三个月库存增加，于今年 3 月出现去库，产销逐步平衡；据中国玻璃纤维工业协会数据，2023Q1 玻纤纱及制品出口量 46.9 万吨，同比去年年初高基数下降14.0%，但环比 2022Q4 上升 19.0%，且今年 3 月出口环比 2 月有所回暖。 估值  公司业绩符合我们预期，维持原有盈利预测。预计 2023-2025 年公司收入为 28.2、31.4、32.0 亿元；归母净利分别为 4.4、6.0、7.2 亿元；EPS 分别为 0.72、0.99、1.20 元。维持公司增持评级。 评级面临的主要风险  玻纤产能超预期投放，原材料、燃料成本上升，玻纤需求不及预期。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日: 12 月 31 日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营收入(人民币 百万) 2,749 2,781 2,820 3,142 3,204 增长率(%) 37.7 1.2 1.4 11.4 2.0 EBITDA(人民币 百万) 1,065 527 511 841 978 归母净利润(人民币 百万) 546 536 435 596 718 增长率(%) 216.8 (1.9) (18.8) 37.1 20.5 最新股本摊薄每股收益(人民币) 0.91 0.89 0.72 0.99 1.20 市盈率(倍) 8.7 8.9 10.9 8.0 6.6 市净率(倍) 2.0 1.7 1.5 1.3 1.2 EV/EBITDA(倍) 9.4 13.5 15.1 9.7 6.9 每股股息(人民币) 0.1 0.3 0.2 0.3 0.4 股息率(%) 0.8 3.3 2.7 3.8 4.5 资料来源：公司公告，中银证券预测 (12%)(4%)5%13%22%30%Apr-22 May-22 Jun-22 Aug-22 Sep-22 Oct-22 Nov-22 Dec-22 Jan-23 Feb-23 Mar-23 Apr-23 山东玻纤 上证综指 2023 年 4 月 26 日 山东玻纤 2 一、玻纤价格下跌致业绩承压 公司发布 2023 年一季报：23Q1 营收 6.3 亿元，同减 24.6%；归母净利 0.9 亿元，同减 51.4%；扣非归母净利 0.1 亿元，同减 91.8%；23Q1 非经常性损益 0.7 亿元，主要为非流动资产处置损益。23Q1公司经营活动净现金流 1.4 亿元，同增 35.3%。 毛利率、净利率同比下滑：23Q1 期间费用率 7.3%，同增 0.5pct，其中销售、管理、财务费用率同比分别+0.3/+0.5/-0.2pct。23Q1 毛利率 14.8%，同减 21.7pct，净利率 14.1%，同减 7.8pct。 图表 1. 23Q1 营收利润同比均下降 图表 2.23Q1 经营活动现金净流量同比增加（单位：亿元） 资料来源：公司公告，中银证券 资料来源：公司公告，中银证券 图表 3. 23Q1 费用率同比小幅上升 图表 4. 23Q1 盈利水平同比下滑，毛利率环比改善 资料来源：公司公告，中银证券 资料来源：公司公告，中银证券 图表 5.非经常性损益情况 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 非经常性损益（万元） 5.7 1.8