经营稳健，增长可期

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 [table_research] 公司点评●军工 2023 年 4 月 18 日 [table_main] 公司点评报告模板 经营稳健，增长可期 航天电器（002025.SZ） 推荐 维持评级 核心观点： ⚫ 事件 公司发布 2022 年报，公司营收 60.2 亿元（调整后 YOY+17.0%），归母净利润 5.55 亿元（调整后 YOY+13.6%）。 ⚫ 公司聚焦主业+优化内部控制，营收稳步增长。2022 公司以拓重聚型聚项为导向，抢抓订单，且系统优化内部资源配置，保障交付，总营收 60.2 亿元（YOY+17.0%），归母净利润 5.55 亿元（YOY+13.6%）。利润增速不及收入增速主因期间费用率微升，销售、管理、研发费用率分别提升 0.2、0.5、0.4pct。 ⚫ 分季度看，22Q4 营收 13.14 亿（YoY-6.1%，QoQ-19.7%），归母净利润 1.13 亿（YoY+19.2%，QoQ-18.0%）。同比收入下滑但利润不降反增，系：1）21 年公司上游原材料上涨，毛利率承压；2）22年 Q4 资产减值损失较 21 年收减。较 22Q3 利润环比下降较快主因是公司管理费用和研发费用 Q4 确认较多，具有一定季节性。 ⚫ 分业务看，连接器 2022 营收为 38.79 亿元（YoY+16.7%），生产量、销售量分别为 8.7 亿只（YoY+5.1%）和 8.8 亿只（YoY+6.4%），毛利率 32.4%，减少 2.2pct。电机业务收入 15.01 亿元（YoY+18.0%），毛利率 29.5%（YoY+5.6pct），产品销售量 155 万台、生产量 164万台，分别较上年同期增长 1383.5%、1500.5%，增速表现抢眼，主因：1）2022 年 7 月公司完成航电系统、斯玛尔的股权并购，并纳入合并报表；2）子公司林泉电机拓展新市场，加快新产品开发。 ⚫ 宏观环境影响，公司现金流承压。经营现金流量净额较上年同期下降 78.6%，主要系受宏观经济形势影响，公司收回的货款中商业票据占比较高所致。此外，公司加大重点市场、目标客户拓展资源投入，经营资金支出需求增加。 ⚫ 公司关联交易增速高企，未来增速可期。2023 年公司预计向关联人航天科工下属企业销售商品 22 亿元，23 年预计金额较 22 年实际发生额（14.91 亿）增长 47.55%，未来增速可期。 ⚫ 股权激励计划将落地，为公司发展注入强心剂。公司 23 年 3 月披露股权激励计划修订草案，拟以 46.27 元/股的价格授予 445 万股限制性股票，总股本占比 0.98%。预计 2023-2027 年分别摊销费用2086.61/2503.93/1547.57/718.72/98.53 万元，23 年股份支付费用占 22年归母净利润的 3.8%，影响有限。此计划对公司发展的积极效应明显，考核指标为：以 2021 年业绩为基数，2023-2025 年归母净利润分别增长 14%/14.5%/15%，净资产收益率不低于 11.2%/11.3%/11.4%，且两指标不低于对标企业 75 分位值或申万军工平均业绩水平。此外，公司对参与的子公司也分别制定详细业绩考核指标，股权激励计划范围较广，有望为公司发展注入强心剂。 ⚫ 投资建议：预计公司 2023-2025 年归母净利分别为 7.74/9.86/12.55 亿，EPS 为 1.71/2.18/2.77 元，当前股价对应 PE 为 36x/28x/22x。公司下游需求饱满，未来快速发展可期，维持“推荐”评级。 ⚫ 风险提示：军品订单不及预期和主要客户集中度较高的风险。 分析师 李良 ：010-80927657 ：liliang_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130515090001 胡浩淼 ：010-80927657 ：huhaomiao_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130521100001 市场数据 2023/4/18 A 股收盘价（元） 60.80 A 股一年内最高价（元） 83.66 A 股一年内最低价（元） 50.41 上证指数 3385.61 市盈率（2023） 35.6 总股本（万股） 45266.23 实际流通 A 股（万股） 45256.10 限售的流通 A 股（万股） 10.12 流通 A 股市值（亿元） 275.16 相对沪深 300 表现图 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 [table_report] 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2 [table_page1] 公司点评/军工行业 表 1 主要财务指标预测 2022A 2023E 2024E 2025E 营收(单位:百万元) 6,019.70 7,859.55 9,893.27 12,347.27 同比 16.96% 30.56% 25.88% 24.80% 净利润(单位:百万元) 555.44 773.68 986.45 1,255.09 同比 13.59% 39.29% 27.50% 27.23% EPS(单位:元) 1.23 1.71 2.18 2.77 P/E 49.5 35.6 27.9 21.9 资料来源：公司公告、中国银河证券研究院 表 2 可比公司估值 代码 简称 股价 EPS PE 2021A 2022E/A 2023E 2024E 2021E 2022E/A 2023E 2024E 000733.SZ 振华科技 91.66 2.89 4.55 5.87 7.43 31.67 20.12 15.62 12.34 002179.SZ 中航光电 56.68 1.86 1.72 2.09 2.65 30.54 32.86 27.10 21.39 300593.SZ 新雷能 30.75 1.03 0.98 1.44 2.07 29.85 31.30 21.30 14.82 002025.SZ 航天电器 60.80 1.12 1.23 1.71 2.18 54.29 49.55 35.57 27.90 平均值(剔除公司) 30.69 28.10 21.34 16.18 资料来源：Wind、中国银河证券研究院 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 3 [table_page1] 公司点评/军工行业 分析师承诺及简介 本人承诺，以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 李良 制造组组长&军工行业首席分析师。证券从业 9 年，清华大学工商管理硕士，曾供职于中航证券，2015 年加入银河证券。曾获 2021EMIS&CEIC 卓越影响力