电信运营商行业深度系列报告：数字经济核心资产，云与数据重塑价值

中 泰 证 券 研 究 所专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信｜证券研究报告｜2 0 2 3 . 3 . 2 2数字经济核心资产，云与数据重塑价值——电信运营商行业深度系列报告中泰通信首席分析师：陈宁玉（S0740517020004）Email：chenny@r.qlzq.com.cn研究助理：佘雨晴Email：sheyq@r.qlzq.com.cn核心观点营收成本双向改善，基础通信企稳向好。2019年以来随着降费政策收敛，市场趋于理性竞争，运营商基础通信业务经营状况改善，营收利润逐步回暖，2021年营收增速创近年新高，22年前三季度中国移动/中国电信/中国联通营收同比增长11.54%/9.59%/7.97%，净利润同比增长13.30%/5.21%/20.37%。随着政策从“普惠降费”转向“精准降费”，5G及千兆宽带用户数渗透率提升，固网宽带竞争格局趋于稳定，移动及宽带固网ARPU值整体向上，基础业务增速回升。我国户均使用流量对比海外仍有提升空间，叠加流量资费降幅收窄，国家对央企指标考核体系优化向高质量经营发展引导，基础通信业务回暖向好。B端业务成为增长新引擎，云计算重塑估值。22年前三季度中移动DICT业务收入685亿元，同比增长40%，中电信产业数字化业务收入856.32亿元，同比增长16.5%，中联通产业互联网业务收入531.5亿元，同比增长30%，占主营收入比重分别上升至11.05%/26.06%/22.18%。运营商云业务进入高速增长阶段， 22H1移动云/天翼云/联通云收入分别为234亿元/281亿元/187亿元，同比增长103.6%/100.8%/143.2%，主营收入占比提升持续提升，预计23年将保持高增长态势。运营商IDC与带宽资源丰富，云网融合与成本优势突出，积累了丰富的政企客户。数据安全规范管理背景下，运营商国资云背景加持凸显竞争力。运营商正在不断算力网络投入，加强技术自研能力，市场份额持续提升，云业务价值重塑将提升整体估值。精准投资+降本增效提升盈利能力，运营商数据价值有待挖掘。5G建设进入后期， 5G资本开支占比减少，2022年合计资本支出预算同比增速放缓，增量聚焦产业数字化和算力网络领域，中移动规划全年算力网络投资480亿元，投资占比约26%，中电信产业数字化投资同比增长62%，占比约30%，其中IDC及算力（云资源）分别为65亿元、140亿元，合计占比22.04%，中联通规划算力网络投资145亿元，同比增加65%，占比约21%。预计2023年起运营商资本开支营收占比逐步下降，4G设备折旧摊销占比下降，投资结构优化及加强费用管控，运营商盈利能力有望进一步提升。当前国内运营商PB低于海外头部运营商，云业务等新兴业务价值被低估，随着数据要素产业化开启，运营商作为数据资源最丰富的央企之一，数据价值有待挖掘。投资策略与重点关注：5G进入后周期运营商资本开支营收占比将逐步下降，数字经济时代，运营商TOB业务打开新成长空间，同时不断提升分红比例，业绩与估值有望迎来双升。我们持续看好运营商新兴业务（云、大、物等）发展空间，整体估值有望进一步重塑，建议关注中国移动、中国电信、中国联通，H股估值优势明显。风险提示：5G应用发展低于预期；云计算市场发展低于预期；新兴业务发展不及预期；相关政策变动风险；市场竞争加剧风险；市场系统性风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险oPsRoOoOqPoRuMvNnMpMuMbR9R9PpNmMpNsRlOoOmPeRpNpN6MpOnQwMrNoNuOnPyR目录C O N T E N T S基础通信回暖，新兴业务占比提升发力B端业务，打造第二成长曲线云业务高增长，运营商估值重塑估值与投资建议风险提示CONTENTS目录CCONTENTS专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信中 泰 证 券 研 究 所1基础通信回暖，新兴业务占比提升5营收增速创近年新高，业务结构优化来源：Wind，中泰证券研究所基础通信服务平稳增长，新兴业务快速发展。工信部数据，2022年电信业务收入累计完成15808亿元，同比增长8%，电信业务总量（按上年不变价计算）同比增长21.3%，保持两位数增幅，移动数据/固定宽带/新兴业务收入为6397亿/2402亿/3072亿，同比增长0.3%/7.1%/32.4%。云计算/大数据/IDC/物联网业务同比分别增长118.2%/58%/11.5%/24.7%。整体营收利润拐点向上。2019年以来，降费政策收敛，市场竞争趋于有序，运营商相继取消不限量套餐，基础通信业务经营状况改善，2021年营收增速创近年新高，2022年前三季度中移动/中电信/中联通营收分别为7235亿元/3578亿元/2640亿元，同比增长11.5%/9.6%/8.0%，净利润分别为985亿元/245亿元/68亿元，同比增长13.3%/5.2%/20.4%。电信市场竞争格局稳定，中移动盈利能力突出。三家运营商市场份额整体稳定，中国移动规模最大，中国移动营收占行业比重超过50%，中国电信/中国联通营收占比约30%/20%。中国移动盈利能力突出，利润占比近80%，中国电信/中国联通利润占比约20%/5%。图表：2017-2022Q3运营商营业收入（亿元）图表：2017-2022Q3运营商营收同比增速图表：2017-2022Q3运营商归母净利润同比增速（中国联通为右轴）图表：2017-2022Q3运营商归母净利润及增速（亿元）54%53%53%53%53%54%26%27%26%27%27%27%20%21%21%21%20%20%0200040006000800010000120001400016000180002017201820192020202122Q1-Q3中国移动中国电信中国联通137961402614086146181610313453-2%0%2%4%6%8%10%12%14%201820192020202122Q1-Q3中国移动中国电信中国联通合计86%83%81%80%78%76%14%14%16%16%18%19%0%3%4%4%4%5%020040060080010001200140016002017201820192020202122Q1-Q3中国移动中国电信中国联通1333141213181342148212990%100%200%300%400%500%600%700%800%900%1000%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%201820192020202122Q1-Q3中国移动中国电信合计中国联通6ToC业务稳步向上，ToB业务占比提升来源：各公司公告，中泰证券研究所运营商个人移动及固网业务仍占据主导。从整体行业看，2022H1移动通信/固网宽带/政企业务占比分别为48%/16%/21%，其中，中国移动/中国电信/中国联通固移业务营收占比分别为74%/72%/67%。新兴业务快速增长，占比超过20%。新兴业务有力驱动运营商发展，22年前三季度中国移动DICT业务收入685亿元，同比增长40%，中国电信产业数字化业务收入达856亿元，同比增长16.5%，中国联通产业互联网业务实现收入