房地产行业：以消费之名，迎接证券化黄金时代

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 房地产 以消费之名，迎接证券化黄金时代 华泰研究 房地产开发 增持 (维持) 房地产服务 增持 (维持) 研究员 陈慎 SAC No. S0570519010002 SFC No. BIO834 chenshen@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 刘璐 SAC No. S0570519070001 SFC No. BRD825 liulu015507@htsc.com +(86) 21 2897 2218 研究员 林正衡 SAC No. S0570520090003 SFC No. BRC046 linzhengheng@htsc.com +(86) 21 2897 2087 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 华润置地 1109 HK 44.29 买入 龙湖集团 960 HK 32.17 买入 招商蛇口 001979 CH 18.78 买入 万科 A 000002 CH 24.36 买入 新城控股 601155 CH 22.99 买入 华润万象生活 1209 HK 46.63 买入 招商积余 001914 CH 18.98 买入 资料来源：华泰研究预测 2023 年 3 月 27 日│中国内地 专题研究 消费基础设施 REITs 即将开启证券化黄金时代 2023 年 3 月 24 日，国家发改委和证监会同时发布通知，研究支持增强消费能力、改善消费条件、创新消费场景的消费基础设施发行基础设施 REITs。 我们认为消费场景被纳入 REITs 的底层资产，打通相关不动产“融投管退”周期中缺失的最后一环，将重塑持有运营的商业逻辑。由于行业内优质消费基础设施相对集中在优质房企手中，同时运营管理优势也将更为直观地兑现估值溢价，我们认为充分利好优质持有运营商，行业将迎来证券化黄金时代。 以消费之名，商业 REITs 启航 本次政策出台的背景主要来自两方面：1、2023 年两会工作报告中明确指出要把恢复和扩大消费摆在优先位置，2、去年年末“第三支箭”政策以来，围绕商业不动产领域证券化的讨论也开始增多，在此背景下，消费类基础设施公募 REITs 的启动时机已经成熟。新政有两大关注要点：1. 强调消费基础设施底层资产以及回流资金与开发业务严格隔离；2、多角度促进扩大REITs 规模。如将产权类 REITs 现金分派率下限从 4.0%下调至 3.8%、优化募集资金用途等。 我国消费基础设施规模可观，类 REITs 已打下坚实基础 在消费基础设施纳入基础设施 REITs 之前，类 REITs 已发展多年。截止至2022 年末，国内以消费基础设施等商业不动产为底层资产的类 REITs 金额达 1599 亿元，规模可观。从收益上来看，2022 年零售板块发行的类 REITs利率区间为 4.0%-4.4%，高于本次文件规定的 3.8%的现金分派率下限，因此成功发行后有望实现溢价。存量市场可观，具备充裕证券化空间。2021年我国商业不动产存量市值约为 35~40 万亿元。业态方面，考虑到市场化程度和管理溢价水平，我们认为购物中心是基础设施 REITs 中最为优质的品类。城市能级方面，高能级城市的购物中心具备更强的品牌溢价。 消费基础设施将打开优质运营商估值空间 政策利好打破桎梏，消费基础设施纳入 REITs 将对优质资产运营商带来利好。主要体现在如下几方面：1、目前全国优质消费基础设施主要集中在头部优质房企手中，有助于优质房企盘活存量资产。2、伴随着投资性物业的出表，有助于增厚相应持有运营房企的估值；2、提升估值。由于存量资产潜在流动性提高，有利于估值改善；3、促使开发商进行运营管理能力的培养建设，商管运营效率与商业资产的估值直接挂钩，具备更强运营能力的房企将脱颖而出。4、促使更多房企模式由重向轻转变，从而促使行业向新模式转变。5、将孕育出部分以轻资产运营为核心模式的企业。 以消费之名，迎接证券化黄金时代 我们认为消费基础设施 REITs 的启航将重塑持有运营的商业逻辑。短期而言，资产出表获取流动性开始，伴随而来的是低估投资性物业出表实现净资产增厚，长期而言，我们认为房企的商管能力会更多的在公募 REITs 的估值中得以体现，优质管理运营商可实现更为强劲稳定的租金收入，进而更受到市场青睐。我们认为主要利好如下几类房企：1） 持有大量优质消费基础设施的优质房企，如华润置地、龙湖集团、招商蛇口、万科 A、新城控股；2）具备轻资产运营能力和输出管理能力的企业，如华润万象生活、招商积余以及其他具备轻资产运营能力的上市公司。 风险提示： REITs 进一步推进节奏不及预期，疫情导致资产盈利能力下降。 (31)(20)(10)112Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23(%)房地产开发房地产服务沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 房地产 正文目录 以消费之名，商业 REITs 启航...................................................................................................................................... 3 两部委齐声推动，消费基础设施 REITs 应运而生 ................................................................................................. 3 政策背景：扩大消费为锚，丰富 REITs 体系为缆 ................................................................................................. 4 政策要点：与开发业务严格隔离，优化收益率等要求促进扩大 REITs 规模 ......................................................... 5 我国消费基础设施规模可观，类 REITs 已打下坚实基础 ............................................................................................. 6 消费基础设施类 REITs 发展多年 ........................................................................................................................... 6 存量市场可观，具备充裕证券化空间 ......................................................