固定收益主题报告：消费REITs到来，哪些城投有望受益？

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023 年 3 月 27 日 消费 REITs 到来，哪些城投有望受益？ 固定收益主题报告 事件：2023 年 3 月 24 日，发改委和证监会两部委同时发文，提出“研究支持增强消费能力、改善消费条件、创新消费场景的消费基础设施发行基础设施REITs。优先支持百货商场、购物中心、农贸市场等城乡商业网点项目，保障基本民生的社区商业项目发行基础设施 REITs”，意味着 REITs 的底层资产扩容至消费基础设施。本文对两项政策进行讨论，并筛选可能受益的城投主体，供投资者参考。 如何理解两部委发文？ （1）公募 REITs 开闸以来，两部委第四次同时发文，在 C-REITs 发展历程中具有重要意义。第一次联合发文为 2020 年 4 月末，40 号文宣布启动公募REITs；第二次为 2020 年 8 月，对公募 REITs 落地细节进行规范；第三次为2022 年 5 月，鼓励保租房 REITs 发展。本次 REITs 基础资产再次扩容。 （2）将零售类房地产项目纳入底层资产，与国际 REITs 更加接近。从供给端看丰富了 REITs 底层资产适用类型，从需求端看有望为投资人带来收益更高的 REITs 产品，未来 C-REITs 市场规模将进一步扩大。此次纳入底层资产的“百货商场、购物中心、农贸市场等城乡商业网点项目，保障基本民生的社区商业项目”属于国际房地产 REITs 中较为常见的“零售 REITs”子类。国际房地产 REITs 底层资产包括住宅、零售、酒店、办公楼四类子业态，是REITs 市场不可或缺的重要组成部分，以美国、新加坡为例，零售 REITs 市值占 REITs 总市值的 13.8%、19.8%。而国际经验显示，零售 REITs 的股息收益率在各类 REITs 中较有优势。本次消费 REITs 的引入或将推动 C-REITs 市场规模进一步提升。 （3）除底层资产扩容外，两部委联合发文还带来其他利好：①保租房 REITs首发评估净值降至 8 亿元；②差异化规定收益率要求，产权类项目（如产业园、持有型房地产等）最低净现金流分派率由 4%降至 3.8%；③明确项目审核时限，有助于提高项目申报效率。 （4）我国以持有型房地产作为底层资产的公募 REITs 发展经历了政策严格限制、向保障性租赁住房定向扩展、原始权益人由城投拓展到房企、底层资产向长租房拓展、底层资产向零售类房地产扩展五个阶段，后续底层资产是否向酒店、办公楼扩展可继续关注。 城投如何参与消费 REITs？ 城投参与消费 REITs 的条件包括五个方面。（1）基础资产类型：持有百货商场、购物中心、农贸市场、社区商业项目等。（2）基础资产规模：要求不动产评估净值不低于 10 亿（保租房项目为 8 亿），可扩募资产规模不低于首发规模的 2 倍。（3）收益率要求：项目近 3 年保持盈利或经营性净现金流为正，未来 3 年净现金流分派率不低于 3.8%；同时要求项目收益持续稳定且来源合理分散，不依赖第三方补贴等；（4）合规性要求：项目权属清晰且具有可转让性；（5）对发起人的要求：要求城投近 3 年在投资建设、生产运营、金融监管、工商、税务等方面无重大违法违规记录。 哪些城投有潜力发行消费 REITs？ 证券研究报告 池光胜 分析师 SAC 执业证书编号：S1450518100003 chigs@essence.com.cn 陈雨田 分析师 SAC 执业证书编号：S1450521070001 chenyt4@essence.com.cn 相关报告 全面解读基础设施 REITs 2020-5-4 房地产 REITs 扩容在即，如何理解？ 2023-3-7 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 固定收益主题报告 我们按照 2021 年末投资性房地产余额在 30 亿以上(首发资产规模 10 亿、可扩募资产规模不低于首发规模 2 倍)、2021 年租金收入在 1.14 亿以上（30亿*3.8%）、连续三年均有租金收入三个标准进行筛选，共筛选出有潜力参与消费 REITs 的城投 130 家。需要注意的是，该方法仅为中观层面的初步筛选，后续项目是否落地还取决于项目类型、单个项目的规模和收益、项目权属等因素，另外部分城投的投资性房地产科目采用成本法计价，用 30 亿门槛作为筛选标准可能存在遗漏；此外部分城投将商业项目记在固定资产中，也可能存在遗漏；也不排除部分政府将成熟资产注入城投进行发行。 筛选出的主体在江苏、浙江分布最多，其次是山东、福建、四川、上海、广东、北京等，以 AA+及以上中高评级主体为主。在满足三个标准的主体中，存量投资性房地产余额较高、租金回报率较高的主体挑选出符合条件的基础资产的概率更高，可做重点跟踪。 风险提示：政策落地进度不及预期、城投融资监管超预期等。 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 内容目录 1. 如何理解两部委发文？....................................................... 4 2. 城投如何参与消费 REITs？ ................................................... 8 3. 哪些城投有潜力发行消费 REITs？ ............................................ 10 图表目录 图 1. 美国 REITs 市值分布（%，统计截止 2023 年 2 月末） .......................... 5 图 2. 新加坡 REITs 市值分布（%，统计截止 2023 年 1 月末） ........................ 5 图 3. 2021 年全球 REITs 市值分布（%）........................................... 5 图 4. 2022 年末美国各类型 REITs 数量及股息收益率情况（只，%）................... 6 图 5. 2022 年新加坡各类型 REITs 股息收益率情况（%）............................. 6 图 6. 满足三个筛选条件的城投省份分布（%） .................................... 10 图 7. 满足三个筛选条件的城投评级分布（%） .................................... 10 表 1： 公募 REITs