“金债捞”系列报告：3月十大金债盘点

“金债捞”系列报告——3月十大金债盘点证券研究报告2023年3月10日证券分析师：李勇执业证书编号：S0600519040001联系邮箱：liyong@dwzq.com.cn研究助理：徐津晶执业证书编号：S0600121110024联系邮箱：xujj@dwzq.com.cn证券分析师：陈伯铭执业证书编号：S0600523020002联系邮箱：chenbm@dwzq.com.cn研究助理：徐沐阳执业证书编号：S0600121060042联系邮箱：xumy@dwzq.com.cn序·“金债捞”系列报告开春以来，在疫情防控政策转向背景下，截至23年3月初，经济修复虽有结构性压力但有望修复、美国通胀降幅收窄加息预期升温，A股市场短期波动率和换手率均呈回暖态势。2023年，国内外总需求不稳定、不确定，市场在经济复苏、政策宽松的节奏预期上仍存分歧，结果是行业沉浮、板块轮动加快，清晰市场主线的孵化需要更多数据复苏以验证。在变化叵测的市场环境中，短期内中观下沉微观的“择业——择券”策略有一定风险，把握“低价+低溢价率+小规模”的线索下探微观择券或更合意。本“金债捞”系列报告将聚焦“存量+增量”转债市场，坚信即使“小票”亦内蕴无穷潜力，力图在“存量转债海”中捞起或被市场忽略的、或值得进一步推荐的优质个券标的，通过“强正股α+转债博弈”逻辑呈现。月频更新，敬请关注，欢迎交流。qRpMrRoOsQyRsNsMmMpNtR7N8Q8OoMrRmOsReRpPnOjMqRoM6MqRrPwMtPnPvPnNnR研究成果2、风险提示1、十大金债盘点1. 十大金债盘点1.1 东风转债数据来源：Wind，公司公告，东吴证券研究所5✓东风股份是是行业内产业链最完整的包装印刷企业之一，多年来通过收购方式布局多个领域，形成多元业务协同、创新活力迸发的基本面。✓主营业务支撑公司转型，多元业务激发增长活力。东风股份发展方向包括：（1）传统业务。如烟标、纸品等。2019-2021年，烟标业务分别贡献营收24.68/22.48/27.11亿元，营收占比分别达77.79%/73.24%/71.25%，烟标业务在贡献主要营收、支撑公司转型的同时，其占比呈逐年下降趋势，正往中高端方向调整结构；（2）医药包装业务。根据《汕头东风印刷股份有限公司“东风药包”医药包装产业五年发展战略规划（2020年—2024年）》，公司有望在2024年分别实现医药包装产业营收、净利润、营收占比不低于12亿元、1.2亿元、25%的目标。其中，I类药包材产业是发展重点，2022年已形成5亿产值。公司已有相关领域子公司上海东峰、贵州千叶、重庆首键、常州华健、江苏福鑫；（3）新材料业务，含功能膜和锂电池隔膜。✓拓深新材料领域布局，致力打造第二增长曲线。根据GGII预测，2025年全球动力电池出货量有望达到1550GWh，每GWh 动力电池需要1500万-1600万m²隔膜，经测算将形成约232.5亿-248.0亿m²的锂电隔膜需求规模；在下游需求旺盛的背景下，东风股份积极扩产锂电池隔膜，2022年共形成9条产线（含1条试验线），现有产能约5000万m²/月，娄底和盐城的二期基地建成后产能有望翻倍；同时公司还积极布局功能膜和医药高阻隔材料等新材料业务。✓产投结合，持续培育公司发展新动能：22年9月30日，东风股份公告与赛泽基业私募基金共同出资成立“杭州斯涵”，成立后将积极寻找并投资于新能源、储能、新材料等高新技术行业领域内的优秀标的（股权投资），深化公司在相关领域的布局，持续培育公司发展新动能。图1：东风股份营收结构和烟标营收占比（单位：万元，%）表1：东风股份参投项目情况66%68%70%72%74%76%78%80%-100,0000100,000200,000300,000400,000500,000201920202021烟标医药包装膜类产品纸品基膜其他主营业务其他业务内部抵销烟标营收占比（右轴）板块时间投资项目投资规模预计产能/备注功能膜2022年7月新型功能膜材料系列1.3亿元单材化PE基膜10000㎡、镀氧化铝膜7500㎡、涂布膜8000㎡。动力/储能电池隔膜2023年2月盐城新能源动力及储能电池隔膜及其他综合材料生产研发项目20亿元2023年4月起月增2条产线，单条产线产能满负荷约600万㎡/月，新建产线产能爬坡期约1个月。2023-2024年分期分批建设基膜、涂覆膜产线，全部扩产项目达产后年产能约20亿m²2023年2月娄底新能源动力及储能电池隔 膜及其他综合材料生产研发项目20亿元医药包装2022年6月常州高阻隔药品包装材料智能制造基地5亿元2021年12月泰兴医药包装硬片生产项目1.2亿元取得项目用地，新建设施，按需采购 PVC/PVDC 生产设备1.1 东风转债数据来源：Wind，东吴证券研究所405101520253035404550转股期转股溢价率（%）✓东风转债（113030.SH）于2020年1月20日上市，2020年6月30日进入转股期。发行规模为2.95亿元，评级AA。截至23年3月6日，存续期尚余2.81年，距离回售期约1年。转股溢价率处于历史高位，弹性有待随正股上涨被动修复。✓我们判断短期内东风转债可能不会执行下修，中期内若业绩恢复则有望脱离下修博弈空间。两方面认知：➢结合公司财务状况来看，尽管在疫情冲击下，2022Q1-3东风股份仍保持负财务费用率水平。银行端零负债，后续融资渠道和空间均乐观。在本计息期（2022/12/24-2023/12/23）内，转债票面利率为1.5%，可转债票息支付带来的财务压力仍然可控。短期内既没有下修促赎以再融资的压力，也没有改善财务状况的需求。从这两点出发，我们认为短期内东风转债执行下修的动机不够明确。➢从正股基本面看，东风股份维持低部行情半年有余，截至2023/3/6，转债平价在下修线上方稳定运行。中期内随着下游需求复苏，其主营业务及新能源业务（隔膜材料）有望迎来景气回升从而带动股价上涨。如果业绩反转、景气上升，则平价有望冲高，未来可能脱离下修博弈空间（不满足下修条件）。✓风险提示：新材料产线产能释放节奏不及预期、锂电下游需求规模不及预期导致新材料业务业绩增速有限。图2：东风转债转换价值（元）图3：东风转债转股溢价率（%）61.1 东风转债数据来源：Wind，东吴证券研究所。注：行业平均线均是通过计算申万二级行业指数的各项费用和主营收入的比值，得到相应的费用率，而非单个公司的相应费用率的加权平均。7图4：2017-2022Q1-3营业收入（亿元）及同比增长（右轴）-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0510152025303540201720182019202020212022Q1-3营业收入同比增长率（右轴）-60%-40%-20%0%20%40%60%0123456789201720182019202020212022Q1-3归母净利润同比增长率（右轴）图5：2017-2022Q1-3归母净利润（亿元）及同比增长（右轴）图6：2017-2022Q1-3 销售毛利率和净利率及其行业对比（单位：%）图7：2017-2022Q1-3 销售费用率及其行业对比（单位：%）图8：2017-