医药生物行业深度研究：彩超行业非周期，产业升级＋需求提升的长逻辑

行业报告 | 行业深度研究请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 医药生物证券研究报告 2018 年 08 月 20 日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 郑薇 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517110003 zhengwei@tfzq.com 杨烨辉 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516080003 yangyehui@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《医药生物-行业研究周报:“弱势”条件下，寻找安全性与业绩成长兼备品种》 2018-08-12 2 《医药生物-行业研究简报:医药流通跟踪：“两票制”影响逐渐消除，行业逐步回暖》 2018-08-06 3 《医药生物-行业点评:抗癌药省级专项集中采购，减税红利让利患者促进终端放量》 2018-08-06 行业走势图 彩超行业非周期，产业升级+需求提升的长逻辑 2017 年彩超行业容量近百亿，未来 3-5 年行业可保持 10-20%增速 2017 年中国彩超市场容量约 100 亿，行业增速 15-20%，其中国产龙头，如迈瑞、开立都有 30%以上增速。随着基层扩容，中美贸易战持续发酵，基层扩容叠加进口替代，国产龙头面临巨大的历史机遇。 2015 年开始的廉政建设使得行业处于冰点，2016 年行业开始复苏，基层招标拉动一轮新的增长。市场担心行业周期性明显，根据我们对行业的研究和判断，未来周期性逐步平滑。行业的增长由基层的持续扩容、产品升级、进口替代而带来持续的高景气度成长性。我们判断未来 3-5 年行业维持10-20%的增速，而行业龙头将保持更高的增长。 彩超行业短期+中期+长期逻辑顺畅，具有更清晰的发展路径 市场认为无耗材的大型医疗设备具有采购周期，而彩超行业发展到现在，处于历史机遇的换挡期。 更换需求：截止到 2017 年底，我国彩超行业产品保有量约有 13-14 万台，每年新更换约 2-3 万台，更换带来的台数增量约有 15-20%。由于产品升级，单台价格呈现上升趋势，在不考虑新兴市场的情况下，由更换带来至少 15%的增长。 中期逻辑：招标回暖、新建民营和公立医院、POC 市场的崛起、五大中心增量市场预计每年带来 25 亿新增市场容量。 长期逻辑：进口替代，龙头增速将超过行业整体增速。 医疗器械行业市场机制有效，不存在指导定价限价的担忧 医疗行业与政策相关性大，尤其是近年来药品降价成为资本最担心的行业利空。而医疗器械由于采购没有统一指导价，只是以服务进行收费，作为成本项的器械，市场机制发挥积极作用。未来发展路径将遵循正常商品市场竞争路径，质优价廉的产品，品牌能够得到发展，不断迭代技术，产业升级，逐步取代进口。 超声行业 35 年发展历史，行业龙头地位凸显 超声行业经过 35 年发展，已经经过众多品牌红海竞争的时代，未来是更加清晰的格局，突出重围的品牌包括迈瑞、开立都是行业的佼佼者。未来格局也很难被打破，增长路径清晰的行业，龙头地位强者恒强，未来投资方向更多是对景气度的把握。 建议关注：迈瑞医疗（A17100.SZ）、开立医疗（300633.SZ） 风险提示：招标进度不达预期；分级诊疗进度不达预期；国内企业技术升级遇到瓶颈；进口企业市场下沉；出口企业汇率波动、战乱、经济不景气带来的海外增速波动； 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元) P/E 代码 名称 2018-08-16 评级 2017A 2018E 2019E 2020E 2017A 2018E 2019E 2020E 300633.SZ 开立医疗 30.41 买入 0.48 0.73 0.98 1.28 63.35 41.66 31.03 23.76 资料来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS -12%-7%-2%3%8%13%18%23%2017-082017-122018-042018-08医药生物 沪深300 行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 投资要点 与其他研究报告的差异 本报告立足多角度产业调研，从公司、竞争对手、代理商、终端等等角度，对行业做出客观和严谨的分析。首次较为系统的阐述了超声行业的发展历史、政策变化、市场特征、主要竞争对手特点及产品分析，对产业发展趋势做出预判。其中调研涉及到的企业包括迈瑞、开立、西门子、百胜、飞依诺等外资和本土企业，除了生产厂家，我们还拜访了渠道商，彩超医生等等，希望以立体的视角来还原彩超行业的本源。 个股的报告请参考我们的开立医疗深度报告《超声优质龙头，新产品破冰高端医院》。 医疗廉政改革，彩超行业自 2016 年开始行业景气度回升 2017 年全球彩超市场容量约为 69 亿美金，行业增速 4%，其中中国区 2017 年市场容量约为 84 亿元，实际跟踪产业来看，中国区市场容量至少被低估 10 亿。2014-2016 年复合增速约为 6-10%，随着分级诊疗、行业集中度提升、基层医疗建设加强、招标回暖等等宏观影响，2017-2020 年行业增速有望提升到 10-20%。 国产主要的超声厂家有迈瑞、开立等国产企业，经过 20 年左右的发展，超声技术平台快速迭代，目标客户群也由中低端医院转向高端医院。中高端医院市场对于国产企业而言是全新的并且容量更大的市场，我们看好国产品牌对进口品牌进一步的替代。 彩超行业的高景气度的可持续性预判 招标短周期，分级诊疗长周期，基层医疗市场加速扩容，国产龙头受益 分级诊疗在 2017 年两会再次被重申，在 2017 年底之前要达到覆盖率 85%。根据行业调研和卫计委数据监控，我们认为分级诊疗比预期推行速度快。卫健委的设立，效率提升，分诊再次成为重点，我们判断分诊带来的增量市场加速扩容趋势将更为显著。国产医疗设备主要目标客户群还集中在二级及以下医院，基层蛋糕变大，会持续利好国产品牌。2017-2020 年招标回暖，预计 2020 年左右会完成大部分省市招标，保证至少 3 年高成长；未来更长的时间维度，看好基层市场持续扩容，医疗消费需求的提升和产品升级。 新增临床 POC、五大中心等市场，市场容量有望扩充一倍 随着临床需求的发展，超声不再局限在超声科，麻醉、妇产、ICU 等临床科室，手术科室对于超声的需求越来越大，文中我们根据产业跟踪测算了市场台数的空间，有望在现有市场的基础上，实现一倍以上市场容量的扩容。 进口替代不再是口号，产品的升级已经可以满足大部分临床需求 过去几十年超声国产企业目标客户群集中在中低端医院，早期超声国产品牌目标客户群多为乡镇卫生院，在三级医院的竞争力相对较弱，近年来随着技术、临床需求等等的积累，国产彩超已经有了飞速发展，超声龙头企业不断推出新的高端设备，并且进入曾经的国产禁区-三级医院，未来的主战场。 彩超产品在三级医院分为科研机和工作机，科研机多为进口品牌的超高端设备，对性能要求极高或者某些功能需求的不同，依然是进口品牌的天下。而工作机由于性价比、易用性、操作流、产品升级迭代速度快等优势，国产品牌高端机不断挤占进口品牌中高端设备市场份额，需求积累多年，产品性能不断提升和优化，逐步已经达到可以取代进口的水平。不同的设备以技术平台的