正帆科技(688596)投资价值分析报告：卡位高端制造，CAPEX为桨OPEX为帆

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 33 页起的免责条款和声明 卡位高端制造，CAPEX 为桨 OPEX 为帆 正帆科技（688596.SH）投资价值分析报告｜2023.3.10 中信证券研究部 核心观点 李超 新材料行业首席分析师 S1010520010001 陈旺 新材料分析师 S1010520090003 公司技术实力业内领先，Capex 业务下游应用领域广泛，OPEX 业务随气体项目落地及 MRO 自身成长性保持高增速。我们预测公司 2022-2024 年归母净利润为 2.58/3.82/5.04 亿元，对应 EPS 为 0.94/1.39/1.83 元。综合可比公司 PE估值与绝对估值法，我们认为 2023 年 32 倍 PE 是合理估值水平，给予公司未来一年目标市值 130 亿元和目标价 44 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 ▍卡位高端制造，设备、材料、服务三位一体的方案解决商。公司是新技术、新能源与先进制造业的全方位服务商，为下游客户提供制程关键系统设备、材料与服务。公司主营包含 CAPEX 与 OPEX 两块业务。CAPEX 业务为设备与系统集成，与下游资本开支相关度大；OPEX 业务包括核心材料、MRO 以及再生循环解决方案，具有较强的抗周期属性。经过多年发展，公司已成为德州仪器、中芯国际、惠科集团、京东方、通威太阳能等多领域大型客户的合作伙伴。 ▍CAPEX 业务下游应用广阔，具备较强的成长性和抗风险能力。电子工艺设备主要用于工艺介质供应系统，下游包括集成电路、光伏、面板显示、半导体照明、光纤制造等泛半导体行业。其中，集成电路和光伏是主要下游应用领域。我们测算 2023 年中国集成电路行业和光伏行业的工艺介质供应系统市场空间分别为 156 亿元、140 亿元。生物制药设备用于生物医药行业，市场潜力较大，根据头豹研究院数据，中国生物制药设备市场 2020 年为 362 亿元，预计 2025 年将达到 639 亿元。公司重视研发，不断拓宽产品矩阵，积极布局 Gas Box 产品和生物制药设备，CAPEX 业务基本盘稳中向好。 ▍OPEX 业务积蓄长期成长动能，气体增量显著。OPEX 业务包括核心材料、MRO以及再生循环解决方案，近年来公司着力提升 OPEX 业务营收体量，积蓄长期增长动能。尤其在气体领域，电子特气方面公司在原本砷烷、磷烷的基础上，持续研发硅烷和电子混合气等新的气体品类；电子大宗气方面，公司投资建设合肥高纯氢气项目和潍坊高纯大宗项目，产品包括高纯氢气、氧气、氮气、氩气等，落地后能有效服务当地客户，并将业务触手延伸至更大的千亿级市场。OPEX 业务在下游客户端与 CAPEX 业务具有较大延续性，我们预计公司有望受益并保持该板块的高增速。 ▍风险因素：下游需求萎缩；市场竞争加剧；项目建设进度不及预期；技术突破及客户验证进度缓慢；原材料供应不足。 ▍盈利预测、估值与评级：公司技术实力业内领先，Capex 业务下游应用领域广泛，OPEX 业务随气体项目落地及 MRO 自身成长性保持高增速。我们预测公司2022-2024 年归母净利润为 2.58/3.82/5.04 亿元，对应 EPS 为 0.94/1.39/1.83元。综合可比公司 PE 估值与绝对估值法，我们认为 2023 年 32 倍 PE 是合理估值水平，给予公司未来一年目标市值 130 亿元和目标价 44 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 正帆科技 688596.SH 评级 买入（首次） 当前价 38.80元 目标价 44.00元 总股本 275百万股 流通股本 212百万股 总市值 107亿元 近三月日均成交额 148百万元 52周最高/最低价 48.22/13.61元 近1月绝对涨幅 7.42% 近6月绝对涨幅 4.53% 近12月绝对涨幅 77.43% 仅供内部参考，请勿外传 正帆科技（688596.SH）投资价值分析报告｜2023.3.10 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 项目/年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,109 1,837 2,705 3,585 4,502 营业收入增长率 YoY -6.5% 65.6% 47.3% 32.6% 25.6% 净利润(百万元) 124 168 258 382 504 净利润增长率 YoY 49.7% 35.5% 53.0% 48.4% 31.9% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.45 0.61 0.94 1.39 1.83 毛利率 27.3% 26.2% 27.3% 27.3% 27.7% 净资产收益率 ROE 7.3% 9.0% 12.3% 15.7% 17.6% 每股净资产（元） 6.20 6.79 7.60 8.86 10.44 PE 74.6 55.0 36.0 24.2 18.4 PB 5.4 5.0 4.4 3.8 3.2 PS 8.4 5.0 3.4 2.6 2.1 EV/EBITDA 53.1 43.3 28.0 17.8 13.0 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2023 年 3 月 9 日收盘价 仅供内部参考，请勿外传 正帆科技（688596.SH）投资价值分析报告｜2023.3.10 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 目录 公司概况：设备、材料、服务三位一体的方案解决商 ...................................................... 6 CAPEX 业务覆盖多行业，公司持续研发扩宽产品线...................................................... 11 CAPEX 业务包括电子工艺设备和生物制药设备 ............................................................. 11 电子工艺设备海外占据优势，生物制药设备竞争相对分散 ............................................. 12 多领域构建 CAPEX 业务广阔市场，光伏及医药预计增速较快 ....................................... 14 持续研发拓宽产品线，覆盖优质客户，Gas Box 有望贡献新增量 .................................. 20 OPEX 业务积蓄长期成长动能，气体增量显著 ............................................................... 23 OPEX 业务包括核心材料、MRO 以及再生循环解决方案 ............................................... 23 气体市场空间广阔，海外巨头公司占据主流地位 ............................................................