2月PMI数据以及未来经济展望：经济进一步回暖

1 Ta宏观报告│宏观点评 Tabl e_First|Tabl e_Summary 经济进一步回暖 ——2 月 PMI 数据以及未来经济展望 核心观点: 国家统计局3月1日公布2月制造业PMI为52.6，较上月大幅回升且好于市场一致预期。从分项指数来看，节后复工带来的供给回升可能是2月PMI进一步上升的主要原因。2月高频数据整体有所改善，但行业间的分化有所加大，地产销售、出口相关指标也尚未出现实质性的改善。展望未来，我们预计中国经济的负产出缺口在一季度将持续受益于疫情约束放松，大概率逐渐收敛，但此后仍有不确定性，后续是否会有提振内需的政策仍然关键，需密切关注4月的政治局会议。 点评要点： ➢ 2月PMI大幅回升，好于市场一致预期 1月PMI综合指数52.6，较上月（50.1）回升2.5个百分点，好于市场一致预期（50.5）。从分项指数来看，大部分子指数较上月都有明显回升，其中节后复工带来的供给回升可能是2月PMI进一步上升的主要原因。 ➢ 高频数据整体继续修复，行业间分化加剧 2月以来实体相关高频数据整体延续1月的回暖态势，春节以后人口流动进一步改善，反映工业需求的钢铁产量和汽车轮胎开工率均出现超季节性回升，但PTA以及纺织行业开工率仍然偏低，地产行业、出口相关高频数据也仍表现疲软，行业间分化有所加剧。 此外，价格高频数据分化较为明显，资金利率超预期上行。 ➢ 近期政策或难超预期，密切关注政治局会议安排 2月制造业部门乃至整体经济景气度超市场预期上升，与多方面因素有关。这些因素可能包括：一些经济活动疫后修复快于预期、春节之后的季节性修复、库存投资上升、财政刺激下基建投资力度超预期，以及统计方面的因素（比如新出口订单子指数与出口的相关性不强）等。 考虑到短期经济仍在边际修复之中，包括地产市场也有一定回暖，近期各地刺激内需的政策力度也并未明显增强，我们认为两会提出的政策力度——包括地产政策——或难超市场预期。 需要注意的是，当前地产销售尚未出现实质性复苏，外需总体而言也依旧偏弱，行业间的景气度分化有所加大，居民的边际消费倾向也仍未回归疫情前的水平。展望未来，我们预计，中国经济的负产出缺口在一季度将持续受益于疫情约束放松，大概率逐渐收敛，但此后仍有不确定性。为较有力地支撑经济目标实现，后续是否会有提振内需的政策仍然关键，需密切关注四月政治局会议对下一阶段经济工作的安排。 风险提示：经济、政策与预期不一致，国内外疫情恶化超预期、中美关系恶化超预期 证券研究报告 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate 2022 年 3 月 2 日 Table_First|Table_Author 分析师：樊磊 执业证书编号：S0590521120002 邮箱：fanl@glsc.com.cn Table_First|Table_Contacter 联系人：方诗超 执业证书编号：S0590122100031 邮箱：fangshch@glsc.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 1、《开局之年的政策看点——2023 年两会前瞻》2022.2.28 2、《消费如期修复，政策仍需推出——春节数据反映的疫后复苏图景》2023.01.29 3、《出口增速进一步下行——12 月外贸数据点评》2023.01.15 请务必阅读报告末页的重要声明 本报告仅供　　　　　ybjieshou@eastmoney.com邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。 2 请务必阅读报告末页的重要声明 宏观报告│宏观点评 1 2 月 PMI 进一步上升 2 月 PMI 综合指数较上月大幅上行，绝大多数子指数也较上月有明显回升，好于市场一致预期。从分项指数来看，节后复工带来的供给回升可能是 2 月 PMI 进一步上升的主要原因。 1.1 2 月 PMI 大幅上行 2 月 PMI 综合指数 52.6，较上月（50.1）高出 2.5 个百分点，好于市场一致预期（50.5）。 图表 1：中国 PMI 综合指数 来源：Wind，国联证券研究所 1.2 供给约束放松，分项指数改善明显 结构上，绝大部分 PMI 分项指数都较上月有进一步回升。 在构成 PMI 的五个主要子指数中，权重次高（25%）的生产子指数较上月反弹 6.9个百分点至 56.7。同时，新订单和从业人员子指数也均有明显改善，分别反弹至 54.1（前值 50.9）、50.2（前值 47.7）。此外，原材料库存子指数边际改善，从 49.6 升至49.8。 供应商配送时间指数对总指数的扭曲或已基本消除。2 月供应商配送指数大幅反弹至 52.0（前值 47.6），可能主要是由于疫情、春节等对物流供应的影响过去，司机工人大量复工后提高物流效率。一般情况下，该指数越低，供应商配送越不及时，越是说明经济景气，所以是以 100 减去该指数再加权计算 PMI。此前几个月，在其他几个子指数表现较弱的情况下，供应商配送时间子指数的偏低实际上是景气度偏弱的表现，因而导致 PMI 综合指数存在一定高估。所以从边际改善的角度而言，中国制造业改善的程度可能好于 PMI 综合指数提升 2.5%所展示的水平。 354045505560652010-072010-122011-052011-102012-032012-082013-012013-062013-112014-042014-092015-022015-072015-122016-052016-102017-032017-082018-012018-062018-112019-042019-092020-022020-072020-122021-052021-102022-032022-082023-01PMI财新中国PMI（%）本报告仅供　　　　　ybjieshou@eastmoney.com邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。 3 请务必阅读报告末页的重要声明 宏观报告│宏观点评 主要分项指数的普遍回升说明，随着第一波疫情、春节假期的影响过去，生产、需求均有明显改善。其中，在 1 月需求大幅修复、产成品库存处于低位的情况下，2月随着节后复工、供给约束的进一步放松，生产的反弹更为明显。企业产成品库存明显上升，原材料库存与上月大体持平。 值得注意的是，出口子指数为 52.4（前值 46.1），较上月有明显回升，部分受到季节性因素影响，季调后的新出口订单子指数为 51.8；当然，也不能排除疫情冲击过去供给约束解除、人民币汇率贬值对出口订单的支撑。不过，考虑到疫情后出口季调环比增速与 PMI 新出口订单子指数并不构成强相关——PMI 出口子指数对出口环比增速的解释力在 10%左右——我们倾向于认为短期出口子指数的回升可能并不足以说明去年下半年以来出口承压的局面得到扭转。 图表 2： PMI 新订单和生产子指数 图表 3：PMI 产成品及原材料库存子指数 来源：Wind，国联证券研究所 来源： Wind，国联证券研究所 图表 4：PMI 新出口订单和进口子指数 图表 5：PMI 新出口订单子指数与出口环比 来源：