钜泉科技(688391)公司深度研究：智能电表芯片龙头，受益电网智能化改造

敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑 国内领先智能电表芯片研发设计企业，多项产品出货位居国内市场第一/第二。公司多产品线布局，覆盖计量（三相、单相、单相SoC 和物联表计量）、智能 MCU、载波通信及相关芯片。电表芯片行业竞争格局稳定，公司以自研高精度 ADC 等核心技术优势处于行业领先地位。根据招股说明书，2021 年公司三相/单相/SoC 计量出货量位于目标市场第一/第二/第一，占比为 111%（超过 100%系口径未统计目标市场之外的其他市场）/38%/54%，电表 MCU 芯片出货量以 36%占据国内第二。公司披露 2022 年业绩预告，预计全年实现归母净利润 1.80-2.20 亿元，同比+77.35%-116.77%，扣非归母净利润 1.70-2.08 亿元，同比+71.83%-110.01%，业绩高增主要系 2022 年电表招标量回暖，以及一带一路沿线智能化电网改造的需求旺盛。 短期成长在本轮替换空间，长期在 IR46 电网智能化改造+一带一路沿线智能电网需求。（1）18 年起电表开启新一轮更换周期，2021年后需求回升，2022 年两网合计招标量约超过 0.9 亿台，根据我们测算，本轮智能电表替换率超 65%，预计 2023 年仍为招标高峰年。（2）基于 IR46 标准的物联表量价齐升是重要扩容动力。22年智能物联表招标量为 137.5 万只，已实现在国网 26 个省级电力公司的覆盖。而双芯模组方案下电表价格有望翻倍，根据我们测算，全部替换 IR46 计量、管理芯市场容量较升级前有 3-4 倍的增量空间。（3）一带一路沿线智能电网发展带动出口量稳健增长，根据海关数据，我国出口单/三相电子式电度表 16-21 年 CAGR 达13.10%，随着缺芯问题的缓解出口市场将持续贡献业绩增量。 公司 2022 年 9 月 IPO 发行价格 115 元/股，发行 1,440 万股，实际募集资金净额 14.92 亿元，用于投资双芯模组化智能电表之计量芯、管理芯、智能电网双模通信 SoC 芯片研发及产业化项目。 投资建议 预测 2022-2024 年公司分别实现归母净利 2.01、2.33、2.76 亿元，同比+98.05%、+16.08%、+18.24%，给予公司 2023 年 35 倍 PE 估值，目标市值 81.59 亿元，对应目标价格为 141.64 元/股，首次覆盖给予买入评级。 风险提示 IR46 标准普及不及预期的风险、新产品市场发展不及预期的风险、技术研发升级迭代的风险、限售股解禁风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 379 499 725 808 902 营业收入增长率 26.27% 31.75% 45.21% 11.38% 11.74% 归母净利润(百万元) 62 101 201 233 276 归母净利润增长率 63.03% 63.26% 98.05% 16.08% 18.24% 摊薄每股收益(元) 1.438 2.347 3.486 4.047 4.785 每股经营性现金流净额 0.50 4.36 2.83 3.76 4.53 ROE(归属母公司)(摊薄) 25.09% 33.17% 10.18% 10.79% 11.51% P/E N/A N/A 34.92 30.08 25.44 P/B N/A N/A 3.55 3.25 2.93 来源：公司年报、国金证券研究所 02004006008001,0001,200100.00117.00134.00151.00168.00185.00220913221110230107人民币(元)成交金额(百万元)成交金额钜泉科技沪深300 仅供内部参考，请勿外传公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录 1、国内领先智能电表芯片企业..................................................................... 4 1.1 国内电表芯片龙头，本轮电表升级实现业绩高增 .............................................. 4 1.2 抓住智能电表升级的行业机遇，实现业绩快速发展 ............................................ 6 2、IR46 新标准叠加出口市场，带动双重增量需求 .................................................... 7 2.1 国内智能电表周期性明显，电表替换拉动芯片需求上涨 ........................................ 7 2.2 IR46 新标准推行，有望带动量价双升 ...................................................... 11 2.3 伴随“一带一路”建设，出口市场稳定增长 ................................................... 13 3、电表芯片竞争格局稳定，公司 IR46 技术储备充分................................................. 14 3.1 计量、MCU 芯片格局稳定，公司处于领先地位 ............................................... 14 3.2 公司技术优势明显，积极拓展新产品新业务................................................. 16 4、IPO 募投项目：加码智能电网终端设备芯片研发 .................................................. 18 5、盈利预测与估值.............................................................................. 19 5.1 盈利预测 ............................................................................... 19 5.2 投资建议及估值......................................................................... 21 6、风险提示.................................................................................... 21 图表目录 图表 1： 公司产品线不断丰富 ..................................................................... 4 图表 2： 公司主要围绕电表芯片产品 ......................