安踏体育(2020.HK)管理迭代构筑护城河，剑指全球运动服饰巨头

请务必阅读正文后的重要声明部分 d[Table_StockInfo] 2023 年 02 月 08 日 证 券研究报告•公司研究报告 买入 （ 维持） 当前价： 113.10 港元 安踏体育（2020.HK） 纺 织服饰 目标价： 137.55 港元 管理迭代构筑护城河，剑指全球运动服饰巨头 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：蔡欣 执业证号：S1250517080002 电话：023-67511807 邮箱：cxin@swsc.com.cn 联系人：周铁 电话：18798688288 邮箱：zhoutyf@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 52 周区间(港元) 69.0-129.9 3 个月平均成交量(百万) 7.6 流通股数(亿) 27.14 市值(亿) 3,204.79 相 关研究 [Table_Report] 1. 安踏体育（2020.HK）：电商、DTC 双轮驱动，22H1 业绩超预期 (2022-08-26) 2. 安踏体育（2020.HK）：疫情拖累短期流水，经营指标保持稳健 (2022-04-18) [Table_Summary]  推荐逻辑：公司作为国内运动鞋服巨头，16-21 年营收 GAGR达到 29.9%。展望来看：1）运动鞋服是高成长性赛道，率先受益于消费复苏。2021 年全球/国内运动鞋服市场规模分别达 3637.6亿美元/3718亿人民币，2016-2021年 GAGR分别为 5.3%/14.3%，远高于其他类型服饰，当前国内人均运动鞋服消费较主要发达国家仍有 1.4倍以上增长空间。2）运动鞋服是竞争格局较优的赛道，2021年国内运动鞋服品牌 CR5 为 58.1%，集中度高且优势企业稳定性强，未来研发实力雄厚的头部企业市场份额有望持续提升。3）公司三道增长曲线齐头并进，护城河稳固：主品牌打造极致价值且持续推进 DTC 改革，在赢领计划指导下稳健增长；FILA 定位运动时尚且精准聚焦高尔夫、滑雪等赛道，差异化优势显著，看好提升专业产品占比与门店升级带来客单价与店效双升，恢复增长动能；公司培育的户外运动品牌潜力巨大，有望复制 FILA 的成功，保持较快增长。  优质赛道前景广阔，国产品牌持续崛起。运动鞋服是持续增长动能强且集中度高的优质赛道，展望来看国内运动鞋服高景气将延续：1）2021 年国内人均运动鞋服消费金额为 40.1美元，参照主要发达国家仍有 1.4倍以上增长空间。2）政策推进叠加居民健康意识增强背景下，国内运动参与率持续提升，2021年我国每周参加 1次以上体育锻炼人数比例为 67.5%，较 2014年提升 18.5pp；3）运动时尚潮流方兴未艾，进一步推动居民对运动鞋服消费偏好提升。2021年我国运动鞋服占服装行业整体比重为 13.4%，相较德国/日本/美国仍分别有5.1pp/5.7pp/24.3pp提升空间。国货崛起的势头进一步推动了国内运动品牌增速快于运动服饰整体增速。  安踏多品牌矩阵成型，新增长动力显著。公司是全球领先的运动鞋服巨头， 2022H1 实现营收 259.7亿元，同比增长 13.8%，超过 NIKE 成为国内市占率第一的运动鞋服公司。展望来看，公司多品牌齐头并进，护城河稳固：1）主品牌方面，近年来业绩增长稳健，18-21 年主品牌复合增速为 18.8%，2021 年在国内市场份额达 9.3%，为国产第一大品牌。公司继续发力打造极致价值产品，不断深化 DTC 改革和门店升级，市场份额有望进一步提升。2）FILA 作为第二大增长曲线，凭借精准定位运动时尚，构筑差异化优势叠加渠道端高效运营，近年来业绩表现亮眼。2018-2021年 FILA 营收 GAGR为 36.9%，2021年在国内市场份额为 6.9%；展望来看，FILA 通过聚焦高尔夫网球等小众高端品类，发力提升专业产品占比，并持续整改低效门店，推动门店升级，带动客单价与店效增长，有望快速走出低谷迎来复苏。3）户外运动品牌群方面，Descente 精准卡位高端滑雪运动，Kolon打造中高端户外生活方式，Amer sports 拥有始祖鸟在内的众多高端品牌，在产品力、品牌认可度等方面优势突出，渠道拓展空间大，成为公司强大的增长新动能。  盈利预测与投资建议。预计 2022-2024 年 EPS 分别为 2.59元、3.40元、4.13元，对应 PE 分别为 38倍、29倍、24倍。考虑到公司作为全球运动鞋服巨头，虽然短期受疫情冲击业绩有所调整，但长期来看公司多品牌齐头并进叠加持续推进渠道升级，竞争优势仍十分稳固，市占率有望持续提升。参考可比公司估值，给予其 2023年 35倍估值，对应目标价 137.55港元，维持“买入”评级。  风险提示：疫情缓和不及预期的风险，店效提升不及预期的风险，门店扩张不及预期的风险，行业竞争加剧的风险。 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元人民币) 49328.00 53148.64 62187.83 74147.56 增长率 38.91% 7.75% 17.01% 19.23% 归属母公司净利润(百万元人民币) 7720.00 7041.54 9221.45 11193.85 增长率 49.55% -8.79% 30.96% 21.39% 每股收益 EPS 2.84 2.59 3.40 4.13 净资产收益率 26.69% 19.58% 20.41% 19.85% PE 34.39 37.71 28.79 23.72 数据来源：公司公告，西南证券 -44%-34%-25%-15%-6%4%22/222/422/622/822/1022/1223/2安踏体育 恒生指数 仅供内部参考，请勿外传 公 司研究报告 / 安 踏 体育（2020.HK） 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 公司概况：全球运动鞋服巨头，多品牌全渠道发展 ......................................................................................................................... 1 1.1 全球运动鞋服巨头，增长动力强劲................................................................................................................................................ 1 1.2 业绩增长稳健，经营韧性较强...................................................................................................................