巨星农牧(603477)区域养殖龙头，高成长穿越周期

敬请参阅最后一页特别声明 1 公司简介 巨星农牧前身为振静股份，2020 年 7 月重组后公司发展重心放至生猪养殖，同时发展皮革、饲料肉鸡养殖等业务，已经成为西南地区养殖头部企业。2021 年公司 实现生猪出栏 87.1 万头，营业收入29.83 亿元，同比增长 107.30%；实现归母净利润 2.59 亿元，同比增长 102.34%。2022 年前三季度公司实现营业收入 25.16 亿元，同比增长 26.72%，实现归母净利润-0.97 亿元，同比下滑 147.78%。 持续投建生猪产能，出栏量保持高速增长： 公司合并重组后大力发展生猪养殖业务，目前公司能繁母猪存栏量已超过 10 万头，公司育肥产能超过 200 万头且有大量养殖产能在建设中，公司年出栏 100 万头的一体化项目有望在 23 年中落地。公司合并以来通过增发与发行可转债的方式募集资金 14.2 亿元，公司目前账面资金充足、资产负债率为 52%，有望通过产能扩张实现出栏量的快速增长。我们预计公司 2022/23/24 年生猪出栏量分别为 150 万头/300 万头/500 万头，同比增长 72%/100%/67%，公司成长性突出。 生产效率持续优化迭代，养殖成本行业领先： 公司由“公司+农户”模式逐步发展至“自繁自养一体化”养殖，公司有望实现养殖全环节自主可控，提升防疫能力，通过迭代内控管理模式持续提升养殖效率。公司在育种端与 PIC 达成深度合作，PSY水平已经达到 28，三季度完全养殖成本已经降至 16.6 元/公斤，同时公司生产指标有望持续优化，饲料成本规模效应有望加强，年底完全成本有望降至 16 元/公斤，处于行业领先地位。 行业产能补充速度较慢，养殖规模化持续提升： 受到官方能繁母猪存栏数据、资金、猪价等多因素的扰动，目前行业内产能补充速度较为缓慢，预计 23 年全年生猪均价有望达到 20元/公斤。一体化养殖企业成本端占有优势且持续扩张，规模企业成长性依旧，行业集中度有望再度提升。 盈利预测、估值和评级 我们预测，2022-2024 年公司实现营业收入 37.8 亿元/77.4 亿元 /106.2 亿 元 ，同 比+26.6%/+105.0%/+37.2%， 归 母净 利润 1.7 亿/14.1 亿/11.4 亿元，同比-33.28%/+715.88%/-18.86%，对应 EPS 为0.34/2.79/2.26 元。公司 生猪出栏量增速 与成本控制能力 行业领先，参考生猪养殖行业 2023 年 8-24 倍 PE 估值，考虑到公司成长性突出且养殖成本行业领先，给予 2023 年 11XPE，目标价 30.65 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 生猪价格不及预期；产能建设不及预期；动物疫病风险；可转债转股以及股东减持风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,439 2,983 3,776 7,741 10,624 营业收入增长率 159.05% 107.26% 26.58% 105.02% 37.24% 归母净利润(百万元) 128 259 173 1,410 1,144 归母净利润增长率 223.14% 102.84% -33.28% 715.88% -18.86% 摊薄每股收益(元) 0.273 0.512 0.341 2.786 2.260 每股经营性现金流净额 0.80 0.31 0.80 2.53 1.78 ROE(归属母公司)(摊薄) 4.80% 7.87% 5.03% 29.25% 19.27% P/E 40.02 30.29 71.12 8.72 10.74 P/B 1.92 2.39 3.58 2.55 2.07 来源：公司年报、国金证券研究所 02004006008001,0001,20011.0016.0021.0026.0031.0036.0041.00211229人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 巨星农牧 沪深300 仅供内部参考，请勿外传 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录 一、公司简介：重组聚焦生猪养殖，区域龙头快速扩张................................................ 4 1.1 重组后公司架构稳定，公司聚焦生猪养殖.................................................... 4 二、成长性：出栏量维持高速增长，公司未来可期.................................................... 5 2.1 区域性向全国化发展，公司成长路径明晰：.................................................. 5 2.2 上市后持续融资，成长确定性强：.......................................................... 7 三、竞争力：种猪优势+养殖模式持续迭代，持续降本提升利润......................................... 8 3.1 养殖模式更新迭代，一体化养殖降本增效：.................................................. 9 3.2 种猪性能优秀，生产指标行业领先：....................................................... 11 3.3 规模效率有望凸显，饲料成本有望下降：................................................... 12 四、行业周期：产能回补进程较慢，规模企业持续扩张............................................... 13 4.1 生猪产能恢复较慢，景气区间有望拉长 ..................................................... 13 4.2 生猪养殖行业规模化持续进行，规模企业成长性犹存 ......................................... 14 五、盈利预测与投资建议......................................................................... 16 盈利预测................................................................................... 16 投资建议及估值............................................................................. 17 六、风险提示.............................................................