宏观专题报告：提高直接融资比重，助力新经济起航

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main] [Table_Title] 分析师：李迅雷 执业证书编号：S0740517010007 分析师：陈兴 执业证书编号：S0740521020001 邮箱：chenxing@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 [Table_Summary] 投资要点  中国式现代化离不开功能健全的资本市场。  资本市场发展按下‚加速键‛。  顺应发展趋势，融资结构还需调整。  筑牢风险底线，提升公司质量。  风险提示：政策变动，经济恢复不及预期，测算偏差。 [Table_Industry] 证券研究报告/宏观专题报告 2022 年 11 月 29 日 提高直接融资比重，助力新经济起航 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 宏观专题报告 内容目录 1. 中国式现代化离不开功能健全的资本市场 ...................................................... - 4 - 2. 资本市场发展按下“加速键” ............................................................................ - 5 - 3. 顺应发展趋势，融资结构还需调整 ................................................................. - 7 - 4. 筑牢风险底线，提升公司质量 ........................................................................ - 9 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 宏观专题报告 图表目录 图表 1：GDP 占投资的比例（%） ..................................................................... - 4 - 图表 2：中国资产证券化产品年末存量规模统计（万亿元） .............................. - 7 - 图表 3：居民资产中各类资产占比（%） ............................................................ - 8 - 图表 4：股东分红占上市公司融资比例（%） .................................................. - 11 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 宏观专题报告 1. 中国式现代化离不开功能健全的资本市场 自 2020 年以来，我国致力于构建经济发展内外双循环的新格局。经济发展模式的转型离不开产业的不断升级，而数字经济和高科技产业发展更离不开融资的支持。20 大的报告中着重强调了要通过‚健全资本市场功能‛的方式来实现‚提高直接融资比重‛这一核心目标。这为我国发展直接融资，并以此助力产业升级提供了难能可贵的机遇。 完善的资本市场功能助力新经济发展。产业转型升级带动着我国的研发成果不断推陈出新，发展高科技及数字经济的企业也如雨后春笋，展现出蓬勃生机。科技和企业的高质量发展都离不开资金的支持和风险的管理，因此，健全完善资本市场功能是促进企业、市场和社会三个层面高质量发展的重要推动方式。在企业层面，资本市场致力于支持创新产业和绿色低碳发展，并通过完善公司治理和披露对投资者提供保护。在市场层面，资本市场存量资产的流动性得到不断的优化，而跨境资本的开放为经济发展注入新鲜血液。在社会层面，我国特色现代资本市场承担着重要的社会责任，一方面要指引居民财富转型，另一方面要促进对中小企业和乡镇发展投资。只有完善了资本市场在这三个方面的核心功能，直接融资比重才能得到可持续性的提高。 经济发展模式转型带来融资结构转型。我国传统的经济发展模式下，投资对经济增长的拉动作用更强，而消费拉动作用偏弱。当下，投资效率持续下滑，且投资对经济拉动作用逐步减弱，我国 GDP/投资比例已经由 90 年代的 3.5-4 持续下滑至 2.3。在双循环的新发展格局下，我国迫切需要开启传统产业转型，摆脱投资拉动经济的模式。配合以科技创新和内需消费支撑经济的新发展模式，企业融资结构和方式也会相应发生转变。而随着经济结构、产业结构和企业结构的调整，需要高效的方式盘活存量资本，这就要和资本市场对接，提高直接融资比重。 图表 1：GDP 占投资的比例 2.02.53.03.54.04.55.01961 1967 1973 1979 1985 1991 1997 2003 2009 2015 2021GDP/投资 来源：Wind，中泰证券研究所 发展直接融资与产业升级紧密相连。从资金需求看，创新型行业更需要直接融资。在我国过去房地产及重资产行业繁荣发展的时期，由于土地、房产等资产作为抵押物具有天然的优势，以贷款和非标融资主要方式的间接 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 宏观专题报告 融资具有更高的效率，因此我国企业长期以间接融资为主导。而在双循环新格局引领的产业转型升级背景下，我国的融资需求从重资产行业转向高科技轻资产行业。由于此类企业通常具有高风险、高回报和轻资产的特征，难以通过资产抵押获得银行贷款的方式间接融资，而直接融资市场则能够对科技类企业进行相对有效的定价，并对接风险偏好高的资金。从资金投向看，直接融资更青睐创新企业。信贷的增量与房地产呈现明显正相关性，在我国地产、基建行业得以快速发展的过去 15 年中，贷款和非标资金的融资比重也不断提高，这一趋势与美国和日本的国际经验一致。相较之下，股权投资资金则明显更青睐科技创新型企业，同样参考国际趋势，2021 年美国的股权投资基金对信息科技和生物医疗行业的投资占比高达 73%。未来我国地产行业或将难以重现过去的‚辉煌‛，而近年来新兴产业的发展也展现出接棒的潜力。因而随着产业向科技创新型持续升级，我国的融资结构必将随之向直接融资转变。 2. 资本市场发展按下‚加速键‛ 党的十八大以来，我国资本市场改革发展取得重大进展，市场规模跃居世界前列，市场结构也大幅改善。近年来，中国资本市场不断推出制度改革，设立科创板并试点注册制成功落地，创业板、新三板等一批重大改革相继推出，对外开放持续深化，直接融资呈现加快发展的积极态势。 一方面，资本市场是发展直接融资的重要渠道，近年来直接融资占比稳步提升。从存量角度来看，我国直接融资占比长期稳定在 30%-40%的区间。2003 年，我国的直接融资存量占比为 20%，2007 年受股市大涨的推动，占比迅速上行至 54%的高位。而后自 2008 年以来，我国股票和债券融资总占比呈现出长期平稳态势。近年来，随着我国产业结构向科技创新行业升级，直接融资中投融资双方利益共享、风险共担、定价市场化等的优势得以发挥，直接融资的占比也随之提升。今年前 10 个月，全市场