兼论人民币汇率走势：美元指数将向何处去？

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 美元指数将向何处去？—兼论人民币汇率走势 主要观点： [Table_Summary] 近期美元指数快速上涨，期间一度突破 114，再创 20 余年以来新高。受此影响，离岸美元兑人民币汇率也一度突破 7.25。为稳定外汇市场预期，加强宏观审慎管理，中国央行 26 日宣布，自 2022 年 9 月 28 日起，将远期售汇业务的外汇风险准备金率从 0 上调至 20%，并于 9 月 27 日召开全国外汇市场自律机制电视会议。强势美元与人民币汇率走势引发市场关注。 ⚫ 美元指数为何屡创新高？ 1. 美元指数走强的主要原因在于美国经济增长前景较欧洲更优，以及欧美央行货币政策错位。 从欧元区和美国经济基本面对比来看，在面对疫情冲击时，欧元区虽然也实施了大规模的货币和财政刺激计划，但是政策的效果上来看，由于欧元区内不同国家经济发展水平的差异较大，统一的货币政策对于经济刺激的作用也各不相同，欧元区经济恢复的程度相对美国而言较弱，欧元兑美元持续贬值。而俄乌冲突的爆发，使得欧洲经济增长的前景进一步恶化，推动美元指数加速上升。 从欧美央行货币政策方面来看，在本轮加息过程之中，欧央行加息的节奏和力度均比美联储落后，两国利差的扩大会引发资本流动，推升美元。 2. 地缘政治冲突升温、英国减税计划、日央行保持宽松及意大利选举等因素成为美元指数上行的催化剂。 近期俄罗斯在其控制的顿涅茨克等四地举行入俄公投，并进行二战后首次军事动员，引发对俄乌冲突升温的恐慌，全球风险偏好受到一定压制，部分资金流入美国避险，助推美元上涨； 日本和英国近期的经济政策变动，亦助推了美元指数的上行。英国方面，新任首相推行大规模减税计划，引发市场对英国债务不可持续的担忧。虽然英国央行宣布将“以任何必要的规模”临时购买英国长期国债，但并不能改变英镑贬值的趋势；日本方面，日本央行坚持宽松货币政策以支持经济增长，导致日元兑美元持续贬值； 此外，意大利大选中偏保守派的“中右翼联盟”获胜，引发市场对意大利混乱局面持续、拖累欧洲整体经济表现的担忧，从而成为美元指数上行的催化剂。 ⚫ 短期美元指数的上行还未结束，人民币被动贬值压力仍存。 1. 短期来看美元指数的上行可能还未结束 首先，从美联储的加息路径来看，短期内还会保持鹰派加息，从而为美元提供支撑；其次，欧元区能源危机尚未真正到来，后续冬季到来后能源危机可能正式发酵，经济增长可能会超预期下滑；最后，俄乌冲突走势尚不明朗，冲突升级可能性正在加大，美元的避险功能或仍将得到强化。短期来看，美元指数的上行可能还未结束，有可能会触及 2001 年 120.9的高点。 [Table_StockNameRptType] [Table_StockNameRptType] 宏观研究 宏观专题 [Table_StockNameRptType] 宏观研究 宏观专题 [Table_RptDate] 报告日期： 2022-09-29 [Table_Author] 分析师：何宁 执业证书号：S0010521100001 电话：15900918091 邮箱：hening@hazq.com 联系人：潘纬桢 执业证书号：S0010122040040 电话：17521128958 邮箱：panwz@hazq.com 相关报告 1.《华安证券_宏观研究_宏观点评_欧美制裁对俄欧经济和产业链的几点影响》2022-02-28 2.《华安证券_宏观研究_宏观专题_破局之路，妙手何方？—2022 中期宏观展望》2022-06-14 3.《华安证券_宏观研究_宏观专题_】欧债危机，魅影重现》2022-07-22 4.《华安证券_宏观研究_宏观点评_】美国“衰退”的程度有多深？—美国二季度 GDP 数据点评》2022-07-29 5.《华安证券_宏观研究_宏观点评_】人民币汇率的关键仍然在内—兼评央行下调外汇存款准备金率》2022-09-07 6.《华安证券_宏观研究_宏观点评_】3 次加息 75bp 后，美联储还会有多少超预期？—9 月 FOMC 会议点评》2022-09-22 7.《华安证券_宏观研究_宏观专题_】美国经济将“衰退”至何处？》2022-09-26 [Table_CommonRptType] 宏观研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 13 证券研究报告 2. 人民币的贬值压力仍存 从当前情况来看，人民币短期内的被动贬值压力仍然存在，外部压力可能还会增加。一方面，美元短期内还将继续保持强势，从而造成人民币被动贬值；另一方面，美债收益率近期出现较快上行，10 年期美债收益率日前一度突破 4.0%，中美利差倒挂程度进一步加深，资本回流美国的压力也将增加。 从中长期来看，人民币并不存在长期持续快速贬值的基础，当前政策着力点预计将是防止人民币单边快速贬值。一则人民币此轮贬值主要针对美元，人民币兑其它货币并未出现较大幅度贬值；二则目前我国经济增长中的积极动能正在累积，而当前欧美等国的经济衰退概率正在增大，明年上半年可能就将看到双方经济周期相对位置的互换，届时人民币汇率将会获得经济基本面的有力支撑；三则央行近期采取的一系列政策有助于将外汇市场中的投机因素挤出，加强预期管理。后续央行还可以使用继续下调外汇存款准备金率、启用逆周期因子等政策工具，对人民币汇率进行引导和调节。但考虑到当前美国加息周期还未结束，美元还有上涨空间，政策的着力点预计将是防止人民币单边快速贬值，以维护外汇市场的稳定。 3.从更长期的视角来看，本轮美元上行周期结束后，美元可能迎来较长时间的下行。 一直以来，美元同时作为美国本币和国际主要货币，其货币政策会对全球其他经济体产生显著的外溢效应。本次美联储鹰派加息，引发美元持续走强，对全球其他国家产生了不同程度的负面冲击。随着美国经济在全球占比的下降，这种弊端日益突出，特别是俄乌冲突后美国冻结俄罗斯的外汇储备，使得全球对美元的信心再度下降。目前已经有部分国家开始积极考虑去美元化，如金砖国家便已开始研究以金砖国家的“一篮子”货币为基础的国际储备货币，中国和俄罗斯也已经开始进行能源的本币结算。如果考虑到俄乌冲突等地缘政治影响的持续发酵，本轮美元上行周期结束后，可能会有更多的国家考虑去美元化，届时美元可能会迎来一个较长时间的下行周期。 ⚫ 风险提示 国际局势紧张引发通胀超预期，新冠疫情形势大幅恶化，地缘政治风险加大导致国际政治局势超预期。 [Table_CommonRptType] 宏观研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 13 证券研究报告 正文目录 1 美元指数为何屡创新高？ ...........................................................................................................................................