债市聚焦系列：固收+走过荆棘，重整旗鼓再出发

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 27 页起的免责条款和声明 固收+走过荆棘，重整旗鼓再出发 债市聚焦系列｜2022.9.19 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 明明 FICC 首席分析师 S1010517100001 章立聪 资管与利率债首席分析师 S1010514110002 近期固收+基金发展走出低谷，8 月新发规模超过 4 月的 3 倍，银行理财固收+产品存续数量也在 4 月低谷后再创新高，据我们测算，截至 9 月 16 日，银行理财固收+产品存续规模已经达到 14.25 万亿元，占全部理财产品规模的比例接近 50%。固收+产品为何能够全面回暖？后续又将如何发展？本文将作出全面分析。 ▍市场有所回暖，固收+产品全面走出低谷。5 月开始，权益市场逐步回暖，固收+基金在原口径下新发规模 6 月开始逐步走出低谷，单只平均发行规模更是全面恢复至 2021 年的平均水平。固收+理财产品存续数量 4 月月度环比减少 8.97%，降幅创近几年新高，但 5 月开始强势反弹，6 月存续数量和新发数量均创新高，根据我们测算，截至 9 月 16 日，其存续规模达到 14.25 万亿元，占全部理财产品规模比例达到 48.94%。 ▍2022 年上半年固收+产品发展回顾：受市场不振影响，二季度规模一度转缩。2022 年初以来，受到海外俄乌冲突和美联储加息缩表进程影响，全球权益市场负向共振，叠加我国局部地区散点疫情频繁扰动，A 股市场亦表现不佳，上证指数 4 月底一度跌破 3000 点。在此情况下，固收+产品业绩表现不佳，风险收益与投资者预期不符，一度造成“赎回潮”，引发“股债双杀”，恶性循环之下，“固收+”基金净申购额创历史新低。固收+基金在“赎回潮”下规模不断收缩，按照可转债归为权益资产口径下测算固收+基金规模在 2 季度环比下降 7.72%。 ▍权益市场有所反弹、固收+产品业绩回暖是主因。2022 年 7 月 5 日，上证综指一度较 4 月 26 日最低点反弹 17.93%，随后又开始震荡行情。同时为提振实体经济，央行货币政策持续宽松，8 月 MLF 调降 10bps，存款利率机制改革、结构性货币政策工具等措施持续降低银行负债端压力，但各类政策传递到实体经济存在时滞，信贷数据恢复较慢助推银行“资产荒”，债市景气度维持高位。两者共同推动了固收+产品净值大幅反弹，银行理财破净产品数量大幅减少，固收+基金业绩持续回暖，带动了投资者信心回升，银行理财和基金公司也借机布局，推动固收+产品走出低谷。 ▍其他原因：目前 A 股估值处于 2015 年以来相对低位，沪深 300 市盈率仅 14.03倍，处于 2015 年以来 17%的历史分位数，此外，沪深 300 指数相较 2022 年 4月 26 日的年内最低点仅增长 3.93%，具有较大的安全边际，逢低布局固收+产品正当其时。此外，现金理财整改过渡期仅余三个多月，整改过程中规模承压，为维持银行理财整体规模增长，必须大力发展固收+产品。银行理财固定管理费收取标准较低，但超出业绩基准后的超额收益业绩报酬远高于公募和私募基金，因此理财有足够动力发行固收+产品以增厚收入。 ▍未来发展展望：短期来看，在全面净值化时代，纯固收产品乃至现金理财产品也要面临净值波动和回撤的情况下，部分投资者或更加青睐潜在收益相对更高的固收+产品。同时，“固收+”产品通过多资产配置、低相关性策略进一步增加了产品的稳定性，未来预计将吸引更多中低风险偏好投资者进入。长期来看，从发达国家和中国目前利率的走势来看，低利率环境是大势所趋，理财产品收益率持续走低，权益类资产成为增厚收益的重要来源，“固收+”产品大有可为。居民财富不断积累，理财意识持续提升，对于金融产品的需求逐步提高，“固收+”产品的规模也有望随着市场的壮大而迎来自然扩张。房住不炒常态化也将驱动居民资产配置进一步转移，参考美国居民的资产配置变化来看，金融资产在居民总资产配置中的占比还有一定上升空间，为固收+产品带来长期的趋势性机会。 债市聚焦系列｜2022.9.19 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 目录 固收+产品全面走出低谷.................................................................................................... 5 市场回暖，固收+产品全面走出低谷 .................................................................................. 5 上半年固收+产品发展历程回顾：受市场不振影响，二季度规模一度转缩 ........................ 6 固收+产品回暖原因分析.................................................................................................... 9 权益市场有所反弹，固收+产品业绩回暖是主因 ............................................................... 9 A 股估值处于相对低位，布局固收+产品正当其时 .......................................................... 10 现金理财整改压力较大，发力固收+产品可助推理财整体规模扩张 ................................ 11 未来发展展望 .................................................................................................................. 11 国内宏观 ......................................................................................................................... 14 总量数据.......................................................................................................................... 14 高频数据.......................................................................................................................... 14 通货膨胀：猪肉价格小幅上涨，鸡蛋价格大幅下跌，工业品价格大体下行 .................... 16 重大事件回顾 .........................................................