兼评8月经济数据：如果三季度GDP在4%以下，后续靠何发力？

敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告如果三季度 GDP 在 4%以下，后续靠何发力？——兼评 8 月经济数据主要观点：[Table_Summary] 事件：2022 年 1-8 月工业增加值累计同比 3.6%，社零累计同比 0.5%，固定资产投资累计同比 5.8%（预期 5.3%）。其中，基建投资 10.37%，制造业投资 10.0%，房地产投资-7.4%。 一、生产：工业生产和服务业生产均呈低基数上的“弱修复”。其中工业生产受多地疫情反复、高温限电限产叠加外需走弱的影响，回升幅度有限；装备制造业景气度较高、汽车制造连续 4 个月改善；疫情扰动之下，我们理解 8 月服务业生产回升主要由基数效应贡献。1、受制于疫情反复、高温限电限产，工业生产呈现低基数上的“弱修复”，装备制造业景气度较高，汽车制造连续 4 个月改善。1）多地疫情反复、高温限电限产叠加外需走弱，8 月工业生产呈现低基数上的“弱修复”。8 月工业增加值同比为 4.2%，较前值回升了 0.4 个百分点；1-8 月累计同比增长 3.6%，较 1-7 月提升 0.1 个百分点。需要注意的是，工业生产弱修复建立在去年的低基数上，这一点我们在 8 月的报告中已予以提示。2021 年三季度多地就发改委“能耗双控”目标先后推出限电限产措施，工业生产快速走弱，2021年8至10 月工业增加值同比分别为5.3%、3.1%、3.5%，由此形成的低基数对今年下半年的经济修复在数值上构成“支撑”。其中，福建、陕西、江苏、浙江等地基数效应较为明显。环比看，8 月工业增加值环比季调为0.32%，低于过去四年同期均值的 0.43%（剔除 2020 年异常值），表明工业生产环比弱于季节性。出口方面，8 月出口交货值累计同比回落了 4.3 个百分点至 5.5%，后续外需面临走弱风险，出口或呈有韧性的回落，相应对工业生产的支持力度进入下行通道。2）分行业看，装备制造业景气度较高，汽车制造连续 4 个月改善。40.0%的行业工业增加值累计同比较上月有所修复，其中汽车制造、电力热力、电气机械的累计同比较前值回升了 8.0、4.9、2.3 个百分点至 30.5%、15.3%、14.8%。总体看，8 月高技术产业增速下滑、但装备制造业改善了 1.1 个百分点至 9.5%，其中汽车行业向好势头不减，8 月国内汽车产销分别完成 239.5 万辆和 238.3 万辆，同比分别增长 38.3%和 32.1%。印证了我们在《四问利润传导，这次不一样？》指出的“本轮 CPI-PPI 回升周期利好通信设备、电气机械、汽车、交运设备、电力等中游设备制造”。2、8 月服务业生产指数呈低基数上的小幅改善，疫情扰动之下，我们理解该回升主要由基数效应贡献。8 月服务业生产指数同比较前值回升了 1.2 个百分点至 1.8%，其中，信息传输、软件和信息技术服务业，住宿和餐饮业，金融业生产指数分别增长 8.9%、7.4%、4.8%。8 月疫情发散程度较 7 月更严重，且静默管控区域更多，高温天气同样制约服务业活动，因此我们仍理解该回升主要由基数效应贡献，体现于 2021 年 8 月服务业生产指数的两年复合增速为 4.4%，6 月和 7 月分别为 6.5%、5.6%。 二、固定资产投资：地产连续 14 个月回落，制造业投资总体平稳，前期专项债缓支叠加新增政策性金融工具加快投放，基建投资进一步高增。1-8 月固定资产投资累计同比较前值回升了 0.1 个百分点至 5.8%，三年复合平均增速4.7%、持平前值，仍需关注地产分项的拖累。1）地产：销售和竣工回暖；央地多措并举推进“保交楼”，融资结构小幅改善；坚持“底线思维”的需求端宽松仍可期，看好地产、建筑建材。具体看：其一，基本面看，地产投资延续下滑，销售和竣工回暖。1-8 月地产投资累计同比较前值回落 1.0 个百分点至-7.4%，连续 14 个月下滑，尽管去年下半年基数偏低，但基本面可能难有实质性改善。前端看，销售好转、拿地新开工仍弱，1-8 月商品房销售面积同比-23.0%（前值-23.1%），土地购置面积同比-49.7%（前值为-48.1%），新开工面积同比-37.2%（前值-36.1%）；在监管部门千方百计推动“保交楼、稳民生”要求下，后端的竣工面积累计同比小幅升至-21.1%（前值为-23.3%），而同比从 7 月的-36.0%改善至-2.5%。地产风险事件或已阶段性企稳，8 月 30 个大中城市商品房成交面积同比下滑 19%（5 月、6 月和 7 月分别同比下滑 52%、7%、33%），进入金九银十重要观察期。其二，融资面看，央地多措并举推进“保交楼”，融资结构小幅改善。1-8 月开发资金来源累计同比-25%，此前“销售企稳、自融仍弱”的结构发生变化，国内信贷有所好转。定金及预收款累计同比为-35.8%、较前值回升了 1.3 个百分点；个人按揭贷款累计同比为-24.4%、较前值回升了 0.8 个百分点；国内信贷累计同比为-27.4%、较前值回升了 1.0个百分点；仅自筹资金较弱。保交楼为近期地产宽松政策的一大旋律，8 月以来超过 10城陆续出台措施，8 月 12 日银保监会表示积极主动参与合理解决资金硬缺口的方案研究、强调千方百计推动“保交楼、稳民生”，8 月 19 日住建部、财政部、央行出台措施，通过政策性银行专项借款促进保交楼。按目前的“保交楼”效果来看，我们预计后续“保交楼”相关政策仍将继续推进、加强落实，且可能继续扩大规模。不过，目前针对地产企业的供给端政策仍有限，，多数房企仍疲于应对现金流保卫战，后续政策仍需观察。其三，政策面看，坚持“底线思维”的需求端宽松仍可期。8 月经济数据点评中我们明确指出“需求端宽松进入新阶段”，同时我们基于年初以来的 300 余条地产政策、独家测算了高能级+省会城市宽松比例，8 月第 3 周该宽松比例攀升至 39.4%，因而当周周观点中我们上调了地产板块评级，过去四周地产板块近 10%的超额收益也印证了该判断。需要指出的是，中央房住不炒的定位从未动摇，诸如 9 月 15 日青岛住建局公号删除“二手住房不再限购”的表述、9 月 16 日苏州撤回此前“放松限外”的政策。我们仍维持 8 月的判断，即地产需求端宽松仍将加码，高能级城市和热门都市圈的地产宽松仍可期，但一线城市放开较难；我们判断“大招”概率较低，更多的可能是部分技术细节的调整。宽松预期是引导 8 月地产板块向好的逻辑，但宽松是否见效（提振销售、维稳房价）可能是金[Table_StockNameRptType]宏观研究宏观点评报告日期：2022-09-17[Table_Author]分析师：何宁执业证书号：S0010521100001电话：15900918091邮箱：hening@hazq.com相关报告1.《华安证券_宏观研究_宏观专题_我们为什么看好基建？》2022-03-022.《华安证券_宏观研究_宏观点评_如何 理 解 超 预 期 的 经 济 增 速 ？ 》2022-03-163.《华安证券_宏观研究_宏观点评_一季度经济数据的喜和忧》2022-04-194.《华安证券_宏观研究_宏观点评_我们距离 5.5%，还有多远的路要走？》2