单店营收承压，期待疫后恢复

食品饮料 | 证券研究报告 — 业绩评论 2022 年 9 月 12 日 [Table_Stock] 603517.SH 增持 原评级: 增持 市场价格:人民币 43.72 板块评级:强于大市 本报告要点  绝味食品 2022 年中报点评. [Table_PicQuote] 股价表现 [Table_Index] (%) 今年 至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (36.2) (14.0) (4.9) (30.1) 相对上证指数 (26.0) (14.5) (5.6) (18.4) 发行股数 (百万) 609 流通股 (%) 99 总市值 (人民币 百万) 26,609 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 317 净负债比率 (%)(2022E) (9) 主要股东(%) 上海聚成企业发展合伙企业(有限合伙) 34 资料来源：公司公告，聚源，中银证券 以 2022 年 9 月 9 日收市价为标准 相关研究报告 [Table_rel atedr eport] 《绝味食品：门店快速扩张，下沉低线市场，布局轻餐饮龙头》20220804 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 [Table_Industry] 食品饮料 : 休闲食品 [Table_Anal yser] 证券分析师：邓天娇 (8610)66229391 tianjiao.deng@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300519080002 证券分析师：汤玮亮 (86755)82560506 weiliang.tang@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300517040002 [Table_Titl e] 绝味食品 单店营收承压，期待疫后恢复 [Table_Summar y] 绝味食品公布 22 年半年报。22 年上半年实现营收 33.4 亿元，同比增 6.1%，归母净利 1.0 亿元，同比降 80.4%，每股收益 0.16 元/股。2Q22 营收和净利分别为 16.5 亿元和 0.1 亿元，营收同比增 0.6%，净利同比降 96.4%。1H22公司门店数量合计 14921 家，较 2021 年底净增 1207 家。公司短期业绩受疫情扰动较大，随着成本端及费用端压力缓解，公司业绩将逐步恢复，维持增持评级。 支撑评级的要点  拓店节奏符合公司规划，单店营收承压，仍处于恢复中。上半年公司门店总数合计 14921 家，较 2021 年底净增 1207 家，门店扩张数量符合公司规划。分区域来看，1H22 西南/西北/华中/华南/华东/港澳及新加坡等市场营收增速分别为-1.7%/21.9%/24%/1.1%/-8.2%/7.6%/30.3%，其中华东及西南市场受疫情影响较大，2Q22 营收增速分别为-16.0%、-4.9%，其他市场营收端则表现出相对韧性，基本实现正增长。我们判断 1H22 单店鲜货平均营收同比降 10%-15%。考虑到公司上半年已基本完成此前规划的拓店目标（2022 年新增门店数量为 1000-1500 家），我们判断公司下半年工作中心将围绕单店业绩提升开展，针对中秋、国庆及世界杯布局相关营销工作。考虑到公司 2022 年 6 月正式启动“星火燎原”计划，预计全年开店数量将增至 1500 家及以上。1H22 绝配、集采等供应链业务继续保持较高增速，实现营收 3.3 亿元，同比增 170.4%，收入占比 10.3%，同比提升 6.3pct。  盈利能力承压，主要受成本端压力及经销商费用补贴双重影响。1H22 公司毛利率 28.0%，同比降 6.6pct，其中 2Q22 毛利率 25.7%，同比降 9.0pct。受疫情影响，上半年鸭副成本高涨，原料价格处于高位。上半年公司加大对加盟商的费用补贴，主要体现在货折及营销活动。1H22 公司销售费用率 11.9%，同比增 5.0pct，其中 2Q22 销售费用率 9.7%，同比增 2.7pct，从销售费用绝对额来看，1H22 公司广告宣传费 1.6 亿元（去年同期 1461万元）。1H22 公司管理费用率 8.4%，同比增 2.1pct，主要系公司计提股份支付费用，上半年公司一次性计提股权激励费用 7758 万元。1H22 公司净利率 3.0%，同比降 13.0pct。 估值  公司供应链及组织管理能力突出，盈利能力水平远高于同行其他企业。短期业绩受疫情扰动承压，下半年随着疫情防控政策不断优化，消费场景复苏，我们判断公司业绩将不断改善。预计 2022-2024 年公司营收分别为 72.9 亿元、87.7 亿元、102 亿元，同比增 11%、20%、16%。归母净利分别为 5.6 亿元、11.0 亿元、13.5 亿元，同比-43%、97%、23%。EPS 分别为 0.92、1.81、2.22 元/股。维持增持评级。 评级面临的主要风险  受疫情扰动较大，终端需求疲软。门店增长低于预期，三四线城市开拓进展不顺。原材料价格上涨，成本端承压。食品安全问题。 投资摘要 [Table_InvestSummary] 年结日：12 月 31 日 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售收入 (人民币 百万) 5,276 6,549 7,289 8,769 10,203 变动 (%) 2 24 11 20 16 净利润 (人民币 百万) 701 981 559 1,102 1,352 全面摊薄每股收益 (人民币) 1.152 1.611 0.918 1.809 2.221 变动 (%) (12.5) 39.9 (43.0) 97.1 22.7 全面摊薄市盈率(倍) 38.0 27.1 47.6 24.2 19.7 价格/每股现金流量(倍) 36.5 23.8 26.5 18.9 15.2 每股现金流量 (人民币) 1.20 1.84 1.65 2.32 2.87 企业价值/息税折旧前利润(倍) 21.4 21.0 33.9 16.9 13.6 每股股息 (人民币) 0.535 0.504 0.367 0.688 0.777 股息率(%) 1.2 1.2 0.8 1.6 1.8 资料来源：公司公告，中银证券预测 2022 年 9 月 12 日 绝味食品 2 图表 1. 绝味食品 2022 年半年报业绩 （人民币，百万元） 2Q21 2Q22 同比（%） 1H21 1H22 同比（%） 营业收入 1,638 1,648 0.6 3,144 3,336 6.1 营业成本 1,069 1,225 14.5 2,056 2,401 16.8 毛利率(%) 34.7 25.7 (9.0) 34.6 28.0 (6.6) 毛利 569 423 (25.6) 1,088 935 (14.1) 税金及附加 12 11 (4.0) 23 23 1.0 销售费用 114 160 39.9 215 396 84.5 管理费用 112 169 51.2 198 279 41.0 研发费用 3 8 134