中国东方教育(0667.HK)22H1招生进展受外部因素干扰，静待业绩修复

证 券 研究报告 请务必阅读投资评级定义和免责条款 持有 22H1 招生进展受外部因素干扰，静待业绩修复 中国东方教育（667.HK） 2022-09-07 星期三 目标价： 3.8 港元 现 价： 3.29 港元 预计升幅: 16% 重要数据 日期 2022/9/7 收盘价（港元） 3.29 总股本（亿股） 21.8 总市值（亿港元） 71.6 净资产（亿港元） 64.8 总资产（亿港元） 109.4 52 周高低（港元） 10.24/2.91 每股净资产（港元） 2.98 数据来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 主要股东 吴俊保教育有限公司 33.2% 吴伟教育有限公司 22.5% 肖国庆教育有限公司 20.1% 相关报告 研究部 姓名：李承儒 SFC：BLN914 电话：0755-21519182 Email: licr@gyzq.com.hk 投资要点  公司公布 22H1 业绩，疫情扰动导致收入和经调整净利润出现下滑： 2022H1 公司营收同比-6.1%至 18.8 亿元，净利润同比+1.3%至 2.4 亿元，经调整净利润同比-41.9%至 1.75 亿元，22H1 学校及中心数量为 239 个，较 21 年末增 8 个。烹饪技术/信息技术/汽车服务上半年收入分别-12%/ -5%/ +16%。  万通汽车稳健增长，长训占比进一步提升，稳步推进区域中心落地： 22H1 公司平均培训人次同比+0.2%至 14.3 万，新培训人次同比-14%至 7.0 万。拆分三大核心品牌，行业需求旺盛带动万通汽车逆势增长，新东方/新华电脑/万通汽车分别实现收入 9.5/ 3.6/ 3.2 亿元，同比分别-8%/ -5%/ +16%。按量价分析，新东方/新华电脑/万通汽车平均培训人次分别同比变动-5%/ -3%/ +24%；新东方/新华电脑/万通汽车平均学费分别同比变动-3%/ -2%/ -6%。长训占比进一步提升，三年制新培训人次/三年制平均培训人次分别同比增 15%/25%，三年制新培训人次的占比较去年同期的 23%进一步提升至 30%。期内公司稳步推进区域中心落地，增长模式从过往的拓教学点转变为做强区域中心，以提升人效和校园利用率，优化盈利能力。教学硬件的优化有助于公司提高对长学制生源的吸引力，使公司具备更充分的资质申请技师牌照，提升办学层次。  校园固定成本呈刚性致利润端承压，销售费用率具备优化空间： 22H1 公司毛利率和经调整净利润率分别为 52.9%和 9.3%，同比分别下降 2.4pp和 5.7pp。利润端承压原因是招生节奏受疫情扰动导致收入减少，而校园固定成本呈刚性，规模效应尚未充分体现。22H1 销售/管理/研发/财务费用率分别为 23.6%/13.1%/0.5%/4.4%，销售费用率同比+0.4pp，销售费用同比-5%。目前公司招生渠道正从过往的以网络招生为主过渡为网络招生+线下渠道并进。预计随线下渠道招生占比上升和未来招生进度恢复，销售费用率有优化空间。  给予持有评级，对应目标价 3.8 港元： 我们的观点：当前政策环境正面，下半年 6-8 月外部扰动因素缓解后公司招生恢复增长。预计公司凭借龙头品牌沉淀及其具备竞争力的教学体系，有望延续良好的招生恢复态势，疫情进展仍是短期重要变量。长期随着公司区域中心落地，办学层次和招生竞争力有望进一步优化。预计 2022E 至 2024E 财年营收分别为 4,186/ 4,915/ 5,710 百万元，同比增长 1.1%/ 17.4%/ 16.2%；归母净利润分别为 416/ 571/ 735 百万元，同比增长 37.7%/ 37.3%/ 28.8%。给予公司目标价 3.8 港元，对应持有评级，对应 22E 财年 PE 约 15 倍。 人民币百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 3,649 4,140 4,186 4,915 5,710 同比增长 -6.6% 13.5% 1.1% 17.4% 16.2% 净利润 258 302 416 571 735 同比增长 -69.6% 17.3% 37.7% 37.3% 28.8% 净利润率 7.1% 7.3% 9.9% 11.6% 12.9% EPS 0.12 0.14 0.19 0.26 0.34 PE@3.29HKD 23.8 20.3 14.7 10.7 8.3 数据来源：wind、公司年报、国元证券经纪（香港）预测 仅供内部参考，请勿外传 2 报告正文 公司公布 22H1 业绩，疫情扰动导致收入和经调整净利润出现下滑： 2022H1 公司营收同比-6.1%至 18.8 亿元，净利润同比+1.3%至 2.4 亿元，经调整净利润同比-41.9%至 1.75 亿元，22H1 期末学校及中心数量为 239 个，较 21 年末增加 8 个。分板块看，烹饪技术/信息技术/汽车服务上半年收入分别-12%/ -5%/ +16%。公司利润承压主要是由于招生受到疫情干扰，同时教学成本及折旧费用相对刚性，产生了负经营杠杆。 图 1：中国东方教育收入变动 图 2：中国东方教育净利润变动 资料来源：公司公告、国元证券经纪（香港）整理 资料来源：公司公告、国元证券经纪（香港）整理 万通汽车稳健增长，长训占比进一步提升，稳步推进区域中心落地： 22H1 公司平均培训人次同比+0.2%至 14.3 万，新培训人次同比-14%至 7.0 万。拆分三大核心品牌，新东方/新华电脑/万通汽车分别实现收入9.5/ 3.6/ 3.2亿元，同比分别-8%/ -5%/ +16%。按量价分析，新东方/新华电脑/万通汽车平均培训人次分别为 6.2 万/ 4.2 万/ 3.2万人次，分别同比变动-5%/ -3%/ +24%；新东方/新华电脑/万通汽车平均学费分别为 3.1万元/ 1.7 万元/ 2.0 万元，分别同比变动-3%/ -2%/ -6%。万通汽车逆势增长，主要原因是行业需求旺盛及公司具备竞争力的教学体系。 长训占比进一步提升，三年制新培训人次/三年制平均培训人次分别同比增长 15%/25%，三年制新培训人次的占比较去年同期的 23%进一步提升至 30%。期内公司稳步推进区域中心落地，增长模式从过往的拓教学点转变为做强区域中心，以提升人效和校园利用率，优化盈利能力。截至 22H1 期末，安徽职教城三校已达 2.3 万在校生，四川和山东区域中心已交付，贵州/郑州区域中心分别有望于 23 年底/24 年投用。区域中心在山东/四川/贵州/郑州的陆续落地后，公司教学硬件的优化有助于公司提高对长学制生源的吸引力，使公司具备更充分的资质申请技师牌照，提升办学层次。 18.3 23.4 28.5 32.6 39.1 36.5 41.4 18.8 27.8%22.0%14.6%19.6%-6.6%13.5%-6.1%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%05101520253035404520152016201720182019202020211H202