2022年半年报点评：MLCC经营承压，半导体陶瓷基板业务空间广阔

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 8 月 31 日 公司研究 MLCC 经营承压，半导体陶瓷基板业务空间广阔 ——三环集团（300408.SZ）2022 年半年报点评 买入（维持） 当前价：27.42 元 作者 分析师：刘凯 执业证书编号：S0930517100002 021-52523849 kailiu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 19.16 总市值(亿元)： 525.50 一年最低/最高(元)： 23.43/46.87 近 3 月换手率： 56.68% 股价相对走势 -37%-22%-7%7%22%08/2112/2103/2206/22三环集团沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 0.80 -7.04 -11.89 绝对 -1.90 -6.41 -26.27 资料来源：Wind 相关研报 21Q3 业绩环比增长，MLCC 龙头崛起正在进行时——三环集团（300408.SZ）跟踪报告之四（2021-10-29） 事件： 公司发布 2022 年半年度报告：2022H1 公司实现营收 28.94 亿元（同比+0.6%）；实现归母净利润 9.39 亿元（同比-12.9%）；实现扣非归母净利润 8.09 亿元（同比-17.3%）；实现毛利率 47.00%（同比-6.3pct）；实现净利率 32.50%（同比-5.07pct）。 2022 年 Q2 单季度公司实现营收 14.92 亿元（同比-4.8%，环比+6.5%）；实现归母净利润 4.42 亿元（同比-25.0%，环比-11.2%）；实现扣非归母净利润 3.90 亿元（同比-30.4%，环比-7.2%）；实现毛利率 44.78%（同比-10.12pct，环比-4.60pct）；实现净利率 29.65%（同比-8.01pct，环比-5.89pct）。 点评： 2022H1 研发投入大幅增长，境外业务进展良好。为提高产品的核心竞争力，公司持续加大研发投入。2022 H1，公司研发投入 2.37 亿元，同比增长 60.59%。分产品来看，公司电子元件及材料业务实现营收 8.27 亿元，同比下降 18.79%，毛利率同比下降 4.35%；通信部件业务实现营收 8.25 亿元，同比下降 0.37%，毛利率同比下降 2.11%；半导体部件业务实现营收 6.22 亿元，同比增长 22.71%，毛利率同比下降 9.80%。分地区来看，公司实现境内营收 22.69 亿元，同比下降 2.4%；实现境外营收 6.25 亿元，同比增长 13.36%，境外业务进展良好。 陶瓷基片大光板业务进展良好，新能源应用前景广阔。大光板即“大尺寸无刻糟陶瓷基板”，是大功率 lGBT、高绝缘要求半导体器件封装、大功率 LED 灯和 UV 灯及厚膜集成电路板用衬底板。随着新一代半导体在新能源终端的应用，特别是光伏产业、新能源汽车市场占有率的提高，大光板业务应用量将不断增加，市场前景广阔，成为公司陶瓷基片的新市场亮点。 预计 22 年下半年消费规 MLCC 价格小幅下滑，车用规价格持平。由于疫情反复无常，制造业复工进程缓慢，2022 年上半年疫情造成的生产短缺口，ODM 厂难以在下半年填补。需求端，下游需求不景气，下半年旺季需求不旺，造成消费规 MLCC需求滑落，市场库存不断攀高，TrendForce 集邦咨询表示，各尺寸平均库存水位达 90 天以上，预估下半年消费规 MLCC 价格比上半年平均再降 3~6%。MLCC 市场不景气会对公司下半年电子元件业务产生一定的影响。 2022 年 MLCC 各类应用价格走势及预测 MLCC 应用 1Q22VS.2Q22 2Q22VS.3Q22(E) 3Q22VS.4Q22(E) 消费规 -5%~-3% -4%~-2% -2%~-1% 工控规 -3%~-2% -2%~-1% 持平 车用规 持平 持平 持平 资料来源： TrendForce,Jun.,2022；光大证券研究所整理 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 三环集团（300408.SZ） 投资建议：考虑到短期需求承压、MLCC 景气度下行，我们下调 2022 年归母净利润为 19.08 亿元（下调幅度为 30.5%），下调 23 年净利润预测为 25.27 亿元（下调幅度为 23.43%），新增 24 年净利润预测 29.46 亿元，对应 22-24 年 PE分别为 28x、21x、18x。三环集团作为中国电子陶瓷行业龙头，多个产品产销量已经成为全球第一，并且也是国内少数实现高度垂直一体化的企业。公司MLCC 大幅扩产，长期需求旺盛；陶瓷插芯、PKG 陶瓷封装基座业务受益 5G、汽车电子景气带动的需求增长，大尺寸无刻糟陶瓷基板业务空间广阔，维持“买入”评级。 风险提示：应收账款金额较大、新增产量无法消化、产品单价下滑、行业竞争加剧 表 1：公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 3,994 6,218 6,670 8,509 10,017 营业收入增长率 46.49% 55.69% 7.28% 27.56% 17.73% 净利润（百万元） 1,440 2,011 1,908 2,527 2,946 净利润增长率 65.23% 39.68% -5.10% 32.42% 16.59% EPS（元） 0.79 1.05 1.00 1.32 1.54 ROE（归属母公司)（摊薄） 13.31% 12.42% 10.91% 13.01% 13.64% P/E 35 26 28 21 18 P/B 4.6 3.2 3.0 2.7 2.4 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022-08-30；股本： 2020 年 18.17 亿，2021 年变更为 19.16 亿 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 三环集团（300408.SZ） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 3,994 6,218 6,670 8,509 10,017 营业成本 1,953 3,187 3,656 4,462 5,300 折旧和摊销 274 373 691 844 1,004 税金及附加 44 59 67 85 100 销售费用 36 51 67 85 100 管理费用 299 453 400 468 551 研发费用 239 419 600 706 801 财务费用 -94 -96 -97 -80 -67 投资收益 114 75 0 0 0 营业利润 1,668 2,295 2,269 3,006 3,504 利润总额 1,679 2,304 2,302 3,048 3,554 所得税 237 290 391 518 604 净利润 1,442 2,013 1,911 2,530 2,950 少数股东损益 2 3 2 3 4 归属母公司净利润 1,440 2,011 1,908 2,52