业绩逆势依旧亮眼，新品牌布局有望加速推进

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年08月29日买 入贝泰妮（300957.SZ）业绩逆势依旧亮眼，新品牌布局有望加速推进核心观点公司研究·财报点评美容护理·化妆品证券分析师：张峻豪联系人：柳旭021-609331680755-81981311zhangjh@guosen.com.cnliuxu1@guosen.com.cnS0980517070001基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价188.45 元总市值/流通市值79903/40894 百万元52 周最高价/最低价249.99/145.37 元近 3 个月日均成交额327.95 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《贝泰妮（300957.SZ）-2022 年一季度利润加速增长 85%，功效护肤龙头优势持续深化》 ——2022-04-28《贝泰妮（300957.SZ）-功效护肤龙头优势深化，加速进军皮肤健康生态》 ——2022-04-13《贝泰妮（300957.SZ）-利润同比增长 59%，持续夯实功效护肤龙头地位》 ——2022-03-23《贝泰妮-300957-重大事件快评：2021 年净利润同比增长51%-64%，功效护肤龙头行稳致远》 ——2022-01-27《贝泰妮-300957-2021 年三季报点评：三季度业绩逆势高增，功效护肤龙头优势突显》 ——2021-10-272022 上半年收入利润双高增，逆势表现靓丽。2022 上半年公司实现营业收入 20.50 亿元，同比+45.19%；归母利润 3.95 亿元，同比+49.06%。其中二季度实现营收 12.41 亿元，同比+37.26%；归母净利润 2.49 亿元，同比+33.60%。虽然二季度消费行业整体承压，公司依托完善的产品布局，以及灵活的渠道调整，整体收入依旧取得逆势高增长。线上营收维持稳健营收，线下直营实现十倍增长，2022 上半年公司线上实现营收 16.27 亿元，同比增长 47.82%，占比 79.72%。其中，线上自营渠道实现营收 12.38 亿元，同比增长 60.20%，占收入比重 60.69%。分平台来阿里系平台同增 39.05%保障基本盘，抖快平台贡献增量。线下渠道实现营收 4.14 亿元，同比增上 36.93%，预计 Q2 收到疫情影响增速有所放缓，但在 OTC 渠道的拓展下仍保持稳健增长。截至 2022 年 6 月底，已入驻超 4000 家屈臣氏，OTC 渠道已覆盖 21 个省级行政区。盈利维持高水平，费用率随销量同步上升。公司 2022 上半年毛利率为76.90%，同比-0.29pct，预计与公司疫情后加大电商促销力度有关；销售/管理/研发费用率分别同比+0.30pct/+0.44pct/+0.86pct，疫情下整体费用管控仍相对良好。公司存货周转天数为 194 天，同比上升 36 天；取得经营性现金流净额 2.11 亿元，同比-42.20%，主要系公司加大备货采购应对下半年销售所致。风险提示：疫情反复，销量增加不及预期，行业竞争加剧。投资建议：公司以敏感肌护理为赛道切入口，通过有效研发支持下的产品升级推新，以及渠道端全平台加速拓展，不断强化国产功效护肤龙头地位，在今年疫情等多因素影响下继续保持了确定性高增长。同时公司不断推进新品牌布局，婴幼儿肌肤护理品牌“WINONA Baby ”今年通过完善产品品类布局丰富度实现持续稳健成长，高端抗衰品牌 AOXMED 官网已上线，年内有望顺利推出，从而进一步丰富其品牌矩阵，且未来公司有望持续通过内生外延，完善皮肤大健康生态的建设。我们维持公司 2022-2024 年归母净利润预测11.90/16.12/21.79 为亿元，对应 PE 分别为 67/50/37x，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)2,636.494,022.405,651.907,649.6210,131.15(+/-%)35.64%52.57%40.51%35.35%32.44%净利润(百万元)543.51862.921,190.441,611.512,178.64(+/-%)31.94%58.77%37.95%35.37%35.19%每股收益（元）1.512.042.813.805.14EBITMargin26.12%26.82%23.58%23.70%24.24%净资产收益率（ROE）45.33%18.15%20.86%23.03%24.93%市盈率（PE）119.8094.3967.0649.5936.66EV/EBITDA93.2870.6957.0741.9431.23市净率（PB）54.3116.1113.4210.958.77资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22022 年上半年公司收入利润双高增。2022H1 公司实现营业收入 20.50 亿元，同比+45.19%；归母利润 3.95 亿元，同比+49.06%。分季度来看，22 年 Q2 实现营收 12.41亿元，同比+37.26%；归母净利为 2.49 亿元，同比+33.60%。由于 2022 年，受国内外宏观环境不确定性波动和国内受疫情影响，消费行业整体承压，上半年化妆品社零数据同比下滑 2.5%，但公司作为功效护肤龙头，依托完善的产品布局，以及灵活的渠道调整，整体收入依旧取得逆势高增长。其中“薇诺娜”品牌仍保持98%的营收占比，明星单品防晒及特护霜继续稳健表现。图1：贝泰妮单季度营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：贝泰妮单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理渠道拆分：线上持续高增长，线下受疫情影响仍保持稳健1）线上渠道：公司 22H1 线上实现营收 16.27 亿元，同比增长 47.82%，占比79.72%，其中，线上自营渠道实现营收 12.38 亿元，同比上升 60.20%，占收入比重 60.69%；线上经销、代销渠道实现营收 3.89 亿元，同比上升 18.60%。“薇诺娜”品牌在天猫/京东/抖音/唯品会/快手等全渠道表现势如破竹霸榜前列：天猫自营旗舰店成为蝉联天猫美妆榜单前十的唯一国货品牌；攀至京东国货美妆品牌排行榜 TOP2；成为抖音平台国货美妆店铺排行榜 TOP3 等。2）线下渠道：公司 22H1 线下实现营收 4.14 亿元，同比增长 36.93%，其中，线下自营渠道/线下经销、代销渠道分别实现营收 0.02 亿元/4.12 亿元，分别同比增长 1002.16%/36.28%。截至 2022 年 6 月底，已入驻超 4000 家屈臣氏，OTC 渠道也覆盖 21 个省级行政区，并通过新开线下直营店增加 24 户，与私域链接形成流量闭环，提供更好的会员体验促使直营实现十倍增长。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图3：公司分渠道营收占比情况图4：公司分渠道营收及增速（%）资料来源：公司公告、Wind、国