2022年中报点评：Q2餐调承压触底，意面单品红利延续

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 公司点评报告● [Table_IndustryName] 调味发酵品Ⅱ [Table_ReportDate] 2022 年 08 月 27 日 [Table_Title] 公司深度报告模板 Q2 餐调承压触底，意面单品红利延续 ——2022 年中报点评 [Table_StockCode] 宝立食品(603170) [Table_InvestRank] 谨慎推荐(维持) 核心观点： [Table_Summary] 事件：8 月 26 日，公司发布 2022 年半年度报告。 B 端小幅承压+C 端快速放量，22Q2 收入高速增长。22H1 实现收入 9.11 亿，同比+26.1%，接近预告上线（8.5~9.3 亿元）；折合 22Q2 为 4.87 亿，同比+21.4%。总体看，虽然 B 端业务短期面临疫情冲击，但 C 端空刻意面快速放量推动整体收入端实现高增长，厨房阿芬 22H1 收入 4.03 亿元，同比+82%。分产品，22Q2 复合调料/轻烹解决方案/饮品甜点配料收入分别同比-19%/+104%/-35%，复合调料下滑主要系疫情抑制大 B 客户需求，轻烹高增主要得益于空刻意面放量（疫情催化+品类红利），饮品甜点配料在疫情冲击背景下仍处于调整周期。分区域，22Q2 核心市场华东收入同比+23%，收入占比 84%，在上海疫情冲击下仍实现较高增长，主要得益于部分保供订单+线上需求，新兴市场中华北/东北收入同比+84%/23%。分渠道，直销/经销收入分别同比+20%/29%，22Q2 末经销客户 212 家，环比-19 家。 成本压力叠加费用投放，22Q2 毛销差略有承压。22H1 实现归母净利润 0.93 亿，同比-3.9%，高于预告上线（0.8~0.9 亿元）；折合 22Q2 为 0.51 亿，同比+12.2%。总体看，22Q2 成本压力+费用投放致毛销差仍承压（同比-1.2pct），但销售净利率已边际改善。毛利率：22Q2 为 35.0%，同比+4.5pct（含运费），主要得益于品类结构优化。费用率 22Q2 销售费用率 16.7%，同比+5.6pct（不含运费），预计主要系空刻快速放量致线上流量费用增加；22Q2 管理费用率为 2.6%，同比-1.2pct，主要系中介咨询费减少。净利率：22Q2 销售净利率为 11.9%，同比+0.2pct，环比+0.6pct，呈现边际改善；22H1 厨房阿芬净利率 5%，同比+4pct，盈利明显改善。 22H2 盈利有望改善，长期三大成长曲线共振。短期看，22H2 随着疫情好转与管控政策完善，需求逐步复苏将推动餐饮端业务提速增长，叠加 C 端空刻意面延续放量增长趋势，预计业绩将环比修复。长期看，我们判断公司已步入景气加速期，主要依托三条成长曲线共振：1）B 端渠道扩张，大 B 客户持续渗透并且小 B 渠道加速扩张；2）B 端品类扩张，瞄准意面、披萨等长保质期且重调味的大单品，通过技术与客户方面的协同效应实现快速突破；3）C 端新业态扩张，空刻短期已具先发优势，未来可通过产品裂变、线下扩张、低价格带品牌等策略转型为“长红”产品。 投资建议： 预计 2022~2024 年归 母净利润为 2.01/2.73/3.51 亿元，同比+8.6%/35.5%/28.3%，EPS 为 0.5/0.68/0.88 元，对应 PE 为 52/38/30X，长期看好公司 B+C 端共振驱动业绩持续增长，但考虑到估值水平，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：疫情反复，新客户表现不及预期，行业竞争超预期，食品安全问题等。 [Table_Authors] 分析师 刘光意 ：021-20252650 ：liuguangyi_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522070002 分析师 周颖 ：010-80927635 ：zhouying_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130511090001 [Table_Market] 市场数据 2022-08-26 A 股收盘价(元) 26.01 股票代码 603170 A 股一年内最高价(元) 34.12 A 股一年内最低价(元) 14.47 上证指数 3,236.22 市盈率 12.56 总股本（万股） 40,001 实际流通 A 股（万股） 4,001 流通 A 股市值(亿元) 10 00000.00 [Table_Chart] [Table_QuotePic] 相对沪深 300 表现图 [Table_Chart] 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 [Table_Research] 【银河食饮】宝立食品深度报告（系列一）：西餐供应链风起，意面开辟第二曲线 主要财务指标 [Table_MainFinance] 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1577.71 1999.68 2487.11 3066.36 增长率 74.37% 26.75% 24.38% 23.29% 归母净利润（百万元） 185.41 201.43 272.84 350.09 增长率 38.24% 8.64% 35.45% 28.31% 摊薄 EPS(元) 0.46 0.50 0.68 0.88 PE 56.09 51.65 38.13 29.72 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 -20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%22/7/1522/7/2322/7/3122/8/822/8/1622/8/24宝立食品沪深300 公司点评报告/调味发酵品Ⅱ 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 图 1：宝立食品单季度收入与增速 图 2：宝立食品单季度利润与增速 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 图 3：宝立食品单季度盈利能力变化 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 图 4：宝立食品单季度收入结构 图 5：宝立食品主要业务单季度增速 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 3.2 4.0 4.2 4.8 0%5%10%15%20%25%30%35%01234561Q212Q211Q222Q22收入（亿元）yoy（右轴）0.5 0.5 0.4 0.5 -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%0.000.100.200.300.400.500.601Q212Q211Q222Q22归母净利润（亿元）yoy（右轴）28.0%36.7%33.0%35.0%0%5%10%15%20%25%30%35%40%1Q212Q211Q222Q22毛利率1.3%17.2%14.2%16.7%0%5%10%15%20%1Q212Q211Q222Q22销售费用率15.9%11.6%10.3