有道(DAO.US)有道22中报点评：技术驱动产品发展，创新带动服务转型

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 有道 DAO.N 公司研究 | 中报点评 【事件】公司发布 22Q2 财报，净收入达 9.56 亿元（yoy-2.4%），非美国通用会计准则下，网易有道 Q2 净亏损 4.61 亿， 同比改善 12.3%。 ⚫ “双减”政策下转型初有成效，新服务和新产品表现强劲。22Q2 实现收入 9.56 亿元（yoy-2.4%），其中学习服务收入 5.64 亿元（yoy-7.3%），受宏观逆风和双减后的季节差异影响，高中课程收入同比下降 50%，成人课程收入同比下降 40%。新的学习服务业务进展良好， 素质教育课程的收入占比增长至总收入的 20%以上，营业额季度复合增长率超 70%。硬件业务持续增长，22Q2 实现收入 2.40 亿元（yoy+16.3%），有道词典笔在同类产品中持续领跑，去年新品有道听力宝在 Q2的销售迅速增长至 618 京东品类销冠，并推出新产品词典笔 X5 和智能学习平板。在线营销服务收入为 1.53 亿元（yoy-8.0%），主要受部分客户预算削减的影响。 ⚫ 营业成本受结构性影响，智能硬件蓄势待发。整体毛利率达到 42.8%（yoy-8.2pct），线上课程毛利率下降 6.6 pct ，达到 52.2%。硬件毛利率 30.6%（yoy-12.4 pct ），主要是疫情导致线下经销商渠道销售增多所致，随着宏观环境转好和后续高端硬件产品的发布，硬件毛利率有望修复。在线营销服务毛利率为 27.7%（yoy-5.1 pct ）。 ⚫ 鲜明科技属性，丰富产品矩阵。销售费用率为 62.3%（yoy+5.7pct），加大研发费用投入至 2.08 亿，研发费用率为 21.8%（yoy+6.9pct），预计后续投入较为稳定，持续推进技术驱动的学习。22Q2 净亏损缩小到 4.61 亿，持续经营净利润为-4.54 亿元，经营现金流 1.04 亿，实现上市以来 Q2 的峰值。 ⚫ 各业务线战略清晰，新产品新服务竞争力强，疫情影响下小幅下调收入预测，我们预测公司 22-24E 年收入分别为 48.88/70.91/79.43 亿元(原预测 54.82/72.97/81.96亿元，主要受到疫情影响)，公司业务板块较多，维持此前分部估值的估值方法，合计市值 9.8 亿美元，对应目标价 7.77 美元，维持“买入”评级。 风险提示 ⚫ 硬件产品竞争加剧；成人与职业教育竞争加剧；新产品和课程推出不及预期； 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 2,527 4,016 4,888 7,091 7,943 同比增长(%) 59% 22% 45% 12% 营业利润(百万元) -796 -919 -1,157 -440 167 同比增长(%) 15% 26% -62% -138% 归属母公司净利润(百万元) -1,753 -996 -1,130 -430 163 同比增长(%) -43% 14% -62% -138% 每股收益（元） -15.53 -8.18 -9.29 -3.54 1.34 毛利率(%) 43.8% 49.5% 47.1% 51.0% 52.3% 净利率(%) -69.4% -25.6% -23.8% -6.3% 2.1% 净资产收益率(%) 124.5% 123.4% 58.3% 18.2% -7.4% 市盈率（倍） -2.5 -4.5 -3.9 -10.3 27.2 市净率（倍） -3.2 -5.5 -2.3 -1.9 -2.1 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年08月24日） 5.18 美元 目标价格 7.77 美元 52 周最高价/最低价 17.77/4.05 美元 总股本/流通股（亿股） 1.26/1.26 亿 美股市值（亿美元） 6.5 亿美元 国家/地区 中国 行业 传媒 报告发布日期 2022 年 08 月 24 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 2.2% 13.5% 0.8% -46.3% 相对表现 1.9% 6.0% -20.2% -47.1% 标普 500 0.3% 7.5% 21% 0.8% 项雯倩 021-63325888*6128 xiangwenqian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020003 香港证监会牌照：BQP120 李雨琪 021-63325888-3023 liyuqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520050001 香港证监会牌照：BQP135 吴丛露 wuconglu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520020003 香港证监会牌照：BQJ931 詹博 021-63325888*3209 zhanbo@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521110001 K9 业务调整完成，发力素质教育与硬件产品：——有道 21Q4 财报点评 2022-03-05 精品学科高投入，发挥差异化优势：——有道 20Q4 点评 2021-03-04 人次收入高增长，硬件+服务协同效应优势突出：网易有道 20Q3 季报点评 2020-11-20 -100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%纳斯达克OMX(NASDAQ)有道技术驱动产品发展，创新带动服务转型 ——有道 22 中报点评 买入（维持） 股票报告网 有道中报点评 —— 技术驱动产品发展，创新带动服务转型 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 盈利预测与投资建议 盈利预测 受疫情影响，课程服务和硬件产品短期收入增速有所下滑，新产品持续推出下，销售费用投入高于此前预期，因此上调公司销售费用预测。 核心假设及盈利预测变动分析表 人民币千元（标注除外） 调整前 调整后 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 核心假设 智能硬件收入增速 98.1% 69.1% 12.0% 52.2% 83.1% 10.5% 变动幅度 -45.9% 14.0% -1.6% 销售费用率 40.0% 33.1% 27.2% 48.6% 38.9% 33.4% 变动幅度 8.6% 5.8% 6.2% 分产品盈利预测 在线课程收入 2896 3305 3738 2869 3778 4286 变动幅度 -1% 14% 15% 毛利率 56.2% 62.0% 63.0% 58.0% 62.0% 63.0% 变动幅度