歌尔股份深度报告：VR系列深度之一：Pancake升级与国产VR放量驱动新成长

证券研究报告 | 深度报告 | 消费电子 http://www.stocke.com.cn 1/14 请务必阅读正文之后的免责条款部分 歌尔股份(002241) 报告日期：2022 年 08 月 18 日 VR 系列深度之一：Pancake 升级与国产 VR 放量驱动新成长 ——歌尔股份深度报告 投资要点 VR-Pancake 迭代、国产品牌放量与应用内容拓展将共同驱动 VR 产业新成长。22Q3 季末 Pico 新品发布在即，后续 Meta 等海外巨头亦将发布迭代升级新品，同时品牌商/运营商/内容商围绕 VR 潜在新兴应用持续探索完善。歌尔股份作为全球 VR代工巨头，有望充分享受行业红利与革新升级！  重视 VR-Pancake 迭代带来的供应链革新与消费者体验升级！ 相较于传统菲涅尔透镜方案，Pancake 方案设备轻量化/便携性优势显著。作为头戴式电子设备，轻量化升级之下佩戴舒适性将显著提升消费者体验感。Pancake方案及显示升级/眼球追踪等硬件增量创新将显著带动单台设备 ASP 及代工价格上行，成为供应链厂商经营成长新驱动。  重视国产 VR 品牌放量+出海趋势，有望驱动公司新成长极！ 22H2 Pico 等新品发布在即，我们认为国产 VR 品牌厂商与渠道商均有望采取更积极的海内外营销及补贴策略，同时将围绕赛事/电商直播等打造除游戏/影视/社交之外的潜在应用新场景，推动国产 VR 放量优于预期，接续海外品牌成为 VR市场销量核心驱动力。  盈利预测与估值 我们认为 Pancake 等硬件迭代升级+国产 VR 放量有望驱动公司新成长，预计公司 2022-2024 营收分别为 1121.89/1375.49/1694.82 亿元，同比增长43.61%/22.61%/23.22%；实现归母净利润 50.53/65.06/81.45 亿元，同比增长18.20%/28.74%/25.20%。2023 年给予公司整体 30X 估值，对应市值 1951.50 亿元。  风险提示 VR 需求不及预期；上游缺料缓解不及预期。 投资评级: 买入(首次) 分析师：蒋高振 执业证书号：S1230520050002 jianggaozhen@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥36.99 总市值(百万元) 126,369.72 总股本(百万股) 3,416.32 股票走势图 相关报告 1 《歌尔股份：TWS 及 VR 同步景气，业绩环比持续提升》 2020.10.23 2 《可穿戴及 VR 产品线需求同步景气，业绩环比持续提升——歌尔股份 2020 中报点评报告》 2020.08.23 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 78,121 112,189 137,549 169,482 (+/-) (%) 35.47% 43.61% 22.61% 23.22% 归母净利润 4,275 5,053 6,506 8,145 (+/-) (%) 50.09% 18.20% 28.74% 25.20% 每股收益(元) 1.28 1.48 1.90 2.38 P/E 29 24 19 15 资料来源：浙商证券研究所 -30%-15%0%15%30%45%21/0821/0921/1021/1121/1222/0122/0322/0422/0522/0622/0722/08歌尔股份深证成指歌尔股份(002241)深度报告 http://www.stocke.com.cn 2/14 请务必阅读正文之后的免责条款部分 投资案件  盈利预测、估值与目标价、评级 1) 盈利预测：预计公司 2022-2024营收分别为 1121.89/1375.49/1694.82亿元，同比增长 43.61%/22.61%/23.22%；归母净利 50.53/65.06/81.45 亿元，同比增长18.20%/28.74%/25.20%； 2) 估值指标：2023 年给予公司整体 30X 估值； 3) 目标价格：2023 年对应市值 1951.50 亿元； 4) 投资评级：买入  我们与市场的观点的差异 市场预期：市场认为此前Meta下调Oculus出货指引，担心VR全球需求持续萎靡。原因在于：1）22Q2 Meta 下调全年 Oculus 出货量，后 Oculus2 代产品涨价使得市场担心销量受限；2）海外消费电子等硬件产品需求受整体经济影响，当前阶段表现疲软。我们判断：Pancake 硬件升级有望驱动 VR，国产 VR 品牌有望在补贴加持及生态完善趋势下出货量超预期。原因在于：1）相比于此前菲涅尔透镜方案，Pancake 超短焦方案大幅优化 VR 设备重量及佩戴舒适性。2）我们认为 22H2 国产VR 品牌有望在渠道及品牌补贴之下复刻此前 Oculus 海外放量路径。  股价上涨的催化因素 海内外大厂 Pancake 新品发布、国内 VR 硬件补贴政策逐步落地。  风险提示 VR 需求不及预期；上游缺料缓解不及预期。 歌尔股份(002241)深度报告 http://www.stocke.com.cn 3/14 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 歌尔股份：横纵布局构建业务底座，硬件升级+国产放量助力 VR 业务脱颖而出 ............................. 5 2 VR 头显：硬件升级+国产放量驱动新成长 ............................................................................................ 8 3 盈利预测与投资建议 ............................................................................................................................. 10 4 风险提示 ................................................................................................................................................. 12 歌尔股份(002241)深度报告 http://www.stocke.com.cn 4/14 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录 图 1： 横向延展+垂直整合：歌尔业务布局 ............................................................................................................................. 5 图 2： 硬件升级+国产放量助力公司 VR 业务扩容提速 ..............