2022年半年报点评：改革成效持续兑现，预计三季度继续环比增长

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年08月17日买 入盐津铺子（002847.SZ）2022 年半年报点评：改革成效持续兑现，预计三季度继续环比增长核心观点公司研究·财报点评食品饮料·休闲食品证券分析师：陈青青联系人：胡瑞阳0755-229408550755-819830570755-81982908chenqingq@guosen.com.cn huruiyang@guosen.com.cnS0980520110001基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价97.17 元总市值/流通市值12535/11175 百万元52 周最高价/最低价103.70/50.50 元近 3 个月日均成交额81.11 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《盐津铺子（002847.SZ）-2022 年半年度业绩预告点评：改革成效持续兑现，盈利能力逐步改善》 ——2022-07-18《盐津铺子-002847-2019 年中报：业绩符合预期，产品渠道双管齐下》 ——2019-08-12电商、零食专卖店等渠道快速增长，2022Q2 业绩表现亮眼。2022H1 公司实现营收 12.1 亿元（+13.7%），归母净利润 1.3 亿元（+165.0%），扣非归母净利润 1.1 亿元(+523.3%），为业绩预告上限；其中 2022Q2 实现营收 6.4亿元（+34.6%），归母净利润 0.7 亿元（+301.8%），扣非归母净利润 0.65亿元(+230.9%）。分产品看，烘焙点心类(含薯片)/休闲深海零食（鱼豆腐、鱼肠、 蟹柳等）/休闲肉鱼产品/休闲素食/休闲豆制品/果干产品/蜜饯炒货/其他（含组合装等）分别实现营收 4.5/2.3/1.3/1.1/1.0/0.8/0.3/0.9 亿元，分别同比+23.8%/+37.2%/+6.6%/+48.4%/-4.7%/-27.6%/-63.1%/+72.1%，部分品类由于战略调整销量下滑。分渠道看，直营/经销/电商分别实现营收2.3/8.3/1.5 亿元，分别同比-38.9%/+26.4%/+331.1%，直营减少主要系在商超人流量下滑的背景下公司主动收缩直营商超业务、精简产品品类所致，而电商、零食专卖店等渠道在公司聚焦核心大单品、渠道全方位覆盖的战略下实现较高速成长。供应链优化、规模效应逐渐显现、产品结构升级、费效比提升，公司盈利能力有望持续改善。2022H1 公司实现（调整后）毛利率 41.7%，同比提升 1.2pct，主要系产品结构升级、供应链效率提升、规模优势显现等。2022H1 公司实现净利率 10.6%，同比提升 5.7pct，（调整后）销售费率/管理费率/研发费率/财务费率分别同比-4.8pct/0.0/-0.5pct/-0.4pct,主要系①去年同期为拉动销量公司在 KA 渠道投入较多费用，而今年收缩该业务（直营）后促销等费用显著减少；②研发及股份支付费用与去年同期相比均略有下滑。目前如电商、零食专卖店等渠道体量较小，部分产品尚处于起量阶段，毛利率较低，我们认为随着规模效应显现，公司盈利能力有望持续改善。风险提示：渠道拓展不及预期；食品安全风险；成本价格波动风险。投资建议：改革持续兑现，预告三季度继续环比增长，维持 “买入”评级。在主要销售渠道商超人流量下滑的背景下，公司聚焦核心大单品、逐步实现渠道的全面覆盖、针对性地引入优秀管理人才，战略转型成效逐渐显现，或进入加速兑现期。根据公司公告，预计 2022Q3 公司实现归母净利润0.72-0.86 亿元，今年以来呈环比增长态势，有望重回成长快车道，同时我们认为公司今年有望完成股权激励目标。因此我们维持盈利预测，预计公司2022-2024 年收入和利润分别为 27.7/33.5/39.5 亿元和 3.0/4.2/5.4 亿元，当前股价对应 PE 为 38.7/27.2/21.1X，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)1,9592,2822,7703,3503,948(+/-%)40.0%16.5%21.4%20.9%17.9%净利润(百万元)242151296420542(+/-%)88.8%-37.7%96.1%42.1%29.1%每股收益（元）1.871.172.293.254.19EBITMargin11.4%5.0%12.6%14.5%15.6%净资产收益率（ROE）28.2%17.3%27.6%31.1%31.6%市盈率（PE）47.375.838.727.221.1EV/EBITDA39.551.927.120.516.8市净率（PB）13.3113.0910.678.456.66资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：盐津铺子单季营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：盐津铺子单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：盐津铺子单季毛利率变化趋势图（单位：%）图4：盐津铺子单季净利率变化趋势图（单位：%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：盐津铺子单季销售费率变化趋势图（单位：%）图6：盐津铺子单季管理费率变化趋势图（单位：%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3表1：可比公司估值表代码公司简称股价总市值亿元EPSPEROE投资评级21A22E23E24E21A22E23E24E（21A）002847盐津铺子88.341141.172.293.254.1945.8038.5827.1821.0817.41买入002557洽洽食品52.822681.832.172.512.9038.6424.3421.0418.2120.63买入002991甘源食品62.63581.652.042.723.5839.6730.7023.0317.4910.72买入003000劲仔食品10.70430.210.270.340.4542.2039.2231.1823.799.70无300783三只松鼠20.63831.030.921.191.4251.8622.3217.3314.5518.88无603719良品铺子24.39980.700.871.111.3749.5727.9021.9417.7513.32无资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理注：除盐津铺子、洽洽食品、甘源食品外，其余公司均为 Wind 一致预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4附表：财务预测与估值资产负债表（百万元）202020212022E2023E2024E利润表（百万元）202020212022E2023E2024E现金及现金等价物180135180323571营业收入19592282277