2022年7月份金融数据点评：“上窜下跳”的社融

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 8 月 12 日 行业研究 “上窜下跳”的社融 ——2022 年 7 月份金融数据点评 银行业 买入（维持） 作者 分析师：王一峰 执业证书编号：S0930519050002 010-56513033 wangyf@ebscn.com 联系人：刘杰 010-56513030 liujie9@ebscn.com 行业与沪深 300 指数对比图 资料来源：Wind 相关研报 探究 6 月“天量”社融之谜——2022 年 6 月份金融数据点评 5 月信贷一改“颓势”的三大动力——2022年 5 月份金融数据点评 4 月信贷超季节性下滑，5 月呢？——2022年 4 月份金融数据点评 3 月社融缘何大超预期——2022 年 3 月份金融数据点评 2 月社融为何显著低于预期？——2022 年 2月份金融数据点评 1 月份“天量”信贷背后的故事——2022 年1 月份金融数据点评 12 月份贷款少增是为了“开门红”蓄力吗？——2021 年 12 月份金融数据点评 为何 11 月份信贷投放不及预期？——2021年 11 月份金融数据点评 房地产融资正在恢复——2021 年 10 月份金融数据点评 在途的“宽信用”与难期的“信贷脉冲”——2021 年 9 月份金融数据点评 社融增速或在 9 月触底——2021 年 8 月份金融数据点评 事件： 2022 年 8 月 12 日，央行公布了 7 月份的金融统计数据： （1）M2 同比增长 12%，增速较 6 月末提升 0.6 个百分点； （2）M1 同比增长 6.7%，增速较 6 月末提升 0.9 个百分点； （3）新增人民币贷款 6790 亿，同比少增 4042 亿； （4）新增社会融资 7561 亿，同比少增 3191 亿，同比增速 10.7%，较 6 月末下滑 0.1 个百分点。 点评： 一、从脉冲式增长到超季节性回落：“迟到”的7月份金融数据究竟经历了什么？ 一般而言，每月的金融数据会在跨月后的 5-7 个工作日公布，如遇假期则进行顺延，但今年 7 月份的金融数据在 8 月第 10 个工作日（8 月 12 日）才予以公布，有些“迟到”且总量、结构均偏弱。 在经历 6 月份脉冲式增长后，7 月份信贷景气度再度出现超季节性回落，新增人民币贷款仅 6790 亿，同比少增 4042 亿，社融口径人民币贷款新增更是仅 4088亿。票据利率自 2021 年 12 月起，在今年 7 月末第五次出现“零利率”行情，且从短端向长端迁徙。8 月份以来，票据利率并未出现“冲量”后的上行，1M 和 3M 品种均维持在 1%以下的超低位水平，似乎意味着 8 月份信贷依然偏弱。为什么近两个月的信贷数据会经历从脉冲式增长到超季节性回落，期间信贷究竟经历了什么？ 1）6 月份虚增“冲量”垫高基数，加大了 7 月份稳信贷难度。6 月份，在政策性推动、季节性扰动共同作用下，信贷出现了脉冲式增长。一方面过度消耗了项目储备，后续再度出现了“寅吃卯粮”的情况；另一方面，月内节奏上“前低后高”的特点依然明显，月末冲量贷款中，不乏有一定规模的虚增部分，跨月之后面临集中到期，进而加大了 7 月份稳信贷难度。我们观察到，7 月前半程新增人民币贷款再度陷入“负增长”，这无疑加大了 7 月稳信贷压力，导致月末需要通过更大力度的冲量实现狭义信贷目标。数据显示，7 月末 1M 和 3M 票据转贴利率降至 0 附近，而 6M 和 1Y 品种利率同样降幅较大，说明最后的工作日，银行票据冲量力度加大，部分银行不惜通过收购成本收益倒挂的中长期票据来填充狭义信贷规模，付出了更大成本。导致 7 月份票据融资新增 3136 亿，同比多增 1365 亿。8 月份以来，票据转贴利率依然低位运行，其中 1M 期品种在 0.5%附近，与隔夜利率形成倒挂，显示出信贷景气度延续了 7 月份以来的低迷态势。 2）政策性银行和国有大行持续发挥头雁效应，中小行非季末月份冲量意愿较弱。在调增 8000 亿信贷额度之后，料 7 月份政策性银行信贷投放持续发力，同比多增概率较大。“523”货币信贷形势分析会之后，央行对于不同类型银行后续月份信贷投放均提出了明确要求，各家商业银行也相继召开了信贷专题会议部署落实，总 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 银行业 体原则在于：国有大行需要持续发挥头雁效应，力争实现每月同比多增，而股份制银行和城农商行则在关键时点实现同比多增。因此，我们看到 7 月份国有大行月末收票冲量力度较大，但结构上预估票据融资和非银贷款占比较高。相反，股份制银行信贷景气度明显更弱，在非季末月份信贷冲量意愿并不强，考虑全部金融数据整体表现后，料同比出现大幅少增，甚至不排除部分银行负增长。城农商行则呈现冷热不均态势，表现为江浙地区优质银行信贷保持相对稳定，但欠发达地区普遍同比大幅少增。 3）贷款价格体系指向一致性强，降价是主旋律，反映信贷供需矛盾突出。虽然从“量”的角度看，今年以来的信用扩张“上窜下跳”比较明显，但从价格体系看，整体贷款定价一路走低，更反映出趋势性问题。2022 年 Q2 货币政策执行报告披露的数据显示， 6 月份，新发放企业贷款加权平均利率为 4.16%，创有统计以来新低；新发放按揭贷款利率为 4.62%，较 3 月份下降 87bp，而较年初下降 100bp，降幅扩大。Q2 贷款定价的大幅下行，意味着信贷供需矛盾进一步加大，甚至出现了部分期限存贷款利差出现倒挂现象，引发资金“跑冒滴漏”空转套利。 4）突发扰动因素，“停贷风波”冲击地产链条融资需求。7 月份出现“停贷风波”，房地产市场风险可能开始由 B 端向 C 端传递，市场对房地产信心进一步转弱，地产企业资本开支意愿进一步下降，居民端缩表迹象明显，新发放按揭贷款疲软，早偿率提升。在利率下行、可替代资金增加的情况下，通过消费贷、经营贷“跑冒滴漏”置换高成本按揭贷款的情况有所增加。中指研究院数据显示：1-7 月 Top100 房企销售额同比下降 47.3%，降幅较 1-6 月小幅收窄 1.3 个百分点，但依然维持深度负增长。房地产销售持续疲软，会对涉房类贷款供需及其相关产业链上的融资需求均形成较大冲击，预计 8 月份按揭贷款增长可能持续承压。 表 1: 2022 年 7 月份新增信贷规模与结构（亿元） 当月新增 环比变动 同比变动 新增贷款 6790 -21310 -4042 票据融资 3136 2340 1365 居民短期贷款 -269 -4551 -354 居民中长期贷款 1486 -2681 -2488 非金融企业短贷 -3546 -10452 -969 非金融企业中长期贷款 3459 -11038 -1478 非银贷款 1476 3132 -298 资料来源：Wind，光大证券研究所 二、按揭贷款需求较为疲软，5Y-LPR 有望继续出现非对称下调 7月份居民中长期贷款新增1486亿，同比少增2488亿，连续8个月出现同比少增。1-7月份累计新增约1.7万亿，同比少增2.1万亿以上。结构方面，经历6月份阶段性转正之