负极材料量利齐升，业绩高增符合预期

电力设备|证券研究报告 — 调整预测 2022 年 8 月 13 日 [Table_Stock] 600884.SH 增持 原评级: 增持 市场价格:人民币 28.29 板块评级:强于大市 [Table_PicQuote] 股价表现 (41%)(27%)(13%)2%16%30%Aug-21Sep-21Oct-21Nov-21Dec-21Jan-22Feb-22Mar-22Apr-22May-22Jun-22Jul-22Aug-22杉杉股份上证综指 [Table_Index] (%) 今年 至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (9.4) (5.4) 29.4 (12.8) 相对上证指数 0.4 (5.3) 22.1 (5.8) 发行股数 (百万) 2,238 流通股 (%) 77 总市值 (人民币 百万) 63,326 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 1,164 净负债比率 (%)(2022E) 净现金 主要股东(%) 杉杉集团有限公司 34 资料来源：公司公告，聚源，中银证券 以 2022 年 8 月 12 日收市价为标准 相关研究报告 [Table_rel atedr eport] 《杉杉股份：负极材料量利齐升，新业务贡献增量》20220422 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 [Table_Industry] 电力设备 : 电池 [Table_Anal yser] 证券分析师：李可伦 (8621)20328524 kelun.li@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300518070001 [Table_Titl e] 杉杉股份 负极材料量利齐升，业绩高增符合预期 [Table_Summar y] 公司发布 2022 年中报，上半年盈利 16.61 亿元，同比增长 118.65%。公司偏光片业务经营稳健；负极业务竞争优势不断强化；维持增持评级。 支撑评级的要点  上半年盈利同比增长 119%符合预期：公司发布 2022 年中报，上半年实现营收 107.72 亿元，同比增长 8.3%；实现盈利 16.61 亿元，同比增长118.65%；实现扣非盈利 14.2 亿元，同比增长 96.33%。其中 2022Q2 实现盈利 8.54 亿元，同/环比分别增长 86.74%/5.83%；实现扣非盈利 8.05 亿元，同/环比分别增长 82.08%/30.91%。公司此前发布业绩预告，预计上半年实现盈利 16-17 亿元，同比增长 111%-124%；扣非盈利 13.5-14.5 亿元，同比增长 87%-100%，公司业绩符合预期。  负极材料量利齐升，产能建设持续推进：2022H1 公司负极出货量超 8 万吨，实现营收 35 亿元，同比增长 112.66%，实现归母净利 3.81 亿元，同比增长 64.59%。包头二期新增产能在 2022Q2 顺利释放，我们预计 2022Q2负极出货 5 万吨左右，环比增长 66%，石墨化自供比例接近 50%，单吨盈利环比提升。眉山一期石墨化产能将在 2022Q3 释放，负极单吨盈利仍有进一步向上空间。公司远期规划负极产能约 70 万吨，石墨化产能 60万吨，自供比例超 80%，规模和成本优势进一步强化。  快充技术领先，硅负极量产在即：公司快充产品快速放量，出货占比提升至约 60%，5C 快充产品已在消费类产品实现批量应用，动力 4C 快充负极已开始放量切入头部动力供应链；硅负极已通过全球动力和电动工具头部客户认证，4 万吨硅负极产能落地后销量有望大幅提升。  偏光片业务经营稳健：2022H1 偏光片实现销量 6,807 万平方米，实现营收 57.27 亿元，实现归母盈利 8 亿元。为应对终端需求阶段性走低，公司进一步聚焦高附加值产品和战略市场以及运营效率提升，经营稳健。 估值  当前股本下，结合公司公告与行业情况，我们预测 2022-2024 年每股收益为 1.56/2.10/2.63 元，对应市盈率 18.1/13.5/10.7 倍；维持增持评级。 评级面临的主要风险  新能源汽车需求不达预期；价格竞争超预期；LCD 偏光片业务不达预期；消费电子需求不达预期；运营业务亏损超预期；新冠疫情影响超预期。 投资摘要 [Table_InvestSummary] 年结日：12 月 31 日 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售收入 (人民币 百万) 8,216 20,699 23,602 29,696 36,312 变动 (%) (5) 152 14 26 22 净利润 (人民币 百万) 138 3,340 3,501 4,691 5,897 全面摊薄每股收益 (人民币) 0.062 1.492 1.564 2.096 2.634 变动 (%) (74.3) 2,320.0 4.8 34.0 25.7 原先预测摊薄每股收益 (人民币) 1.496 1.918 2.309 变动 (%) 4.6 9.3 14.1 全面摊薄市盈率(倍) 458.9 19.0 18.1 13.5 10.7 价格/每股现金流量(倍) 192.3 (173.7) 11.9 15.2 7.7 每股现金流量 (人民币) 0.15 (0.16) 2.37 1.87 3.66 企业价值/息税折旧前利润(倍) 62.8 15.9 10.7 8.0 5.9 每股股息 (人民币) 0.065 0.316 0.313 0.419 0.527 股息率(%) 0.2 1.1 1.1 1.5 1.9 资料来源：公司公告，中银证券预测 2022 年 8 月 13 日 杉杉股份 2 图表 1. 业绩摘要 (人民币，百万) 2021 年半年度 2022 年半年度 同比(%) 营业收入 9,946.67 10,771.93 8.30 营业成本 7,593.76 8,040.18 5.88 毛利润 2,352.88 2,731.75 16.10 营业税金及附加 36.17 28.18 (22.09) 管理费用 371.47 405.21 9.08 销售费用 113.51 131.52 15.87 营业利润 1,103.85 2,039.72 84.78 资产减值 5.86 (33.76) / 财务费用 342.59 376.62 9.93 投资收益 72.24 655.73 807.71 营业外收入 3.53 11.14 215.58 营业外支出 6.07 6.40 5.44 利润总额 1,101.31 2,044.46 85.64 所得税 223.85 316.21 41.26 少数股东损益 117.74 67.10 (43.01) 归属于母公司的净利润 759.73 1661.15 118.65 基本每股收益(元) 0.47 0.77 63.83 毛利率(%) 23.65 25.36 1.71 个百分点 净利率(%) 8.82 16.04 7.22 个百分点 资料来源：万得，中银证券 2022 年 8 月 13 日 杉杉股份 3 损益表(人民币