策略·点评：美国通胀再创新高，A股市场怎么看？

策略报告 | 投资策略专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 策略点评 证券研究报告 2022 年 06 月 11 日 作者 刘晨明 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516090006 liuchenming@tfzq.com 李如娟 分析师 SAC 执业证书编号：S1110518030001 lirujuan@tfzq.com 许向真 分析师 SAC 执业证书编号：S1110518070006 xuxiangzhen@tfzq.com 赵阳 分析师 SAC 执业证书编号：S1110519090002 zyang@tfzq.com 吴黎艳 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520090003 wuliyan@tfzq.com 相关报告 1 《投资策略：策略·周报-开辟新战场：5 问 5 答“专精特新”》 2021-08-08 2 《投资策略：策略·周报-重要信号：中证 500 股债收益差已接近极值》 2021-08-01 3 《投资策略：策略·一周资金面及市场情绪监控（20210222-20210228）-节后市场大幅调整下，北上、南下资金转为流 出 ， 但 基 金 发 行 仍 然 密 集 》 2021-03-02 美国通胀再创新高，A 股市场怎么看？ 1. 再度超预期的通胀 美国 5 月 CPI 同比增长 8.6%，续创 40 年以来新高。从分项看，强劲的能源、住房租金、食品、汽车等价格均是推升通胀的原因，显示了内生通胀问题依然严峻。 我们在此前报告《美联储 50 年货币政策简史：美债破 3，靴子落地还需时日》中判断预计美债利率可能还有最后一波上行。 昨晚通胀数据公布，2Y 美债利率破 3.0%并创新高、10Y 美债利率逼近 3.2%。同时，此前一度降温的加息预期也再度升温，CME 数据显示，9 月加息 50bp 的概率快速飚升至 100%，甚至加息 75bp 的概率也升至 50%以上。 当前美国通胀问题持续发酵，这也使得美国政府和美联储抗通胀决心越来越强。通胀越高，意味着需要更激进的加息缩表来压制通胀，那么经济下行压力也会加大。目前来看，持续紧缩进而引起经济“硬着陆”的风险仍未解除，鲍威尔的“沃尔克时刻”对全球经济以及资产价格的冲击风险仍未解除。 2. 对 A 股市场的影响 对于 A 股市场而言，过去 1 个多月的做多窗口期，除国内疫情消退、政策加码、监管转向之外，海外加息预期阶段性缓解也是一个核心因素。具体来说，5 月 4日 FOMC 会议鲍威尔表态不会加息 75bp、部分美股财报低于预期使得联储传递 9月后放缓加息的信号，以及美国 4 月通胀读数小幅回落、原油高位震荡等因素，使得美国加息预期阶段性缓解。相应地，9 月加息 50bp 的概率由 4 月底的 80%多回落到 5 月底的 30%多，期间美债利率也由随 3.2%回落到了 2.7%附近。 那么，美债利率还有多大的上行空间？对 A 股会有怎样的影响？ 首先，通胀风险未解，美债利率仍有上行压力。美债利率的核心影响因素是：经济增长（影响资本回报率）、通胀预期（影响资金成本）、货币政策（影响宏观流动性）。2022 年以来，美债利率并未跟随 PMI 数据或 ECRI 领先指标走低，原因在于原油价格和通胀预期加速上行，且美联储也开启了新一轮紧缩周期。 其次，A 股较难直接走独立行情，海外流动性（美债利率）对估值的冲击、外需对出口制造业的冲击仍是当前的强制约因素。2022 年 4 月之后的走势或可参考2018 年 10 月之后的走势，政策触底，基本面缓慢复苏但弹性不大，指数整体震荡，结构性行情。行情的第 1 个转折点来自国内密集政策信号（2018.10 vs 2022.04），第 2 个验证点来自美联储转鸽（2019.1 vs 2022.?）。 另外，对于高景气板块而言，短期估值波动易受流动性影响，但中长期趋势取决于自身产业周期。预计随着美债利率再次走高，赛道板块波动也将加大。 总体判断，在海外通胀风险未解除之前，市场仍是磨底阶段，等待两个重要验证信号：内部是中长期贷款能否有效回升（验证国内经济的企稳），三季度是重要观测窗口；外部是美国通胀走势与联储转鸽的信号（验证流动性的缓解）。 风险提示：宏观经济风险，国内外不可预测事件风险，业绩不达预期风险等。 策略报告 | 投资策略专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 再度超预期的通胀 ........................................................................................................................ 3 2. 对 A 股市场的影响 ....................................................................................................................... 4 图表目录 图 1：美国 CPI 数据 ........................................................................................................................................ 3 图 2：美国 CPI 同比走势 ............................................................................................................................... 3 图 3：美国 CPI 环比走势（%）.................................................................................................................... 3 图 4：CME 利率期货隐含 2022 年 6/7/9 月加息概率 ......................................................................... 4 图 5：CME 利率期货隐含 2022 年全年加息概率 ................................................................................. 4 图 6：8 轮加息周期中：6 次曲线倒挂都引起了经济衰退 ................................................................ 4 图 7：美债利率未跟随经济预期回落 .............................................................................