有序展店夯实规模扩张基础，供应链改善持续优化门店经营效率

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 公司点评报告·消费品零售行业 2022 年 5 月 2 日 [table_main] 公司点评报告模板 有序展店夯实规模扩张基础，供应链改善持续优化门店经营效率 家家悦(603708.SH) 谨慎推荐 维持评级 核心观点： ⚫ 事件 2021 年全年公司实现营业收入 174.33 亿元，同比增长 4.52%；实现归属母公司净利润-2.93 亿元，同比下降 168.61%；实现归属母公司扣非净利润-3.42 亿元，同比下降 183.94%。经营现金流量净额为 14.22 亿元，较上年同期增加 95.49%。 2022 年一季度公司实现营业收入 51.08 亿元，同比增长 8.32%；实现归属母公司净利润 1.31 亿元，同比增长 1.92%；实现归属母公司扣非净利润 1.25 亿元，同比增长 5.04%。经营现金流量净额为 8.63亿元，较上年同期增加 48.61%。 ⚫ 全国化战略布局新增门店有力推动营收增长，受高基数、疫情反复、CPI 波动等因素影响 21 年生鲜业务营收规模略有下滑 从产品角度来看，2021 年度受疫情反复、消费预期转弱及生鲜食品类 CPI 走低等因素影响，且考虑到 2020 年内生鲜类产品的高基数影响，生鲜营收下降，营收的增量全部来自于食品化洗与百货的营收增长；公司披露可比门店销售收入呈现出同比下降的趋势。 从地区角度来看，2021 年度，在核心区域烟威地区营收下降的情况下，山东其他地区尤其是省外地区有力地支撑营收的增长。为提高市场规模，公司近两年新增门店数量较多，在增加山东网络密度的同时，拓展了安徽、北京、内蒙、江苏等新的区域，新增门店直接带来市占率的提升，有效推动了营收的增长。 从销售模式角度来看，自营仍然是核心的销售模式，并对营收增长作出了最大贡献。供应链销售模式基数较小，营业收入增长较高，主要是公司对加盟商及其他渠道的商品销售。 从季度角度来看，2021Q1 较去年同期下降幅度较大，系 2020Q1受益于疫情爆发阶段内居民消费集中于家庭场景中对公司规模端起到的催化作用故基数较大，但从近两年复合增长率来看，一季度营收增长可观；2021Q2、Q3 较去年同期小幅上涨，但由于二、三季度为公司传统销售淡季，与一季度环比略微收窄；Q4 受疫情反弹、经济环境等综合因素影响，营收仅小幅上涨。从历史数据来看，由于超市促销宣传与节假日相关性更高，因此包含春节、元旦等节日的一季度为全年的相对旺季，销售额占比可达 25-27%；2022Q1 公司营收保持健康扩张，结合公司的经营范围来看，烟台、威海等核心区域 3-4 月份均有疫情的波动影响（对比其他地区，增速仅为 1.58%），山东其他地区、省外地区持续收益于展店的规模优势，22Q1 实现营收的双位数增长。 2021 年年内公司为提高市场规模，在提高山东网络密度的同时，拓展了安徽、北京、内蒙、江苏等新的区域，新区域市场拓展较快、 分析师 甄唯萱 ：zhenweixuan_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130520050002 行业数据时间 2022.4.29 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 相关研究 【银河零售李昂团队】公司 2020 年年报暨 2021年一季报点评_家家悦(603708.SH)20 年受外部环境影响上下半年表现迥异，21 年省内外持续扩张或缓解部分外部竞争压力_20210429 【银河消费品零售李昂团队】公司 2021 年半年报点评_零售行业_家家悦(603708.SH)_数字化+供应链双轮驱动省内外扩张布局战略，21 年全年规模与业绩增长承压_20210826 【银河消费品零售】家家悦 21Q3 点评_Q3 延续正增长趋势但增幅略有收窄，省内外扩张布局战略有序推进门店扩张进程 -50.00%-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%2021-01-012021-02-192021-04-022021-05-202021-07-022021-08-132021-09-282021-11-162021-12-282022-02-162022-03-30家家悦沪深300公司点评/消费品零售行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 原区域市场占有率扩大，以及逐步增加供应链的社会化服务拉动了主营业务收入的增长。与此同时，新区域和新店前期培育期间毛利率相对较低而运营成本较高，叠加疫情及经济环境影响新店培育成本进一步增高，产生亏损；山东其他地区主营业务收入同比稳定增长；山东烟威地区，受同期疫情因素销售增长较高、新增店部数量相对较少的影响，主营业务收入同比下降。 2021 年度公司归母净利润同比下降 168.61%，原因为：1）疫情因素影响，同期同店销售增长较高、社保减免、能源费优惠等政策影响同期利润规模较高，疫情常态化门店增加了人力等防疫支出；2）为扩大市场规模，2020 年至今新增店部数量较多，前期培育期间毛利率相对较低、运营成本较高；4）公司综合考虑疫情影响、市场不确定性等因素，根据审慎原则对子公司维乐惠超市、维客商业连锁计提商誉减值损失；3）自 2021 年 1 月 1 日期公司开始使用新租赁准则，对利润端造成有负面影响。2022Q1 利润的增长来源于收入增长，以及利用供应链后台为门店减负，提高门店效率，减少门店端人力等费用；报告期安徽、张家口、维乐惠等公司的业绩同比改善。 ⚫ 2021 年度销售毛利率下降 0.22pct，期间费用率升高 3.13pct；2022 Q1 销售毛利率下降 0.56pct，期间费用率下降 0.72pct 从毛利率角度来看，公司 2021 年度销售毛利率为 23.26%，同比下降 0.22%，主要受新增门店数量较多（新区域和新店前期培育期间毛利率相对较低）等因素的影响，同时毛利率水平相对偏高的烟威地区销售额占比略有下滑，也带来公司整体毛利水平的结构性变化；各地区、产品以及销售模式毛利率均有所下降，尤其是百货以及供应链销售。2022Q1 时，烟威地区和省外地区的毛利率出现了不同幅度的增长，其中省外的改善主要源于公司新区域经营不断改善，以及并购公司供应链整合带来的效率提升；山东省内的毛利率下滑则是源于该区域新开门店较多，且新业态会员店、折扣店主要在该区域。 从费用的角度来看，2021 年公司销售费用和财务费用增长相较管理费用更为明显。其中，销售费用率占比最大，主要变动在于会计准则变更带来使用权资产折旧增加 4.30 亿元，租金及物管费同比减少 3.97 亿元。财务费用相较于去年增加 2.48 亿元至 2.67 亿元，其原因主要是执行新租赁准则使得租赁负债利息计入财务费用影响以及公司发行可转债使得利息费用增加。 表 1：2021 年度营业收入情况 营业收入（亿元） 营收增量（亿元） 营收